维持买入：AIDC供电系统与海外订单支撑TGOOD上行空间

概览

本报告聚焦Qingdao TGOOD Electric（300001.SZ）的主营电气设备业务、AIDC数据中心供电方案、海外订单扩张和EV充电业务利润率改善。花旗在与公司董秘进行投资者电话会后认为，公司新发布的AI PowerHouse是面向数据中心电力基础设施的创新集成方案，可满足高能效、成本节约和快速部署800V DC供电的需求。尽管太阳能项目收入减少导致2026E利润预测下调，报告仍维持买入评级和Rmb49.6/股目标价。

核心观点

核心观点包括：第一，AI PowerHouse通过预制化、集成化和高效SST技术，有望降低数据中心供电建设与用电成本；第二，TGOOD在高压预制舱式变电站和电力电子领域的积累构成差异化竞争力；第三，海外订单增长可能成为短期催化剂，尤其是中东市场需求；第四，太阳能装机放缓对收入影响有限，预计可由其他行业需求抵消；第五，EV充电业务依托网络规模和利用率改善，有望带动利润率提升。

分析框架

报告采用公司电话会纪要、管理层指引、业务分部假设、情景假设和SOTP估值相结合的方法，重点分析电气设备、数据中心供电和EV充电业务的增长驱动、利润率弹性与下行风险。

方法论与常识提炼

• 估值方法分部加总估值（SOTP）

  按EV充电业务和电气设备业务分别赋予估值倍数后加总得到目标价。

  花旗对EV充电业务采用2027E 15x P/E，对电气设备业务参考中国电网设备公司行业平均水平采用2027E 30x P/E，得出Rmb49.60/股目标价。

• 情景分析牛市/基准/熊市假设

  通过收入增速、毛利率和EV充电利用率的变化衡量估值弹性。

  基准情景包括2026E高压预制舱式变电站销售收入同比增长10%、电气设备毛利率25%、EV充电平均利用率7.2%；牛熊情景分别调整收入增长、毛利率和利用率假设。

• 盈利预测公司预测与一致预期比较

  将花旗盈利预测与Bloomberg一致预期比较，判断市场预期差。

  报告称花旗2026E净利润预测低于一致预期5%，主要因收入假设较低；2027-28E净利润预测接近一致预期。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 300001.SZ / Qingdao TGOOD Electric

  报告覆盖标的，花旗维持Buy评级。

  优势

  具备高压预制变电站规模优势、数据中心供电系统集成能力、海外订单拓展和EV充电网络基础。

  劣势

  2026E盈利预测受到太阳能项目收入下降影响，EV充电业务仍依赖利用率改善。

  对比

  相比仅聚焦HVDC或SST组件的竞争者，TGOOD强调从110/220kV高压输入到800V DC输出的预制化集成系统能力。

  风险

  新增EV充电容量慢于预期、竞争导致充电利用率低于预期、可再生能源电气设备需求弱于预期。

• AI PowerHouse / AIDC供电系统

  潜在新增增长曲线，面向数据中心高效供电和快速部署需求。

  优势

  可缩短建设周期、简化电力转换步骤、减少设备数量、提升能效并降低token电力成本。

  劣势

  行业尚无统一标准，商业化需求仍需数据中心客户订单验证。

  对比

  相较传统分散式供电架构，集成方案被管理层认为可带来约20%成本节约。

  风险

  数据中心客户采用速度、标准化推进和知识产权保护进展可能影响放量节奏。

• TELD / EV充电业务

  公司子公司和重要业务分部，用于支撑SOTP估值。

  优势

  自2016年以来为中国最大的EV充电解决方案提供商，充电网络规模有助于利润率改善。

  劣势

  业务盈利弹性依赖平均充电利用率提升。

  对比

  估值中EV充电业务使用2027E 15x P/E，低于电气设备业务2027E 30x P/E。

  风险

  充电站扩张慢于预期或竞争加剧导致利用率低于预期。

关键数据

• 评级Buy花旗维持买入评级。
• 目标价Rmb49.60/share目标价来自SOTP估值。
• 2026E盈利预测调整-6%因太阳能项目收入减少，下调2026E利润预测。
• 2026E与一致预期差异低5%花旗2026E净利润预测低于Bloomberg一致预期5%。
• AI PowerHouse节省token电力成本约30%相较传统供电结构，管理层预计集成式方案可降低约30% token电力成本。
• 建设周期改善建设时间减少80%至150天更短建设周期有助于降低土地、人工和管理等相关成本。
• SST能效98.51%公司SST技术达到98.51%能效。
• 集成系统成本节约约20%相较使用独立部件的传统供电架构，集成系统可节省约20%成本。
• 高压预制变电站全球市场份额超过40%公司在高压预制变电站领域具备近30年经验。
• 海外销售覆盖60多个国家现有业务产品销往中东、欧洲和澳大利亚等市场。
• 去年海外新订单Rmb1.2-1.3bn管理层预计今年海外新订单将超过去年水平。
• 预制变电站毛利率25%公司预计预制变电站毛利率维持在25%。
• 海外销售毛利率35%或以上海外销售毛利率高于整体预制变电站毛利率。
• 国内电气设备综合毛利率20-23%国内销售的电气设备综合平均毛利率为20-23%。
• 太阳能装机需求下降影响Rmb300-500mn管理层预计今年收入影响约等于2025年收入的2-3%，可由其他行业需求增长抵消。

影响与含义

该报告的投资含义在于，TGOOD的估值驱动可能从传统新能源电气设备需求扩展到数据中心供电基础设施和海外电网设备订单。如果AI PowerHouse获得数据中心客户验证，并且海外订单如期落地，公司电气设备业务有望获得更高增长和更优毛利率结构。不过，EV充电利用率、充电容量扩张和新能源电气设备需求仍是影响股价兑现目标价的关键变量。

风险

• EV充电容量新增慢于预期。
• 竞争导致EV充电利用率低于预期。
• 可再生能源领域电气设备需求弱于预期。
• AIDC供电系统订单转化和标准化推进慢于预期。
• 海外订单落地、交付或毛利率低于管理层预期。

后续跟踪

• AI PowerHouse在数据中心客户中的验证和订单进展。
• 海外新订单是否超过去年Rmb1.2-1.3bn，尤其是沙特和阿曼项目。
• 高压预制舱式变电站2026E销售收入是否实现10%同比增长。
• 电气设备毛利率是否维持在25%左右，海外销售毛利率是否保持35%或以上。
• EV充电平均利用率是否达到或超过2026E 7.2%的基准假设。
• 太阳能装机需求下降对全年收入的实际影响是否控制在Rmb300-500mn范围内。