高盛维持E-Town Semis中性评级，上调目标价但认为利好已反映

概览

高盛在本报告中维持对E-Town Semis的Neutral评级。核心判断是，公司处于中国半导体供应链受益位置，存储和先进制程本土扩产、生成式AI带来的高端服务器DRAM需求，以及供应链向中国供应商切换，均有助于推动收入增长和盈利能力改善。不过，报告同时认为这些积极因素已大体计入当前股价。

核心观点

高盛仍看好中国半导体供应链景气度，尤其是本土客户需求增强、产品组合向高端应用升级，以及国内存储和先进制程扩产带来的资本开支机会。对E-Town Semis而言，1Q26毛利率强于预期显示盈利质量改善，但收入不及预期反映新产品爬坡仍需时间。估值层面，目标价虽上调至Rmb32.9，但当前估值高于目标倍数，支撑维持中性而非上调评级。

分析框架

报告采用业绩修正与相对估值结合的方法：先纳入4Q25和1Q26业绩表现，调整2026-2028年收入、毛利率、费用率和净利润预测；随后将估值基准滚动至2027E，并使用同业2027E P/E与2027-2028E平均EPS增速的相关关系，推导目标P/E和12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法near-term P/E

  近端市盈率估值

  高盛将估值基准滚动至2027E，并以同业P/E与EPS增速的相关关系推导E-Town Semis的目标P/E。

• 估值方法PEG comparison

  PEG相对比较

  报告指出新目标价隐含PEG约1.3倍，处于同业0.9倍至1.8倍区间内。

• factor_profileGS Factor Profile

  高盛因子画像

  该框架从Growth、Financial Returns、Multiple和Integrated四个属性比较个股与市场及行业同业的相对特征。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• E-Town Semis (688729.SS)

  覆盖标的

  优势

  受益于中国存储和先进制程产能扩张；供应链向中国供应商切换可能带动收入增长和毛利率改善；1Q26毛利率连续三个季度超过40%。

  劣势

  1Q26收入低于高盛预期，新产品爬坡时间长于预期；当前估值高于目标P/E。

  对比

  当前2027E P/E为57.9倍，高于高盛目标P/E 49.9倍；隐含PEG 1.3倍，位于同业0.9倍至1.8倍区间。

  风险

  中国半导体资本开支扩张速度变化、竞争强弱变化，以及RTP和干法刻蚀设备出货爬坡快慢。

关键数据

• 评级Neutral高盛维持中性评级。
• 12个月目标价Rmb32.9此前为Rmb28.9。
• 当前价格Rmb37.57报告披露页显示的E-Town Semis价格。
• 2026E净利润修正-5%主要由于收入预期下调。
• 2027E净利润修正+4%受益于存储和先进制程扩产预期。
• 2028E净利润修正+6%反映后续收入和毛利率改善。
• 目标P/E49.9x此前为45.9x。
• 当前2027E P/E57.9x高于高盛目标P/E，支持利好已反映的判断。
• 隐含PEG1.3x处于同业0.9x至1.8x区间内。
• 毛利率表现连续三个季度超过40%1Q26毛利率高于高盛预期。

影响与含义

该报告对E-Town Semis的投资含义偏均衡：基本面方向受益于中国半导体资本开支上行、本土供应链切换和高端存储需求，但短期新产品爬坡造成收入压力，且估值已经反映较多增长预期。因此，报告更强调盈利预测结构改善和目标价上调，而非评级上调。

风险

• 中国半导体资本开支扩张快于或慢于预期。
• 竞争程度弱于或强于预期。
• RTP和干法刻蚀设备出货爬坡快于或慢于预期。
• 新产品爬坡时间继续拖累收入兑现。
• 当前估值已较充分反映存储和先进制程扩产利好。

后续跟踪

• 中国本土存储厂商和先进制程产能扩张节奏。
• 服务器DRAM及AI相关高端应用需求变化。
• E-Town Semis新产品爬坡进度及订单转化情况。
• 毛利率能否持续保持在40%以上。
• 供应链国产化对成本、毛利率和收入增长的实际贡献。
• 2027E P/E与同业估值重估是否继续支撑目标倍数。