Victory Giant 1Q26业绩符合预期，资本开支上行支撑AI PCB增长

概览

本报告为Goldman Sachs对Victory Giant(300476.SZ)的1Q26业绩点评。报告认为公司1Q26收入、经营利润和净利润整体符合预期，费用率改善显示经营效率提升；虽然毛利率低于预期，但同比和环比均改善，反映AI PCB产品组合升级趋势仍在推进。高盛维持买入评级和Rmb550目标价。

核心观点

核心观点是：Victory Giant仍受益于全球AI基础设施建设、AI PCB层数和复杂度提升带来的单机价值量增加、AI服务器以PCB替代铜缆的趋势、ASIC AI服务器PCB客户拓展、研发和资本开支投入，以及高度自动化产线和仓储管理能力。公司1Q26资本开支继续上行，被视为产能扩张和未来增长的重要支撑。

分析框架

报告主要采用业绩对比、盈利预测更新和相对估值框架进行分析：先将1Q26实际收入、毛利、经营利润、净利润和利润率与历史季度、高盛预测及彭博一致预期对比；再根据1Q26结果和产能爬坡节奏微调2026E季度收入预测；最后以2027E EPS和同业P/E与EPS增速相关性推导的26.3x目标P/E计算12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 业绩分析季度业绩快照

  实际值与历史、预测和一致预期比较

  报告比较1Q26收入、毛利、经营利润、净利润及利润率相对1Q25、4Q25、高盛预测和彭博一致预期的变化，以判断业绩是否符合预期。

• 估值目标P/E估值

  2027E EPS乘以目标P/E

  高盛继续使用26.3x目标P/E并应用于2027E EPS，得出12个月目标价Rmb550；该倍数来自同业前瞻P/E与EPS增速相关性。

• 因子框架GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合分位比较

  Goldman Sachs Factor Profile通过成长、财务回报、估值倍数和综合指标，将股票与市场及行业同业进行比较，用于提供投资背景。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Victory Giant (300476.SZ)

  报告覆盖标的，Goldman Sachs维持Buy评级。

  优势

  AI PCB产品组合升级、自动化产线和仓储管理、量产能力、资本开支投入和客户拓展被视为核心优势。

  劣势

  1Q26毛利率低于高盛和彭博一致预期，未来扩产爬坡可能带来执行压力。

  对比

  目标P/E为26.3x，来自同业前瞻P/E与EPS增速相关性，且接近公司平均值上方一个标准差附近的前瞻P/E水平。

  风险

  AI服务器出货爬坡慢于预期、AI服务器PCB规格升级慢于预期、市场竞争强于预期。

关键数据

• 1Q26收入Rmb5.519bn同比增长28%，环比增长7%，基本符合高盛预测和彭博一致预期。
• 1Q26净利润Rmb1.288bn同比增长40%，环比增长21%，较高盛预测低1%，较一致预期低7%。
• 1Q26毛利率34.5%低于高盛预测36.1%和一致预期37.6%，但同比和环比改善。
• 1Q26费用率6.4%低于1Q25的7.2%和4Q25的8.1%，显示出货爬坡下经营效率改善。
• 1Q26资本开支Rmb3,574m高于1Q25的Rmb730m和4Q25的Rmb2,963m，反映扩产投入。
• 12个月目标价Rmb550基于2027E EPS和26.3x目标P/E，目标价维持不变。

影响与含义

报告对Victory Giant的投资含义偏正面：短期看，1Q26业绩符合预期且费用率改善；中长期看，AI服务器PCB需求、规格升级、客户扩展和产能投入支撑增长。资本开支上行既体现公司对订单可见度的信心，也意味着未来产能释放和良率、爬坡节奏将成为关键验证点。

风险

• AI服务器出货爬坡速度慢于预期。
• AI服务器PCB规格升级慢于预期。
• 市场竞争激烈程度高于预期。
• 资本开支扩张后的产能利用率、良率和订单兑现存在执行风险。

后续跟踪

• 后续季度AI服务器PCB订单和出货爬坡节奏。
• AI PCB层数提升、HDI和MLPCB需求变化。
• 公司新增产能投放进度、良率和自动化效率。
• 毛利率能否随产品组合升级继续改善。
• ASIC AI服务器PCB客户拓展进展。