NSIG扩产与Photonics SOI需求强劲，但估值被高盛认为偏高

概览

本报告为高盛对NSIG的公司研究更新，重点讨论300mm晶圆产能扩张、Photonics SOI需求、盈利预测调整和估值。报告认为公司在上海和太原生产基地推进300mm产能提升，并受益于中国本土存储、先进逻辑及光子客户需求，但估值已较充分反映增长预期。

核心观点

核心观点是业务基本面有改善但投资评级仍偏负面。正面因素包括300mm晶圆产能扩张、Prime wafer和高端应用占比提升、Photonics SOI受生成式AI相关光通信需求带动。负面判断主要来自估值：高盛基于59.6倍2027E目标P/E得出Rmb17.10目标价，而公司当前交易P/S约17倍，高于目标价隐含的2027E P/S约8倍。

分析框架

报告采用盈利预测修订与相对估值框架：先根据300mm晶圆收入、产品结构和毛利率变化调整2027/2028年盈利预测，再参考全球可比公司P/E与净利润增长的相关关系，确定2027E目标P/E倍数并推导12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值目标P/E估值

  基于2027E目标P/E推导12个月目标价

  高盛将目标价由Rmb15.0上调至Rmb17.1，使用59.6倍2027E目标P/E，较此前54.0倍上调，依据是中国半导体扩产带来的供应链重估及NSIG净利润增长预期提高。

• 因子框架GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合因子比较

  GS Factor Profile通过成长、财务回报、估值倍数和综合指标，将股票与市场及行业同业进行比较，用于提供投资背景。

• 并购评估M&A Rank

  收购可能性评分

  高盛使用M&A框架对覆盖公司被收购概率进行1至3级评分；报告披露方法论，但正文未显示NSIG的具体M&A评分。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 688126.SS

  研究标的

  优势

  300mm晶圆产能持续扩张，覆盖中国主要存储和逻辑客户，Prime wafer和高端应用占比提升，Photonics SOI验证多个客户且受光通信需求推动。

  劣势

  短期200mm晶圆仍有压力，估值被认为偏高，当前交易P/S明显高于目标价隐含水平。

  对比

  目标价隐含2027E P/S约8x，而当前交易P/S约17x；目标P/E由54.0x 2027E上调至59.6x 2027E。

  风险

  客户需求强于预期、折旧低于预期、良率改善更快或产品结构更好，均可能带来高于预期的盈利和股价表现。

关键数据

• 300mm晶圆产能目标105万片/月公司目标到2026年底达到该产能。
• 2025年底300mm晶圆产能80万片/月作为2026年底扩产目标的对比基准。
• 2027/2028年盈利预测调整+3%/+4%2026E预测保持不变，2027E和2028E盈利上调。
• 2027/2028年毛利率预测调整+0.2/+0.4个百分点反映Prime wafer和高端应用占比提高。
• 目标价Rmb17.10此前目标价为Rmb15.00。
• 当前价格Rmb36.40报告表格披露价格。
• 隐含下行53.0%基于Rmb17.10目标价与Rmb36.40当前价。
• 目标P/E59.6x 2027E此前为54.0x 2027E P/E。
• 目标价隐含P/S8x 2027E低于公司当前约17x交易P/S。

影响与含义

对投资者而言，报告区分了产业趋势和股价回报：300mm晶圆、存储/逻辑客户扩产和Photonics SOI需求支持中期收入与利润改善，但在高盛框架下，当前股价已经显著高于目标价，估值压力抵消了基本面改善。

风险

• 客户需求强于预期可能推升ASP和收入增长。
• 折旧水平低于预期可能带来更高毛利率。
• 良率改善更快或产品结构优于预期，可能推动盈利爬坡超预期。
• 若中国半导体扩产节奏或Photonics SOI客户验证进展不及预期，收入和利润改善可能低于预测。

后续跟踪

• 300mm晶圆产能是否能在2026年底达到105万片/月。
• 太原生产基地爬坡进度及其对盈利能力的贡献。
• Photonics SOI产品在多个客户处的验证进展和量产节奏。
• Prime wafer和高端应用占比变化对毛利率的拉动。
• 当前高P/S估值能否通过收入和盈利增长消化。