AI需求与扩产推动盈利预期上修，高盛维持SMIC买入

概览

SMIC 2Q26毛利率超出高盛预期。报告认为，AI相关模拟和逻辑芯片需求、数据中心及AI边缘设备配套芯片订单增加，以及本地客户强化供应链保障的需求，将在2026年下半年支撑公司订单、产能利用率和平均售价。高盛维持对SMIC A/H股的买入评级。

核心观点

高盛预期3Q26产能利用率将维持高位，平均售价在强劲AI需求和客户拓展带动下继续上行。尽管折旧增加，公司较高定价和产品组合升级有望部分抵消成本压力，支持毛利率改善。随着先进制程产品收入增长与扩产提速，盈利上修具备基础。

分析框架

报告结合季度业绩、管理层指引、产能与资本开支进展、AI相关需求及产品结构变化调整盈利预测；估值方面，H股采用折现市盈率法，A股以历史平均A/H估值溢价为基础确定目标价。

方法论与常识提炼

• 估值折现市盈率法

  H股目标价

  以2028年预测市盈率80.7倍为基础，并以15.0%的股权成本折现回2026年，得出H股12个月目标价HK$153。

• 相对估值同业盈利增长与市盈率相关性

  目标市盈率设定

  目标市盈率参考同业盈利增长与交易市盈率之间的关系确定。

• 相对估值A/H溢价法

  A股目标价

  A股目标价基于相对H股196%的估值溢价，该溢价与SMIC自2024年1月以来的平均A/H溢价一致。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• SMIC（0981.HK）

  直接覆盖标的

  优势

  AI相关需求增强、客户订单稳健、产能持续扩张、平均售价及产品组合改善、盈利预测上修。

  劣势

  折旧增长将带来成本压力，且估值处于较高水平。

  对比

  H股目标价按80.7倍2028年预测市盈率折现确定；A股相对H股采用196%的估值溢价。

  风险

  智能手机及消费电子需求低于预期、产品多元化或扩产进度慢于预期、设备与材料获取受限。

• SMIC（688981.SS）

  同一公司A股

  优势

  受益于与H股相同的AI需求、扩产与盈利改善逻辑。

  劣势

  估值依赖A/H溢价假设。

  对比

  A股12个月目标价Rmb257.90，基于相对H股196%的估值溢价。

  风险

  A/H溢价变化可能影响A股估值与目标价。

关键数据

• 2Q26月产能109.7万片/月按8英寸等效晶圆计算，较1Q26的108.0万片/月增加。
• 2Q26资本开支US$1.8bn环比增长18%。
• 3Q26收入指引环比增长2%至4%管理层称2Q26存在订单前拉，但仍看好AI需求与客户订单。
• 3Q26毛利率指引26%至28%2Q26毛利率为25%。
• 2026至2029年盈利预测调整上调19%/15%/13%/13%主要受先进制程产品收入、扩产加速及定价和产品组合改善推动。
• 2026至2029年毛利率预测调整上调2.3至2.8个百分点反映强劲需求下的较高定价及产品结构升级。
• 0981.HK目标价与上行空间HK$153.00；116.1%现价HK$70.80。
• 688981.SS目标价与上行空间Rmb257.90；94.1%现价Rmb132.87。

影响与含义

若AI相关需求持续兑现，SMIC的高位产能利用率、平均售价和毛利率有望在下半年继续改善，扩产将进一步放大先进制程收入增长。目标价上调及大幅潜在上行空间体现高盛对中长期增长前景的积极判断，但估值已处于较高水平，对需求、扩产执行和外部供应约束更为敏感。

风险

• 智能手机和消费电子需求弱于预期。
• 产品多元化或产能扩张慢于预期。
• 因公司处于美国BIS实体清单，特定设备或材料的供应和获取可能受限。
• 折旧增长快于定价与产品结构改善，可能压缩毛利率。
• AI相关订单或平均售价提升不及预期。

后续跟踪

• 3Q26实际收入增速、产能利用率与平均售价走势。
• 3Q26毛利率能否达到26%至28%的管理层指引。
• AI数据中心和边缘设备配套芯片订单的持续性。
• 月度产能扩张进度及资本开支执行情况。
• 先进制程产品收入占比和产品组合升级进展。
• 设备及材料供应限制对扩产和生产的影响。