铝价压制科达利短期利润，价格传导与机器人业务支撑后续修复

概览

报告评估科达利1H26业绩、原材料成本传导、锂电池结构件需求及机器人业务进展。野村认为铝价上涨造成短期利润压力，但预计2H26价格传导将推动毛利率环比修复，强劲的储能与动力电池需求以及机器人业务扩张则构成中期增长支撑；基于下调后的盈利和估值倍数，报告维持买入并下调目标价。

核心观点

科达利1H26收入同比增长38.6%至CNY9.21bn，净利润同比增长22.6%至CNY0.94bn。收入大致符合报告预期，但净利润低于预期，报告将主要原因归结为铝价上涨对锂电池结构件利润率的挤压。Wind数据显示，2026年6月LME铝月均价较1月高10%；同期公司锂电池结构件毛利率同比下降2.4个百分点至20.9%。这表明收入增长尚未完全抵消原材料成本上升的影响。 根据公司2026年8月14日的投资者关系活动记录，原材料价格在2Q26上涨，公司将继续与客户协商并动态调整产品价格。报告预计价格传导可在2H26支持毛利率环比恢复，但由于传导的时间和幅度仍不确定，将2026F毛利率预测由22.7%下调至21.7%。在假设原材料成本与销售价格逐步重新平衡的情况下，报告维持2027F和2028F毛利率预测24.6%和25.1%，意味着利润率修复更多落在后续年度，而非立即完成。 公司核心产品为精密结构件，下游主要覆盖动力电池、储能电池和汽车，并把人形机器人零部件作为未来增长方向。国内谐波减速器生产基地的产能正稳步爬坡，泰国工厂预计自2027年起逐步放量。由于2026F机器人收入仍将主要来自国内市场，报告维持2026-28F机器人收入预测CNY100mn、CNY350mn和CNY700mn。该预测体现了机器人业务收入逐年扩张，但商业化节奏仍是估值折价和风险判断的重要变量。 锂电需求仍是主营业务增长的主要依据。SNE Research数据显示，1H26全球储能电池和动力电池出货量分别同比增长71%和20%，报告据此判断行业需求保持强劲；公司也对2H26至2027年的锂电池结构件需求持乐观看法。报告还预计，面向AI数据中心的全球储能建设将带来增量需求，因此将2026F、2027F和2028F收入预测分别上调0.5%、0.6%和1.6%，对应新的收入预测CNY20.446bn、CNY23.572bn和CNY27.437bn。 收入上调并未完全抵消短期毛利率压力。综合收入与利润率调整后，报告将2026F净利润预测下调6.4%，至CNY2.291bn；将2027F和2028F净利润预测分别上调0.6%和1.6%，至CNY3.241bn和CNY3.911bn。表中新的完全摊薄正常化EPS预测分别为CNY7.90、CNY11.21和CNY13.55；用于目标价计算的2026F EPS则由CNY8.55下调至CNY8.00。报告预计自由现金流由2026F的CNY1.283bn增至2027F的CNY2.508bn和2028F的CNY3.307bn，并预计各预测年度保持净现金状态。 估值方面，报告将目标市盈率由33倍下调至30倍。尽管同业2026E平均市盈率也由76倍降至68倍，科达利的目标倍数仍明显低于同业；报告解释称，折价反映了公司盈利增速可能落后于同业、近期毛利率恢复存在不确定性，以及新业务商业化速度尚待验证。按2026F EPS CNY8.00和30倍目标市盈率计算，目标价由CNY282.15下调至CNY240；相对于报告采用的CNY200.56收盘价，测算上行空间为19.7%。当前股价对应25.1倍2026F市盈率，报告据此维持买入评级。 在经营之外，报告援引公司2025年年报称，公司正在评估节能降耗项目、引导子公司建设光伏电站，并开展温室气体排放和产品碳足迹核查；公司还启动绿色供应商计划，优先选择具有环境认证的供应商，以推动价值链协同减排。

分析框架

报告先将1H26收入和净利润表现与预期比较，再结合LME铝价和业务毛利率变化定位利润偏弱的原因；随后依据公司投资者关系记录评估价格传导和机器人产能进展，并用全球储能及动力电池出货数据判断需求。最后，报告把需求、收入和毛利率假设纳入2026-28年盈利预测，再以2026F EPS和相对同业折价的目标市盈率推导目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  电池出货量与结构件需求分析

  报告以全球储能电池和动力电池出货增速判断下游需求强度，并据此调整科达利2026-28年的收入预测。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  原材料成本、客户调价与毛利率传导

  报告把收入增长、铝价上涨和向客户传导价格分开考察，用于解释1H26利润低于预期以及2H26以后毛利率可能修复的路径。

• 估值方法PE/PEG 估值

  目标市盈率估值

  报告以2026F EPS CNY8.00乘以30倍目标市盈率得到CNY240目标价；目标倍数低于同业平均，以反映盈利增速、毛利率恢复和新业务商业化的不确定性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Shenzhen Kedali Industry（002850 CH）

  公司短期受到铝价上涨和成本传导滞后的不利影响，但报告认为锂电需求、后续价格调整及机器人业务扩张可支撑中期增长。

  优势

  拥有领先的全球客户基础及电池、汽车结构件技术能力；动力电池和储能电池需求强劲；国内谐波减速器产能稳步爬坡。

  劣势

  短期毛利率受原材料成本上升挤压，盈利增速预计低于同业，新业务商业化仍需时间。

  对比

  30倍目标市盈率低于同业2026E平均68倍，报告认为折价反映较低的盈利增速及毛利率和新业务的不确定性。

  风险

  锂离子电池需求弱于预期、贸易摩擦加剧及人形机器人商业化慢于预期。

关键数据

• 1H26收入CNY9.21bn同比增长38.6%，大致符合报告预期
• 1H26净利润CNY0.94bn同比增长22.6%，低于报告预期
• LME铝价变化+10%2026年6月月均价较2026年1月上涨
• 锂电池结构件毛利率20.9%1H26同比下降2.4个百分点
• 毛利率预测2026F 21.7%；2027F 24.6%；2028F 25.1%2026F由22.7%下调，2027-28F维持不变
• 全球电池出货增速储能电池+71%；动力电池+20%SNE Research统计的1H26同比增速
• 机器人收入预测2026F CNY100mn；2027F CNY350mn；2028F CNY700mn预测维持不变，2026F收入仍主要来自国内市场
• 收入预测调整2026F +0.5%；2027F +0.6%；2028F +1.6%调整后分别为CNY20.446bn、CNY23.572bn和CNY27.437bn
• 净利润预测调整2026F -6.4%；2027F +0.6%；2028F +1.6%调整后分别为CNY2.291bn、CNY3.241bn和CNY3.911bn
• 完全摊薄正常化EPS预测2026F CNY7.90；2027F CNY11.21；2028F CNY13.55预测表中的新估计
• 自由现金流预测2026F CNY1.283bn；2027F CNY2.508bn；2028F CNY3.307bn报告预计预测期内自由现金流持续增长
• 目标估值30倍2026F市盈率原为33倍；同业2026E平均市盈率由76倍降至68倍
• 目标价计算EPSCNY8.002026F EPS，原为CNY8.55
• 目标价CNY240原为CNY282.15，报告测算上行空间19.7%
• 当前估值25.1倍2026F市盈率基于报告采用的当前股价

影响与含义

报告认为，铝价上涨和成本传导滞后将压制2026年利润率，因此下调当年利润预测和估值倍数；若客户调价逐步落地，毛利率有望从2H26开始环比修复。储能及动力电池需求、AI数据中心储能建设和机器人业务扩张则支撑2027-28年的收入及利润预测，促使报告小幅上调后两年的盈利估计并维持买入评级。

风险

• 锂离子电池需求可能弱于预期。
• 贸易摩擦可能进一步加剧。
• 人形机器人商业化进度可能慢于预期。

后续跟踪

• 关注2H26客户价格调整的落地时间、幅度及毛利率环比恢复情况。
• 关注全球储能电池和动力电池需求能否延续强劲增长。
• 关注国内谐波减速器基地的产能爬坡和机器人收入兑现情况。
• 关注泰国工厂能否按计划自2027年起逐步放量。