2Q26前瞻：金属更强，建筑材料更弱

概览

这是一篇Bank of America于2026年7月14日发布的亚太基础材料2Q26业绩前瞻。报告主线是“强金属、弱建筑材料”：铜、铝、锂和玻纤受价格、利润率或需求支撑，盈利表现较强；水泥、钢铁、浮法玻璃、太阳能玻璃和防水材料受施工需求疲弱、库存高企、原材料成本和行业供给压力拖累。

核心观点

核心观点包括：第一，铜价大幅上涨且行业仍可能在2026-2027年处于供给短缺，中国铜矿公司估值显著低于全球同业，报告偏好Zijin Mining、Jiangxi Copper、MMG和CMOC。第二，铝利润率2Q26环比改善，Chalco和Hongqiao盈利表现强，但后续供给恢复可能降低市场紧张程度。第三，锂价在强需求支撑下预计2H26保持韧性，Ganfeng和Tianqi被看好。第四，钢铁利润率仍为负，水泥需求和价格继续走弱。第五，建材内部出现分化，Xinyi Glass和CNBM因汽车玻璃、e-glass等非建筑材料贡献而相对较好，Xinyi Solar、Kibing和Yuhong面临更大盈利压力。

分析框架

报告结合大宗商品价格、行业利润率跟踪、公司盈利预警、销量和成本假设，对2Q26及1H26盈利进行预估，并据此调整FY26E-FY28E盈利预测和目标价。估值方法包括P/E倍数、SOTP估值和DCF，并按公司业务结构变化重新选择可比公司或估值框架。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部估值

  用于Xinyi Glass等公司，将核心业务按FY27E P/E估值，并加入其在Xinyi Solar、Xinyi Energy等联营公司的权益价值。

• 估值方法P/E multiple

  市盈率倍数估值

  报告多处使用FY27E P/E或FY26-27E平均P/E作为目标价基础，例如Xinyi Solar使用10.5x FY27E P/E，Conch-H使用12.0x FY26-27E平均P/E。

• 估值方法DCF 现金流折现

  现金流折现

  Sinoma Science & Technology估值表使用DCF，参数包括无风险利率1.7%、Beta 1.20、股权风险溢价6.5%、WACC 6.0%和终端增长率2.0%。

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  行业利润率跟踪

  报告使用铜、铝、钢铁、水泥、玻璃等行业价格和成本跟踪来估计季度利润率变化，例如铝利润率2Q26环比改善约RMB400/t。

• earnings_analysisprofit alert read-through

  盈利预警解读

  报告根据Zijin、CMOC、Jiangxi Copper、Chalco、Hongqiao等公司的盈利预警推算2Q26隐含利润，并与美银和市场预期比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Zijin Mining

  铜、金、锂综合矿业公司，报告维持偏好但指出Zijin Gold Int'l拖累2Q表现。

  优势

  铜价上涨、硫酸价格走强、锂产量快速爬坡。

  劣势

  Kamoa-Kakula扰动导致铜产量同比下降，Zijin Gold Int'l成本和产量爬坡低于预期。

  对比

  中国铜矿公司FY27E P/E约7-9x，低于全球同业13-23x。

  风险

  金价环比回落、矿山爬坡不及预期、成本上行和项目扰动。

• Jiangxi Copper

  铜价和硫酸价格上涨的主要受益者。

  优势

  1H26盈利预警中值RMB8bn，达到美银FY26E的82%，显著超预期。

  劣势

  销量并未明显环比增加，盈利依赖价格和成本优化。

  对比

  估值显著低于全球铜矿同业。

  风险

  铜价回落、硫酸价格下跌、套保影响和成本控制不及预期。

• CMOC

  铜、钼和巴西黄金资产贡献支撑盈利。

  优势

  1H26归母净利润指引RMB15.5-16.5bn，同比增长79%-90%，超市场预期。

  劣势

  DRC铜超额税拨备、钨和黄金价格下行构成抵消。

  对比

  在铜矿公司中受益于量价齐升和成本管理。

  风险

  硫成本、DRC税费、金属价格和海外资产整合风险。

• China Hongqiao

  铝利润率改善受益者。

  优势

  1H26净利润预计同比增长约39%，2Q26环比加速。

  劣势

  后续铝市场紧张程度可能下降。

  对比

  报告认为估值仍具吸引力。

  风险

  中国及海外新增供给、铝价下跌、成本上行。

• Chalco

  铝板块盈利改善标的。

  优势

  1H26净利润指引RMB11.2-12.2bn，同比增长58%-73%。

  劣势

  对铝价和氧化铝、能源等成本敏感。

  对比

  盈利增长与行业利润率改善基本一致。

  风险

  铝价回落、供给恢复、成本上升。

• Xinyi Glass

  浮法玻璃弱，但汽车玻璃提升盈利质量。

  优势

  汽车玻璃毛利率稳定在50%以上，预计占1H26毛利约70%。

  劣势

  浮法玻璃库存高企，房地产需求疲弱。

  对比

  报告将其重新视作更接近Fuyao Glass的汽车玻璃公司并上调目标价。

  风险

  地产需求弱、产能关闭不及预期、海外扩张延迟、燃料和纯碱成本上升、汇率波动、股权摊薄。

• Xinyi Solar

  太阳能玻璃供给过剩的主要承压标的。

  优势

  太阳能电站业务仍有一定贡献。

  劣势

  太阳能玻璃价格低于成本，行业库存高，1H26预计小幅亏损。

  对比

  目标价从HK$2.3下调至HK$1.9，估值倍数改为10.5x FY27E P/E。

  风险

  太阳能玻璃价格、原材料和能源成本、贸易政策、供需风险、竞争和技术变化。

• Conch Cement

  低估值水泥龙头，但短期盈利被需求和价格拖累。

  优势

  估值便宜、净现金约RMB6.63/股、FY26股息率约5.7%。

  劣势

  2Q水泥吨毛利预计仅RMB44/t，FY26E-28E盈利预测下调24%-28%。

  对比

  报告维持Buy，但目标价下调23%至HK$20.0。

  风险

  地产和基建投资低于预期、华中和华东新增产能、煤价高于预期。

• CNBM

  水泥拖累与e-glass贡献提升并存。

  优势

  e-glass价格上涨推动新材料贡献上升，2Q新材料预计占盈利超过70%。

  劣势

  水泥业务仍令人失望，估值框架从水泥公司转向间接新材料龙头。

  对比

  FY26E-28E盈利预测上调16%-41%，但目标价下调10%至HK$6.0。

  风险

  地产和基建投资放缓、行业纪律弱化、降杠杆困难、政府补贴下降、资产减值和西南洪水影响。

• Kibing Group

  同时暴露于浮法玻璃和太阳能玻璃，盈利波动较大。

  优势

  玻璃基板产线计划带来主题关注。

  劣势

  浮法玻璃和太阳能玻璃均处亏损压力，FY26E/27E盈利预测下调75%/21%。

  对比

  目标价小幅下调至RMB5.0，维持Underperform。

  风险

  地产和光伏需求、产能关闭、新增供给、燃料和纯碱成本、汇率波动、玻璃基板执行风险。

关键数据

• 2Q26铜均价US$13,309/t同比上涨40%、环比上涨4%，支撑铜矿企业盈利。
• Chalco 2Q26隐含NPATRMB5.67-6.67bn同比增长61%-89%，环比增长3%-21%。
• Hongqiao 1H26估算NPAT约RMB17.2bn报告认为基本符合预期，2Q26盈利环比加速。
• 2026/2027铝价预测RMB23k/21k/t美银预计2H26-2027铝市场紧张程度低于2025-1H26。
• 2026/2027金价预测US$4,360/US$4,800/oz报告指出美元、利率和ETF需求可能构成压力，央行买入提供支撑。
• 2026中国碳酸锂价格预测RMB165k/t报告预计强需求支持2H价格维持。
• 5M26中国水泥产量同比下降8.6%显示施工需求疲弱，压制水泥价格和利润率。
• Conch 2Q26预测NPATRMB1,510mn同比下降41%、环比增长3%；目标价下调至HK$20.0。
• CNBM 2Q26预测NPATRMB1,798mn同比下降10%，但e-glass贡献上升缓和水泥拖累。
• Xinyi Glass目标价HK$10.5目标价上调12%，因汽车玻璃利润贡献提高并采用SOTP估值。
• Xinyi Solar目标价HK$1.9/sh目标价下调18%，FY26E/27E盈利预测分别下调89%/41%。
• 太阳能玻璃库存天数47.79天截至2026年7月9日当周，行业库存仍处高位。

影响与含义

投资含义是基础材料板块需要按子行业和盈利驱动重新分层：金属链条受价格和供需支撑，具备更好的盈利弹性和估值吸引力；建筑材料链条缺乏需求改善催化，估值便宜并不足以完全抵消盈利下修风险；具备非建筑材料收入贡献的公司，如汽车玻璃、e-glass和新材料业务，可能获得相对溢价或更稳健盈利。

风险

• 金属价格回落，尤其是铜、铝、金和锂价格不及预测。
• 中国地产和基建需求继续疲弱，导致水泥、钢铁、玻璃和防水材料销量及价格继续承压。
• 行业产能退出慢于预期或新增供给超预期，压制浮法玻璃、太阳能玻璃和铝等品类利润率。
• 原材料、能源、硫酸、铁矿石、焦煤、纯碱和天然气成本上升。
• 矿山产量爬坡、海外项目整合、天气扰动、安全检查和税费拨备带来盈利不确定性。
• 贸易政策、汇率波动、技术替代和竞争加剧影响太阳能玻璃、汽车玻璃和新材料业务估值。

后续跟踪

• 铜市场2026-2027年是否维持供给短缺，以及中国铜矿公司估值是否向全球同业收敛。
• 铝供给恢复、45mnt产能上限执行和中东、印尼供给变化对2H26-2027利润率的影响。
• 中国房地产和基建需求是否出现改善，特别是水泥出货率、全国水泥价格和吨毛利。
• 浮法玻璃库存天数、冷修和产能关闭进度，以及汽车玻璃毛利贡献是否继续提升。
• 太阳能玻璃价格能否回到盈亏平衡点以上，以及被动或主动减产产能是否重新进入市场。
• e-glass价格上涨能否持续，CNBM和Sinoma Science & Technology的新材料盈利贡献是否兑现。
• 各公司盈利预警后的正式1H26业绩与管理层全年指引差异。