新房成交环比降22%，北京新政或难改弱复苏

概览

这份高盛中国地产周度跟踪报告（第32周）复盘了最新一周新房、二手房成交量、库存、价格预期等高频数据，并点评了北京新出台的房市放松政策。报告核心判断是：成交量环比走弱，领先指标温和下行，市场整体仍处于弱复苏状态；但估值已贴近历史底部，北京新一轮放松政策构成边际利好，其中绿城、金茂等强势国企开发商表现相对亮眼。

核心观点

第32周成交呈现"价稳量跌"格局。新房成交面积环比大幅下滑22%，同比仅-1%，年初至今累计同比-11%，相较2024年和2023年同期分别低17%和38%。二手房成交环比-15%、同比-3%，但年初至今仍同比+1%，比2024/2023年同期分别高14%/13%，显示二手房市场韧性明显好于新房。 领先指标传递出需求端温和降温的信号。报告特别关注到：新房搜索活动环比-0.9%，二手房认购量（领先签约销售1-2周）环比-3%，且代理人和卖家的涨价预期双双下行。但二手到访量、新增挂牌量和成交价基本维持前一周水平，说明市场尚未出现明显恶化，只是动能减弱。 库存端在缓慢去化，但仍处高压。库存面积整体环比-0.4%，较2025年底累计下降6.8%；按12个月滚动销售计算的去化周期达27.4个月，与6月、7月均值27.5/27.1个月基本持平。高盛用其竣工跟踪模型（GSPC）预测，7月全国竣工面积同比降幅约在十几百分点（较6月NBS/高盛预测的-25%同比下降有所收窄），全年来看预计同比-15%。同时预计7月新开工面积同比降幅约在中段二十个百分点区间，依据是300城土地成交趋势及全国水泥出货率（环比+0.3个百分点至42.5%）。 政策层面，北京于8月7日出台新一轮放松组合拳，包括缩短五环内非户籍购房者的社保/个税缴纳年限要求、取消父母赠予子女房产时的购房资格核查、以及大幅提高公积金贷款额度。这是继此前多轮宽松后的边际加码，反映一线城市仍在逐步释放购房需求。 从个股层面看，高盛覆盖的强势国企开发商股价平均周涨2%，其中绿城中国（3900.HK，买入）和金茂（0817.HK，买入）分别上涨5%和4%领跑；其他开发商平均周跌2%。估值上，离岸覆盖标的平均较2026年底NAV折价36%、对应2026E市净率0.5倍，与历史底部对比仍处低位（2008下半年、2011下半年、2014上半年低谷期的折价率分别为39%/73%/58%，市净率分别为0.7/0.9/0.9倍）。报告另提及贝壳二季度新房+二手房总成交额可能同比+5%（其中新房-23%、二手房+17%），体现中介平台在二手房回暖中的受益。

分析框架

这份周报采用"高频数据跟踪+领先指标验证+估值锚定"的典型地产研究框架。高盛先观察成交量的环比与同比两个维度，用以区分季节性波动与趋势性变化；再通过新房搜索量、二手房认购量（签约前1-2周的领先指标）、中介与卖家的价格预期等软性指标，判断需求动能是否在转弱。竣工与新开工则采用自建模型（GSPC常态化跟踪器，依托浮法玻璃供需模型和水泥出货率）做前瞻预测。最后用NAV折价率和市净率相对历史底部的对比来判断板块估值是否已充分定价悲观预期。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  高频供需跟踪

  通过新房/二手房成交面积、库存、去化周期等供需两端指标，判断房地产市场短期量价关系与去库存压力。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  成交量与价格预期拆分

  把'量'（成交面积、搜索量、认购量）与'价'（成交价、中介/卖家涨价预期）拆开分析，以判断市场是价稳量跌还是量价齐跌的差异。

• 周期与景气框架景气拐点分析

  领先指标识别景气拐点

  用二手房认购（领先签约1-2周）、搜索活动、价格预期等领先指标，提前识别成交量的拐点方向，是高频景气跟踪的常用做法。

• 估值方法P/NAV 资源地产估值

  NAV折价率与历史底部对比

  用股价相对净资产价值（NAV）的折价率，以及市净率（P/B），与2008、2011、2014年周期低谷的估值水平横向对比，判断当前开发商股票是否已处历史底部的估值区间。

• 公司基本面与财务框架

  GSPC竣工/新开工高盛自建预测模型

  高盛用浮法玻璃供需模型反推全国竣工面积，借助水泥出货率等指标预测新开工，属于跨行业数据验证地产开工/竣工的独特方法。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 绿城中国（3900.HK）

  高盛覆盖的混合所有制开发商，买入评级；第32周股价周涨5%，在强势国企开发商中领跑。

  优势

  经营稳健、产品力强、受政策端改善预期支撑。

  对比

  表现优于覆盖国企开发商平均+2%的周涨幅，也优于其他开发商平均-2%。

• 中国金茂（0817.HK）

  高盛覆盖的中央国企开发商，买入评级；第32周股价周涨4%，表现居前。

  优势

  央企背景、融资优势明显。

  对比

  仅次于绿城，优于国企开发商平均水平，整体大幅好于其他开发商。

• 贝壳（BEKE）

  高盛预计贝壳二季度新房+二手房总成交额同比+5%，二手房+17%对其形成支撑。

  优势

  受益二手房市场韧性，中介平台成交持续回暖。

  劣势

  新房相关业务同比-23%，仍受新房市场拖累。

关键数据

• 新房成交面积周环比-22%第32周环比大幅走弱，同比-1%，年初至今-11%较2023年低38%
• 二手房成交面积周环比-15%同比-3%，年初至今+1%，明显优于新房韧性
• 新房搜索活动环比-0.9%符合成交量走弱的领先表现
• 库存环比-0.4%较2025年底累计-6.8%，绝对值-0.4%环比
• 去化周期27.4个月与6月/7月均值27.5/27.1基本持平
• 7月竣工同比预期高十几个百分点下降GSPC模型，较6月-25%同比改善
• 2026全年竣工同比预测-15%高盛全年预测
• 7月新开工同比预测中段二十个百分点下降基于300城土地与水泥出货率；6月为-26%
• 离岸覆盖估值相对2026E NAV折价36%2026E净资产折价率；历史低谷折价可达39%-73%
• 覆盖标的2026E市净率0.5倍离岸与在岸覆盖标的均约0.5倍

影响与含义

报告传递的核心含义是：市场成交量正在从前期温和回升转向环比走弱，新房端尤其疲软，而二手房端仍有韧性，说明置换、改善需求对市场提供一定支撑。领先指标（搜索、认购、价格预期）同步降温，暗示短期内成交量可能延续弱势。但库存去化仍在进行，竣工降幅收窄，且北京等一线城市持续出台放松政策，有助于在边际上缓解需求压力。对于个股而言，资金更偏向经营稳健、估值折价明显的强势国企开发商（绿城、金茂），这类标的在当前弱势环境中表现出相对优势；其他开发商则继续承压。整体估值处于历史底部，高盛认为负面预期已有较充分定价，但结论依然保持数据驱动的谨慎中性态度，并未转向全面看多。

后续跟踪

• 北京新政落地后能否带动五环内购房需求回升
• 二手房认购量、搜索活动等领先指标是否继续走弱
• 新房成交量环比是否进一步下滑
• 去化周期能否进一步回落以缓解库存压力