光伏定价监管继续推进，玻璃与水电成为结构性亮点

概览

本报告跟踪中国光伏与公用事业行业的政策、价格、盈利、库存、股价表现及水电出力。光伏方面，监管部门和行业协会正在通过价格合规要求与统一成本核算标准整治低价竞争，但主产业链供需失衡尚未消除。光伏玻璃因生产线检修增加、供应收缩和库存去化而率先出现温和改善。公用事业方面，长江电力7月水电出力明显回升，叠加稳定分红和较高自由现金流收益率，防御价值突出。

核心观点

第一，新的成本核算标准和价格合规监管有助于提升成本透明度与定价纪律，但此前类似措施对实际价格影响有限，政策效果仍需观察。第二，光伏主产业链短期基本面依旧疲弱，硅片价格继续下跌，多晶硅仍现金亏损，硅片和电池片仅接近现金盈亏平衡。第三，光伏玻璃是少数呈现边际改善的环节，检修减产推动价格上涨和库存下降，Xinyi Solar (0968.HK)在低估值下具备较好的风险收益比。第四，China Yangtze Power (600900.SS)的水电出力在7月加速，预计将支撑第三季度增长，其股息率相对国债收益率的溢价和较高自由现金流收益率增强了市场波动期的配置吸引力。

分析框架

报告结合监管事件跟踪、光伏产业链周度价格与单位利润监测、产量和产能利用率观察、库存周期分析、子行业股价表现与估值比较，以及水电出力和股息率跟踪，对光伏产业链与公用事业资产进行相对价值判断。

方法论与常识提炼

• 政策与行业竞争分析价格纪律与成本核算政策跟踪

  通过监管会议、行业成本核算标准和低于成本竞争监管，判断光伏行业竞争秩序改善的可能性。

  报告关注SAMR价格合规会议及CPIA发布的光伏行业成本核算模型通则，并将政策推进与此前措施对行业价格的有限影响进行比较。

• 产业链盈利分析价格与现金利润跟踪

  利用各环节现货价格和单位利润变化识别产业链盈利压力及边际修复位置。

  跟踪结果显示硅片价格本周下降3%，多晶硅企业仍处于现金亏损状态，硅片和电池片企业约处于现金盈亏平衡。

• 库存周期分析光伏玻璃供给收缩与库存去化

  结合生产线检修、价格变化和库存天数判断光伏玻璃周期拐点。

  更多产线进入检修推动供应下降，光伏玻璃价格自7月中旬上涨2%至4%，库存由6月高点53天下降至7月30日约45天。

• 公用事业基本面分析水电出力跟踪

  通过月度和季度发电量增速评估水电企业经营动能。

  报告估计长江电力7月发电量同比增长16%，并预计第三季度增速将较第一季度的7%和第二季度的3%加快。

• 相对估值分析股息率与国债收益率利差比较

  将股票股息率与无风险利率比较，以衡量高股息资产的相对配置价值。

  长江电力FY26E股息率为3.7%，较中国10年期国债收益率高约200个基点，该利差接近历史高位。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国光伏产业链

  行业直接覆盖

  优势

  监管加强价格纪律，统一成本核算标准有望提升成本透明度并抑制非理性低价竞争。

  劣势

  产能过剩和需求偏弱仍在压制价格，多晶硅企业现金亏损，硅片和电池片企业仅接近现金盈亏平衡。

  对比

  光伏玻璃的价格和库存趋势优于多晶硅、硅片与电池片等主产业链环节。

  风险

  政策执行效果有限、供给收缩不足、终端需求继续疲弱及价格竞争延续。

• Xinyi Solar (0968.HK)

  光伏玻璃直接受益标的

  优势

  光伏玻璃价格上涨、库存下降，且0.6倍市净率提供一定估值支撑；7月股价相对光伏同业明显跑赢。

  劣势

  终端需求仍偏弱，行业库存约45天，绝对水平仍不低。

  对比

  相较仍承受现金亏损或低利润压力的其他光伏环节，光伏玻璃呈现更明确的边际改善。

  风险

  检修产线复产导致供给回升、库存去化放缓、玻璃价格回落及光伏需求不及预期。

• China Yangtze Power (600900.SS)

  水电与高股息核心标的

  优势

  7月发电量同比增长约16%，第三季度进入水电旺季；FY26E股息率3.7%，分红率超过70%，自由现金流收益率超过6%。

  劣势

  经营表现受来水和季度水文条件影响，且报告未提供新的目标价或个股评级。

  对比

  股息率较中国10年期国债收益率高约200个基点，利差接近历史高位，市场波动期的防御性较强。

  风险

  来水低于预期、发电量增速不及预测、国债收益率上升削弱股息吸引力及市场估值波动。

关键数据

• 参与价格合规会议的光伏企业27家SAMR于2026年7月31日召开会议。
• 硅片周度价格变化-3%监管持续推进的同时，短期价格压力仍然存在。
• 光伏玻璃价格变化+2%至+4%自2026年7月中旬以来，检修减产支持价格回升。
• 光伏玻璃库存约45天截至2026年7月30日，低于6月高点53天。
• Xinyi Solar 7月股价表现+5%相对其他光伏同业跑赢17个百分点。
• Xinyi Solar估值0.6倍市净率报告认为其风险收益比具有吸引力。
• 长江电力7月发电量增速约+16%同比为报告跟踪模型的估计值。
• 长江电力季度发电量增速1Q26为+7%，2Q26为+3%报告预计3Q26增长将加速。
• 第三季度水电发电占比约占全年37%第三季度通常为水电发电旺季。
• 长江电力FY26E股息率3.7%较中国10年期国债收益率高约200个基点。
• 长江电力分红率超过70%支持较强的股息可见度。
• 长江电力自由现金流收益率超过6%构成其高股息与防御属性的重要支撑。
• 周度子行业股价表现光伏+5%、燃气+4%、可再生能源运营商+2%、水电+1%截至2026年7月31日；香港公用事业和独立发电商基本持平。

影响与含义

政策层面对低价竞争的约束有利于中长期改善光伏行业定价秩序，但在过剩产能和终端需求偏弱的背景下，短期盈利修复可能仍不均衡。配置上，具备供给收缩和库存去化逻辑的光伏玻璃优于仍处现金亏损或盈亏平衡附近的主产业链环节；在公用事业板块，水电出力改善、稳定分红及相对国债的收益率溢价，使长江电力在市场波动环境中具备更强防御性。

风险

• 此前整治低价竞争的措施对行业价格影响有限，新一轮监管的实际执行效果仍有不确定性。
• 光伏终端需求持续偏弱、产能过剩和价格下行可能延长产业链亏损周期。
• 光伏玻璃库存虽已下降但仍约为45天，若供应恢复快于需求，价格修复可能逆转。
• 长江电力的发电量预测依赖水文和来水条件，实际出力可能偏离跟踪模型估计。
• 利率上升可能缩小高股息股票相对国债的收益率优势。
• 市场、汇率、流动性及监管变化可能导致相关证券价格波动和投资损失。

后续跟踪

• 光伏成本核算标准的落地范围、监管检查强度及对低于成本报价的实际约束。
• 硅片、多晶硅、电池片和组件价格能否止跌，以及各环节现金利润的变化。
• 光伏玻璃检修规模、复产节奏、库存天数和价格持续性。
• 中国光伏新增装机及终端需求恢复情况。
• 长江电力2026年第三季度来水、发电量增速及旺季出力表现。
• 长江电力分红率、自由现金流收益率及其股息率相对中国10年期国债收益率的利差。