高盛维持PEP买入评级，Q2基本符合预期但FY26 EPS增速或落在指引低端

概览

这是一份高盛关于PepsiCo Inc.的公司研究报告。报告指出，PEP Q2业绩总体符合已下调的市场预期，但北美食品和饮料品类表现放缓，叠加通胀导致消费者预算收紧，使北美有机表现低于管理层预期。尽管如此，公司国际业务继续表现强劲，管理层维持FY26指引，高盛也维持Buy评级和$180目标价。

核心观点

核心观点是：PEP短期增长节奏不如原先预期，尤其北美业务改善更为渐进，FY26 EPS增速可能落在指引低端；但公司仍具备强品牌组合、国际增长空间、创新产品管线、收入增长管理能力、生产率提升和稳健现金回报。高盛认为当前估值和情绪对PEP过于负面，风险回报仍偏正面。

分析框架

报告结合Q2业绩拆解、管理层会议纪要、分业务板块趋势、FY26指引、GS预测模型、估值倍数、同业比较以及HundredX消费者感知数据，对PEP的短期业绩压力和中长期增长能力进行评估。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/E and EV/EBITDA valuation

  相对估值与目标价推导

  高盛12个月目标价$180基于Q5-Q8估计的等权P/E 19.3x和EV/EBITDA 14.3x，并因北美增长放缓小幅下调目标倍数。

• alternative_dataHundredX NPS and NCI

  消费者感知与购买意愿跟踪

  报告引用HundredX覆盖80多个行业、3000多个品牌、444K人、13.6mn条反馈的数据，用NPS和净消费意向观察PEP相对软饮品类及KO的消费者趋势。

• fundamental_analysissegment performance analysis

  分业务有机收入、销量和价格组合拆解

  报告分别分析PFNA、PBNA、IB Franchise、EMEA、LatAm Foods和APAC Foods的有机销售、销量、价格组合和利润率表现，以判断增长驱动和压力来源。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• PEP.O

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  优势

  强品牌组合、国际业务增长、创新管线、收入增长管理能力、生产率提升、自由现金流和股东回报稳健。

  劣势

  北美业务复苏慢于预期，PFNA下滑，PBNA销量承压，FY26 EPS增速可能靠近指引低端。

  对比

  相对KO的远期P/E折价约8x，显著高于长期平均约1x折价；相对PG也有约5x折价。

  风险

  竞争加剧、CSD销量放缓、包装ESG压力、糖税或汽水税、投入成本上升。

• KO

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  优势

  报告认为KO的CSD业务应受益于健康价格组合，销量趋势可能好于PEP。

  劣势

  同样面临饮料品类需求、价格和消费者压力。

  对比

  PEP相对KO存在较大远期P/E折价，高盛认为PEP部分折价合理但整体情绪过度负面。

  风险

  若行业销量或消费者需求走弱，PEP业绩对KO的读穿可能转弱。

• KDP

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  优势

  美国Refreshment Beverages业务预计仍是亮点。

  劣势

  高盛对美国咖啡业务保持谨慎，因近期扫描数据偏弱。

  对比

  PEP Q2结果对KDP总体为中性读穿。

  风险

  美国咖啡需求疲软和零售数据走弱可能拖累KDP表现。

• PG

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  优势

  PG被用作必需消费品同业估值参照。

  劣势

  报告未重点讨论PG基本面。

  对比

  PEP相对PG存在约5x估值折价，尽管两者收入增长画像相近。

  风险

  若PEP北美业务无法改善，相对PG的估值折价可能持续。

关键数据

• Q2有机收入增长+2.4%与高盛预期+2.4%一致，略低于VA共识+2.6%。
• Q2 EPS$2.20同比+4%，与高盛预期$2.20和FactSet共识$2.19基本一致。
• FY26有机销售增长指引+2%-4%管理层维持指引，低于公司长期算法+4%-6%。
• FY26固定汇率EPS增长指引+4%-6%管理层称今年EPS增速可能接近指引低端。
• FY26核心EPS估计$8.58高盛维持FY26 EPS估计。
• FY27 EPS估计$9.08高盛将FY27 EPS下调$0.05以保持保守。
• 国际业务Q2有机增长+7%国际业务约占合并收入和利润的40%-45%。
• PFNA Q2有机收入增长-2.0%低于高盛持平和市场+0.1%的预期。
• PBNA Q2有机收入增长+1.0%价格组合+3%抵消销量-2%的压力。
• 自由现金流转换率>80%公司预计2027年自由现金流转换率超过90%。
• 目标价$180.00对应当前价格$137.86的30.6%上涨空间。

影响与含义

报告对PEP股票的含义偏正面：短期股价可能继续受北美复苏慢、2H EPS增长更偏Q4、成本通胀和消费者压力影响，但高盛认为国际业务强劲、生产率节约、品牌投资、创新产品和估值折价可支撑中长期重估。对KO和KDP的读穿总体中性，预计饮料业务价格组合健康，但KO销量可能好于PEP，KDP美国咖啡业务仍需谨慎。

风险

• 北美食品和饮料业务改善慢于预期，限制股价重估。
• 2H输入成本通胀高于1H，EPS增长可能高度依赖Q4兑现。
• 消费者预算因通胀压力收紧，影响购买频率和品类需求。
• 零食和饮料竞争压力加剧。
• CSD销量可能出现实质性放缓。
• 包装ESG压力、糖税或汽水税可能增加经营压力。
• 投入成本上升可能压缩毛利率和经营利润率。
• HundredX数据显示PEP的NPS和净购买意向近期落后于品类或KO，提示消费者感知仍需跟踪。

后续跟踪

• 北美业务能否在2H逐步加速，尤其PFNA和PBNA销量趋势。
• 管理层 affordability 策略按渠道和客户优化后能否提升购买频率。
• FY26 EPS增速最终是否落在+4%-6%指引区间低端或更好。
• 国际业务能否保持高单位数有机增长，并继续提升利润贡献。
• 生产率节约、自动化、数字化和简化举措能否抵消成本通胀。
• Gatorade Lower Sugar、Pepsi Prebiotic、Poppi、Alani Nu、Siete Foods等创新和并购资产进入有机基数后的贡献。
• PEP相对KO、PG和饮料同业的估值折价是否收窄。
• FCF转换率、股息增长、回购和并购资本配置进展。