药明生物收入增长前景改善，维持买入评级

概览

德意志银行发布关于药明生物的研究报告，上调目标价至48港元，并维持买入评级。报告指出，药明生物未来三年收入复合年增长率有望达到20%，其中研发和制造业务分别增长30%，而交付业务增长约10%。此外，公司预计毛利率将提升100-150个基点，进一步增强了中期增长的可见性。

核心观点

德意志银行认为药明生物的收入增长前景显著改善，主要基于以下几点： 需求端：管理层在最新业务更新中表示，公司在2026年前四个月新增了69个项目，其中三分之二来自美国和欧洲市场。双特异性和多特异性项目同比增长50%，同时价格有所上调，bsAb提价15%，mAb提价5%，ADCs提价5-15%。 供给端：尽管持续的业务势头强劲，但公司维持2026财年收入增长目标为13-17%，主要是受到外汇波动的影响。若排除汇率影响，预计实际增长可达16-20%。为了应对项目数量增加带来的产能压力，公司计划在未来两年内在中国投资人民币30亿元用于扩大D&M（开发与制造）产能。 估值层面：分析师上调了2026和2027年的收入预测，分别提高0.1%和3.2%。同时，2026年的毛利率略微下调0.3个百分点，而2027年毛利率上调0.5个百分点，反映对未来盈利能力的信心。这些调整导致2026年净利润预测小幅下降0.8%，而2027年净利润预测大幅上升5.3%。 长期展望：公司预计未来三年收入复合年增长率可达20%，其中研发和制造业务的增长率分别为30%，而交付业务增长率约为10%。此外，公司预计毛利率将在未来几年内提升100-150个基点，主要得益于运营效率提升和研发业务的版税收入。

分析框架

德意志银行通过分析药明生物的最新业务动态和财务数据，评估其收入增长潜力和盈利能力。具体方法包括： 1. 分析新增项目的数量和来源，特别是来自美国和欧洲市场的贡献； 2. 考虑价格调整对公司收入的影响； 3. 对比不同业务部门的增长预期，如研发和制造业务的30%增长率与交付业务的10%增长率； 4. 使用DCF模型进行估值，设定不变的WACC为8.3%，终端增长率为2.5%； 5. 调整未来两年的收入和毛利率预测，以反映最新的业务发展和管理指引。 通过上述步骤，机构得出药明生物未来三年收入复合年增长率可达20%，并上调目标价至48港元。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  使用DCF模型计算目标价

  研报采用DCF模型对药明生物进行估值，设定不变的WACC为8.3%，终端增长率为2.5%，符合行业惯例。

• 公司基本面与财务框架自由现金流分析

  分析公司的自由现金流变化

  通过分析药明生物的资本支出计划和自由现金流状况，评估其未来的增长潜力和财务健康程度。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  将收入增长分解为项目数量和价格变动

  研报通过分析新增项目数量和价格调整，量化其对收入增长的具体贡献。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 药明生物 (2269.HK)

  受益于新增项目和价格调整推动收入增长

  优势

  新增项目数量快速增长，价格调整带来额外收入贡献，毛利率有望提升

  风险

  地缘政治紧张、市场竞争加剧、成本上升、政府药品价格控制政策

关键数据

• 当前股价33.34港元截至2026年5月29日
• 目标价48港元隐含约44%的上行空间
• 未来三年收入复合年增长率20%管理层指引
• 2026E收入增长率16%排除汇率影响后
• 2027E收入增长率18%排除汇率影响后
• 2028E收入增长率18%排除汇率影响后
• 2026E核心净利润增长率22%管理层指引
• 2027E核心净利润增长率25%管理层指引
• 2028E核心净利润增长率23%管理层指引

影响与含义

德意志银行认为，药明生物的收入增长前景显著改善，主要受益于新增项目的快速增长和价格调整。尽管外汇波动可能对短期收入产生一定影响，但公司仍具备较强的中期增长潜力。上调目标价至48港元反映了对公司未来三年收入复合年增长率可达20%的信心，同时也考虑到了毛利率的潜在提升。

风险

• 地缘政治紧张可能带来经营环境的不利变化
• 市场竞争加剧可能导致市场份额下降
• 运营成本上升可能压缩利润率
• 政府药品价格控制政策可能影响公司定价策略

后续跟踪

• 新增项目数量和来源
• 价格调整的实际效果
• 外汇波动对收入的影响
• 资本支出计划的执行情况