氦气价格趋稳，华特气体估值到位被降级

概览

本篇研报聚焦中国电子特种气体板块，核心结论是对两家龙头公司进行差异化评级调整。瑞银认为，尽管地缘政治导致上半年氦气价格剧烈波动，但下半年随着俄罗斯供应增加，价格将趋于稳定而非持续暴涨。基于此，华特气体的股价已充分反映了氦气涨价及业绩增长预期，估值偏贵，因此被下调至中性；而广钢气体凭借在存储芯片领域的份额提升和新项目中标，估值仍具吸引力，维持买入评级。

核心观点

氦气价格展望：研报认为2026年下半年国内氦气零售价将稳定在200-300元/立方米。虽然卡塔尔设施停产和霍尔木兹海峡通行问题仍存在，但俄罗斯Amur二期产能已开始爬坡，且全球氦气市场基本面较2022年宽松，限制了价格进一步大幅上涨的空间。同时，由于下游需求刚性且贸易商报价跌势趋缓，价格也不太可能回落至100元/立方米以下。 华特气体（下调至中性）：尽管公司2026-28年净利润复合增速预计达39%，且电子特气业务受益于存储周期复苏，但其当前股价对应的2027年预期市盈率已达73倍，高于同业平均的70倍。研报认为市场已将氦气涨价利好和公司成长预期完全定价（Priced-in），加之公司2026年业绩指引低于预期，短期缺乏进一步上涨催化剂。不过，考虑到长期国产化趋势，目标价仍从93元大幅上调至200元。 广钢气体（维持买入）：研报看好其在存储芯片上行周期中的弹性，预计2026-28年净利润复合增速高达52%。公司在2024-25年中标多个电子大宗气体现场制气项目，且在国内存储企业新项目招标中占据41%份额，这些订单将在未来几年转化为实质收入。尽管市场担忧其氦气长协受地缘政治影响，但研报认为其多渠道 sourcing 能力可保障供应。目前其2027年预期市盈率为55倍，低于行业平均，估值仍有提升空间，目标价从29元上调至42元。

分析框架

研报采用了“宏观商品价格预判+微观公司估值比对”的双重分析框架。首先通过分析全球氦气供需平衡表（特别是俄罗斯与卡塔尔的供给变量）来判断原材料成本走势，纠正了市场对氦气价格持续暴涨的线性外推预期。其次，在个股层面运用PEG和远期PE对比法，将公司的盈利增速（CAGR）与当前估值倍数进行匹配度测试：对于华特气体，虽然承认其高成长性，但指出其估值溢价已超过增速优势；对于广钢气体，则强调其订单能见度带来的业绩确定性足以支撑当前估值并享有溢价。这种分析方法帮助投资者区分了“好公司”与“好价格”的界限。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期市盈率与盈利增速匹配度分析

  研报不仅看静态PE高低，更将2027年预期PE与2026-28年净利润CAGR结合（即PEG思路）。当一家公司的PE倍数显著高于同业且接近或超过其增速时（如华特气体73x PE vs 39% CAGR），被视为估值充分反映利好；反之若PE低于同业且增速更快（如广钢气体55x PE vs 52% CAGR），则被视为低估。

• 行业/产业分析框架供需框架

  事件驱动型商品的供需再平衡逻辑

  针对氦气这类小众、高集中度商品，研报指出价格波动主要由突发供给中断（事件驱动）而非渐进式供需演变主导。但在判断价格持续性时，仍需回归全球产能投放节奏（如俄罗斯Amur二期）与历史库存水平，以此识别情绪溢价消退后的真实价格中枢。

• 周期与景气框架景气拐点分析

  半导体存储周期对上游材料的传导效应

  研报将电子特气的需求改善锚定在DRAM/NAND存储芯片的供需缺口上。由于AI推动DDR5和HBM需求，存储厂稼动率回升会直接带动上游特气和大宗气体的用量增加，这是判断相关公司中期业绩拐点的核心先行指标。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 华特气体 (688268.SS)

  评级下调至中性：虽受益存储周期，但股价已充分定价氦气涨价与增长预期

  优势

  电子特气产品线丰富，海外供应链拓展顺利，氦气业务敞口超10%

  劣势

  2026年业绩指引不及预期，工业气体项目折旧拖累利润，估值高于同业

  对比

  2027E PE 73倍 vs 广钢气体55倍；净利CAGR 39% vs 广钢气体52%

  风险

  氟碳气体竞争加剧致毛利下滑，半导体地缘政治风险，海外验证进度不及预期

• 广钢气体 (688548.SS)

  维持买入：存储周期上行叠加新中标项目放量，估值仍低于行业均值

  优势

  国内存储厂现场制气龙头，客户粘性高，唯一签署卡塔尔氦气长协的国内企业

  劣势

  氦气采购成本上升可能压缩毛利，大宗气体业务受并购整合不确定性影响

  对比

  2027E PEG 1.7倍 vs 国内同业平均3.2倍，具备估值性价比

  风险

  氦气价格剧烈波动，地缘政治影响长协执行，下游客户产能爬坡延迟

关键数据

• H226氦气价格预测200-300元/立方米较年内峰值500元回落，但高于年初90元水平
• 华特气体2027E PE73倍高于电子特气同业平均70倍
• 广钢气体2026-28E净利CAGR52%显著高于华特气体的39%及同业平均30%
• 华特气体2026E盈利调整下调17%因公司指引低于预期及工业气体折旧拖累
• 广钢气体IC现场制气中标份额41%2024年国内新增项目占比，体现竞争优势

影响与含义

对于电子特气板块，研报的判断意味着投资逻辑正从单纯的“氦气涨价题材”转向“业绩兑现与估值匹配度”的筛选阶段。氦气价格的企稳有助于消除下游客户的不安情绪，但也意味着依靠价差获取超额利润的窗口期正在收窄。未来板块的分化将更加明显：拥有长期订单锁定能力和更高国产化渗透率的公司（如广钢气体）将获得估值溢价，而仅依赖短期价格弹性的标的则面临估值回归压力。

风险

• 地缘政治事件干扰国内半导体产业链发展
• 下游需求高度依赖半导体国产化整体进程
• 技术迭代导致特定电子特气品种被替代
• 氟碳气体等高GWP产品面临环保政策风险
• 氦气等稀有气体价格剧烈波动影响盈利稳定性

后续跟踪

• 日本、韩国及欧洲等高消费地区的氦气供应动态
• 俄罗斯Amur二期产能实际爬坡速度
• 卡塔尔氦气设施复产及霍尔木兹海峡通航情况
• 华特气体海外晶圆厂产品验证进展
• 广钢气体新中标项目的收入确认节奏