瑞银报告：Avary 2026年利润错失，但GPM实现跳跃

概览

这份研报分析了瑞银对Avary控股深圳2026年第一季度的业绩表现。虽然公司实现了毛利率的显著提升，达22.9%，超出市场预期，但整体盈利仍未达到预期水平，主要受到运营支出增加和汇兑损失的拖累。收入同比略有下降，环比大幅下滑，反映出行业及市场环境的复杂变化。投资者应关注公司产能扩张进度、订单需求以及原材料价格变动带来的影响。

核心观点

此次业绩中，GPM的改善关系到公司在服务器板块的贡献增加及原材料价格调整带来的利润空间提升。研报指出，毛利的跳跃是由高毛利产品的份额提升和ASP调整共同促成。净利润不及预期，主要因运营支出比例大幅提高，特别是研发投入的剧增，达到销售的8.8%，大幅超出去年同期，显示公司加大了技术和产能的投入。同时，财务费用因汇率波动拖累明显，汇兑亏损持续，对盈利构成长远压力。此外，资本支出也显著增加，已投产项目持续推进，特别是在淮安和泰国的扩产项目，反映公司积极布局未来产能。

分析框架

机构沿着盈利和成本结构变化展开分析，比较季度间收入、毛利和净利润的环比和同比变化，结合财务支出和资产扩张数据，评估公司未来的盈利能力和扩展节奏。采用财政和运营数据交叉分析的方法，判断公司在市场需求、产品结构和成本端的调整效果。这种分析方式帮助理解公司短期业绩波动与中长期扩产策略之间的关系。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  使用市盈率倍数对公司进行估值，并考虑未来增长预期的调整．

  分析师基于公司历史和预期盈利，采用PE倍数进行估值，结合行业平均水平，得出合理股价和潜在目标价。

• 公司基本面与财务框架自由现金流分析

  透过自由现金流评估公司盈利的持续性和偿债能力。

  分析公司经营现金流和资本支出，判断企业未来的现金盈利和扩张潜力，结合短期财务压力和长期布局。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 002938.SS

  受益于毛利率改善和产能扩张

  优势

  行业领先的PCB制造能力，产能持续扩展

  劣势

  短期利润波动大，受汇兑和运营支出的影响明显

  对比

  相较行业平均，公司产能和扩张速度较快，但盈利波动较大

  风险

  订单需求减缓，汇率剧烈波动，原材料价格未能平稳

关键数据

• 收入Rmb8.0亿同比略降1.3%，环比大跌35%，略低于市场预期
• 毛利率22.9%超出预期4.6个百分点，显著改善，主要得益于产品结构调整
• 净利润Rmb463百万环比和同比大幅下滑，低于市场预期，受运营和汇兑影响
• 资本支出Rmb2.8亿环比增长130%，反映公司积极扩产
• 库存增长16%/38%原材料库存增加，主因价格预期上涨

影响与含义

研报提示，尽管公司毛利率改善显示部分产品盈利能力增强，但净利润的下滑提醒市场仍需关注运营支出压力及汇兑损失所带来的盈利挑战。公司加大资本支出和扩产节奏，将在未来提升产能，但短期内可能会对现金流和盈利构成压力。投资者应关注公司订单动态和原材料价格变动的持续影响，以判断业绩恢复的可持续性。

风险

• 订单需求不及预期，市场扩张放缓
• 原材料价格持续上涨影响毛利
• 汇率波动加剧导致财务损失
• 资本支出超预期带来财务压力

后续跟踪

• 公司在4月30日的业绩电话会，关注订单结构和产能利用情况
• 原材料成本变化和ASP调整的后续影响
• 海外扩产项目的进展和盈利释放时间