Aeva项目储备可支撑增长，但当前估值已计入较多汽车与数据中心成功预期

概览

报告评估Aeva的FMCW激光雷达技术、汽车与卡车项目、数据中心及其他非汽车机会，并将这些增长前景与竞争、现金消耗和估值相权衡。高盛认可其行业地位和项目储备，但认为市场价格已经反映了相当程度的项目成功与收入放量，因此首次覆盖给予中性评级。

核心观点

高盛将Aeva视为激光雷达领域的领先参与者之一，依据包括欧洲一家全球前十大汽车厂商的量产定点、Daimler Trucks项目、入选英伟达自动驾驶参考设计，以及精密自动化和智能基础设施等非汽车领域的项目。公司还完成了一家全球前五大汽车厂商的开发项目，并推进面向超大规模数据中心客户的光学模块联合开发。不过，高盛认为这些机会大体已反映在Aeva相对Hesai和Innoviz的估值溢价中，其收入估值也与部分光学厂商接近；因此当前更重要的变量是能否继续取得新设计定点并按预期执行现有项目。 Aeva的核心产品采用调频连续波（FMCW）激光雷达。传统飞行时间（ToF）方案通过测量激光脉冲往返时间确定距离，并用连续图像估算速度；FMCW使用连续激光束，可通过频率变化直接获得每个点的速度信息。高盛认为FMCW在探测距离和速度测量方面可能具备优势，Aeva部分配置的探测距离可达500米。公司还利用硅光技术集成激光器、半导体光放大器、探测器和光学处理组件，管理层认为这有助于降低系统成本。另一方面，Aeva面向乘用车的目标价格为数百美元中高段、面向卡车约为1000美元低至中段，高于部分规模化ToF产品每台数百美元低至中段的价格，因此技术性能能否转化为客户愿意支付的价值仍很重要。公司不自建工厂，由Jabil、Fabrinet和LG Innotek等负责组装，并与TSMC和Tower Semi等晶圆厂合作生产半导体组件。 交通业务是中长期放量主线。Aeva已取得一家全球前十大汽车厂商中国以外业务的量产定点，高盛预计该项目先从1至2款车型开始并逐步扩展，初始量产时间为2028年；截至2026年第一季度，公司正与该车企及其自动驾驶技术栈供应商整合Atlas Ultra激光雷达。另一家全球前五大乘用车厂商已授予开发合同，管理层认为可能在年末前转为量产定点。此前前十大车企项目从开发合同到量产定点历时约4至6个月，但高盛的行业调研显示该前五大车企也可能在考虑其他激光雷达供应商。商用车方面，Daimler Trucks自动驾驶平台采用Aeva的远距离和超远距离激光雷达，目标于2027年量产；公司还在2026年6月获得Bendix下一代商用车L2+主动安全开发项目。 高盛预计L3至L5自动驾驶采用率将在中长期显著提升，但激光雷达是否会成为所有L3+平台的标准配置、以及最终胜出的技术和供应商仍有争议。Tesla的自动驾驶方案不依赖激光雷达，Rivian即将推出的激光雷达平台似乎未采用西方供应商，Stellantis讨论的Wayve方案也不强制需要激光雷达；Ford和GM虽然讨论过使用激光雷达，但其L3项目均以2028年为量产目标，初期预计仅覆盖有限车辆。高成本和功能适用范围有限曾阻碍L3普及，高盛认为相关功能需要支持更高车速和更多道路，而Atlas等新产品的探测距离和能力可能帮助L3/L4在完整高速公路速度下运行。基于L3至L5轻型车和卡车预测，并假设行业每台激光雷达的代表性售价为300至800美元，高盛估计全球汽车与卡车激光雷达市场到2028年约为10亿美元以上、2030年为30亿至60亿美元；但Aurora和Waymo使用自研激光雷达，因此该市场不会全部由独立供应商获得。Aeva在投资者日给出的汽车和卡车潜在市场规模为250亿美元。 非汽车业务可能在漫长的汽车量产周期之前贡献更近期的收入和利润。Aeva称国防、智能基础设施、机器人、制造自动化和消费应用合计约占其投资者日所列800亿美元潜在市场中的550亿美元，且该数字尚未包括数据中心。非汽车激光雷达通常具有更高的售价和利润率。现有项目包括向Nikon多年供应Eve传感器用于机器人自动检测和计量、通过SICK进入工业测量、以CityOS激光雷达及分析软件服务交通与路口管理，以及与Forterra合作的首个重要国防项目。国防业务近几个季度占收入的两位数百分比，但高盛预计其收入会较为波动。 数据中心是最具增量潜力、同时也最需要验证的新方向。Aeva于2026年1月推出用于共封装光学和近封装光学的半导体光放大器产品；在2026年第二季度业绩会上，公司宣布与一家高速光引擎供应商签订联合开发协议，将Aeva的光源整合到面向一家超大规模客户的模块中，目标于2027年下半年初步部署、2028年放量。未来数月将用于集成，产品通过认证后才会开始部署。Aeva可复用既有半导体技术，并可能扩展至TOSA等产品。管理层估计，仅当前联合开发机会归属于Aeva的份额就可能产生数亿美元年收入；高盛认为成功认证既可带来后续订单，也能证明Aeva具备与Lumentum和Coherent等既有厂商竞争的能力。 资金状况构成估值之外的核心约束。Aeva在2026年第二季度末拥有约1.78亿美元现金、现金等价物和有价证券，过去两年每季度自由现金流约为负2500万至负3000万美元，即每年负1亿至负1.2亿美元。高盛预计自由现金流至少到2028年仍为负，具体预测为2026年负1.101亿美元、2027年负1.073亿美元、2028年负7140万美元。公司另有最高1.25亿美元的非投票优先股备用融资额度，相关优先股按年率7%支付季度股息；高盛的模型假设公司在2027年发行普通股，而不是动用该优先股融资。公司还持有2032年到期、本金合计1亿美元、票息4.375%的可转换债券，初始转股价为每股15.8643美元；若全部转换，约将新增600万股，目前因反稀释影响尚未计入稀释股数。 高盛预计Aeva收入由2025年的1810万美元增至2026年的3260万美元、2027年的6800万美元和2028年的2.15亿美元，对应2026至2028年收入增速80.6%、108.3%和216.2%。同期EBITDA预计分别为负1.331亿美元、负1.367亿美元和负1.002亿美元，EBIT分别为负1.385亿美元、负1.425亿美元和负1.064亿美元，显示即使收入快速放量，公司在预测期末仍未实现经营盈利。包含股权激励的2026至2028年每股收益预测分别为负2.10美元、负1.95美元和负1.35美元；剔除股权激励后分别为负1.57美元、负1.40美元和负0.80美元。高盛的EBIT预测与市场共识大致相符，而EPS亏损较小，原因是模型假设股权授予及融资带来更多股份稀释。高盛同时指出，其自身及市场到2028年的预测已经计入现有汽车和数据中心项目达到目标产量、以及取得部分新增业务或内容份额的成功。 估值方面，Aeva基于2026、2027和2028年预测的EV/销售额分别为36.4倍、19.6倍和7.1倍。其估值高于Innoviz，与Ouster以及按高盛2028年预测计的Lumentum大致相当；其中2028年预测已包含超过1亿美元的数据中心相关收入。20美元的12个月目标价采用情景概率加权：基础情景权重90%，以2028年销售额7倍企业价值倍数折现得到19美元，定点进展支持相对同业的溢价；乐观情景权重5%，假设2028年销售额为基础情景的两倍，并以9倍企业价值倍数折现得到48美元；悲观情景权重5%，假设2028年销售额为基础情景的一半，并以3倍企业价值倍数折现得到4美元。该目标价相对18.29美元参考价格对应9.3%的潜在上涨空间，低于高盛覆盖公司的16%涨幅中位数，支持中性评级。

分析框架

报告先比较FMCW与ToF激光雷达的工作原理、性能及价格，再逐项梳理汽车、卡车、工业、国防和数据中心项目的定点与量产时间。随后，高盛利用L3至L5采用率和行业售价估算交通激光雷达市场，以公司项目规模和管理层表述建立2026至2028年收入、亏损及现金流预测，并检查现金储备、融资工具和潜在稀释。最后，报告将Aeva的远期收入倍数与激光雷达及光学同业比较，并通过基础、乐观和悲观三种销售情景的概率加权确定目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  自动驾驶采用率与激光雷达售价驱动的市场规模测算

  高盛以各地区L3至L5轻型车和卡车采用预测作为需求基础，再乘以全行业每台300至800美元的代表性售价，估算2028年和2030年全球交通激光雷达市场规模，并扣除自研激光雷达可能占据的部分。

• 行业/产业分析框架替代效应分析

  FMCW、ToF及无激光雷达自动驾驶方案比较

  报告比较FMCW和ToF在测距、测速、成本与客户定点方面的差异，同时考虑Tesla、Wayve以及车企自研方案对独立激光雷达供应商需求的替代可能。

• 估值方法

  EV/2028年销售额情景概率加权估值

  高盛分别对基础、乐观和悲观的2028年销售额采用7倍、9倍和3倍企业价值倍数，折现后按90%、5%和5%的概率加权，形成20美元的12个月目标价。

• 公司基本面与财务框架自由现金流分析

  现金消耗、流动性与融资稀释分析

  报告将季度自由现金流消耗与现有现金、优先股备用融资、预计普通股发行及可转债潜在转股相结合，判断公司在收入放量前的融资需求和股本稀释风险。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Aeva Technologies Inc.（AEVA.US）

  FMCW激光雷达定点和数据中心光学模块机会可推动中长期收入增长，但现有估值已计入较多成功预期。

  优势

  在欧洲前十大汽车厂商、Daimler Trucks、Nikon、SICK及Forterra等项目中取得进展；入选英伟达自动驾驶参考设计；FMCW具备距离和逐点测速潜力，硅光及半导体光放大器技术可复用于数据中心。

  劣势

  汽车产品目标价格高于部分规模化ToF方案，预测期内经营亏损和自由现金流持续为负，商业收入仍高度依赖尚未全面量产的项目。

  对比

  估值高于Innoviz，与Ouster及按2028年预测计的Lumentum大致相当；汽车领域还面对Hesai、RoboSense及Aurora、Waymo自研技术，数据中心领域面对Lumentum和Coherent。

  风险

  新增定点不足、项目执行或认证失败、售价低于预期、竞争加剧、贸易及零部件成本上升，以及融资与可转债带来的股本稀释。

关键数据

• 12个月目标价$20.00相对$18.29参考价格对应9.3%的潜在上涨空间
• 收入预测2026E $32.6 mn；2027E $68.0 mn；2028E $215.0 mn对应同比增长80.6%、108.3%和216.2%
• 包含股权激励的EPS预测2026E -$2.10；2027E -$1.95；2028E -$1.35剔除股权激励后分别为-$1.57、-$1.40和-$0.80
• 自由现金流预测2026E -$110.1 mn；2027E -$107.3 mn；2028E -$71.4 mn高盛预计整个预测期内自由现金流均为负
• 2026年第二季度末流动性约$178 mn现金、现金等价物和有价证券合计
• 交通激光雷达市场估计2028年约$1+ bn；2030年$3-6 bn基于L3至L5轻型车和卡车预测及每台$300-$800代表性售价
• 前十大汽车厂商项目2028年初始量产高盛预计先覆盖1至2款车型，之后逐步扩大
• Daimler Trucks项目2027年目标量产供应远距离和超远距离激光雷达
• 数据中心联合开发项目2027年下半年初步部署；2028年放量管理层估计Aeva在该机会中的年收入潜力可达数亿美元
• EV/销售额2026E 36.4倍；2027E 19.6倍；2028E 7.1倍高盛认为现有项目进展已支持相对部分激光雷达同业的估值溢价
• 可转换债券$100 mn，票息4.375%，2032年到期初始转股价$15.8643；全部转换约新增600万股

影响与含义

报告认为，Aeva已通过汽车、卡车和非汽车项目证明其FMCW技术具备商业吸引力，数据中心又提供了超出传统激光雷达市场的新增长路径。但市场估值及2028年前的预测已包含较高程度的项目成功，后续股价驱动力更依赖新增量产定点、数据中心认证和既有项目按期放量。与此同时，持续负自由现金流意味着收入增长兑现前仍可能需要股权融资，并带来稀释。

风险

• 若汽车及非汽车领域取得的量产定点多于或少于预期，收入及估值可能相应上行或下行。
• 现有预测已经计入汽车与数据中心项目达到一定成功程度，量产爬坡、目标产量或产品认证不及预期会带来下行风险。
• 若每台激光雷达的实际售价高于或低于预期，收入及相关估值可能相应上行或下行。
• 汽车激光雷达面临Hesai、Innoviz、RoboSense及车企自研方案竞争，数据中心业务则面临Lumentum和Coherent等既有厂商竞争。
• Jabil和Fabrinet等第三方在墨西哥及亚太等地区生产，不利贸易政策可能推高成本。
• 金属、半导体和其他零部件价格高于或低于预期，可能分别带来下行或上行影响。
• 公司近期至中期自由现金流预计持续为负，进一步融资可能造成股权稀释。

后续跟踪

• 关注全球前五大乘用车厂商的开发合同能否在年末前转为量产定点。
• 关注前十大汽车厂商项目能否按计划于2028年启动量产，并从最初1至2款车型逐步扩展。
• 关注Daimler Trucks项目能否在2027年量产，以及Bendix开发项目的后续转化。
• 关注数据中心光学模块未来数月的集成和认证进展、2027年下半年初步部署及2028年放量。
• 关注新增汽车和非汽车设计定点，因为报告认为大型定点历来是激光雷达公司股价的重要催化因素。
• 关注现金消耗、2027年普通股融资假设及可转债潜在转股带来的稀释。
• 关注L3及以上自动驾驶功能能否扩展至更高车速和更多道路，以及车企对激光雷达的实际采用范围。