野村维持台积电买入评级，并将目标价上调至 TWD 3,425
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野村维持台积电买入评级，并将目标价上调至 TWD 3,425
报告认为 AI 需求推动台积电收入、毛利率和 EPS 持续上修，CoWoS/CoW 扩产与 2027 年价格上涨将强化盈利上行趋势。
- 2026F/2027F 美元收入增速预计分别为 +37%/+30%，受满载产能、AI/HPC 需求和涨价支撑。
- 2027F CoW 产能目标被上调至约 2,000kpcs，野村模型中因 WoS 关键组件约束仅计入 1,800kpcs CoWoS 产出。
- 2027F/2028F 资本开支预测上调至 USD75bn/USD85bn，反映加快基础设施和后续设备采购。
- 2026-28F EPS 预测上调 4-12%，目标价基于 25x 2027F EPS TWD137.0。
- 当前股价约为 17x 2027F EPS，且本地股相对 SOX 一年远期 P/E 折价约 16%，野村认为台积电应享有 AI 赋能龙头溢价。
研报解读
概览
本报告为野村对 Taiwan Semiconductor Manufacturing Corp（2330.TW）的公司研究与业绩点评。核心结论是台积电在 AI 半导体周期中继续处于关键受益位置，收入、毛利率和 EPS 上行趋势仍可延续，因此维持 Buy 并显著上调目标价。
核心观点
野村认为，AI 需求激增正在改变台积电对扩产的态度，尤其是 CoW/CoWoS 相关先进封装产能建设更为积极。尽管 WoS 环节的 IC substrates 等关键组件可能限制 turnkey 产出，但晶圆代工满载、先进节点组合改善和 2027 年 N2/N3/N5 价格上涨将共同支撑利润率。报告还指出，成熟节点也不排除在 2027F 进入涨价范围。
分析框架
报告结合供需缺口、产能建设节奏、节点迁移、先进封装瓶颈、资本开支计划、价格假设、利润率预测和相对估值进行分析，并将台积电估值与历史 P/E 区间、SOX Index 及 Bloomberg consensus 预期进行对比。
方法论与常识提炼
25x 2027F EPS
目标价 TWD 3,425 基于 25x 2027F EPS TWD137.0，目标倍数接近台积电历史 10-30x 交易区间高端。
2026-28F 预测调整
野村上调 2026-28F 毛利率以反映更强定价权和 AI/HPC 生产组合改善，并将同期 EPS 预测上调 4-12%。
CoW/CoWoS 与 WoS 约束
报告认为台积电 2027F CoW 目标可达约 2,000kpcs，但因 WoS 阶段关键组件限制，模型仅计入 1,800kpcs CoWoS 产出。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- 2330.TW / Taiwan Semiconductor Manufacturing Corp报告覆盖主体与本地上市股票
- 优势
- AI/HPC 需求强、先进节点领先、CoW/CoWoS 扩产积极、具备涨价能力、净现金状态稳健。
- 劣势
- 先进封装 turnkey 产出仍可能受 WoS 阶段 IC substrates 等关键组件约束。
- 对比
- 报告称本地股按 Bloomberg consensus EPS 计算相对 SOX 一年远期 P/E 折价约 16%，但野村认为台积电应因 AI 赋能地位获得溢价。
- 风险
- US-China trade tensions、终端 sell-through 弱于供应链需求、技术迁移慢于预期、先进 5/3nm 节点竞争强于预期。
- TSM.US ADR同一公司的 ADR 相关交易标的
- 优势
- 受同一基本面驱动，反映台积电全球投资者对 AI 与先进制程增长的定价。
- 劣势
- ADR 与本地股之间可能存在汇率、市场流动性和估值差异。
- 对比
- 报告图表包含台积电与 TSMC ADR 的估值对比。
- 风险
- 除公司基本面风险外，还需关注汇率和跨市场估值差。
- SOX Index半导体行业估值基准
- 优势
- 可用于衡量台积电相对全球半导体板块的估值折溢价。
- 劣势
- 指数成分多元，不能完全代表晶圆代工与 AI 先进封装的结构性差异。
- 对比
- 报告称 SOX 4-5 月反弹后，台积电本地股仍相对 SOX 一年远期 P/E 折价约 16%。
- 风险
- 若半导体板块整体估值回调，台积电估值也可能承压。
关键数据
- 评级Buy评级维持不变。
- 目标价TWD 3,425.00由 TWD 2,820.00 上调。
- 当前价TWD 2,340.002026-06-26 收盘价。
- 隐含上涨空间+46.4%基于目标价与当前价。
- 2026F 收入TWD 5,313,126mn新预测，高于旧预测 TWD 5,218,444mn。
- 2027F 收入TWD 6,922,023mn新预测，高于旧预测 TWD 6,501,695mn。
- 2028F 收入TWD 8,543,664mn新预测，高于旧预测 TWD 7,875,757mn。
- 2027F EPSTWD 136.96目标价估值使用约 TWD137.0。
- 2027F P/E17.1x报告称当前约 17x 2027F EPS。
- 2026F/2027F 美元收入增速+37% / +30%来自报告正文预测。
- 2026F/2027F/2028F 毛利率67.5% / 68.1% / 67.7%财务预测表数据。
- 2027F/2028F 资本开支预测USD75bn / USD85bn分别由 USD70bn / USD70bn 上调。
影响与含义
若报告假设兑现，台积电将继续成为 AI 半导体供应链中的核心持仓，凭借先进节点、先进封装和定价权获得高于行业的盈利增长与估值溢价。目标价上调主要来自 2027F EPS 基准切换、利润率改善和更强增长能见度。
风险
- US-China trade tensions 带来的自上而下宏观风险。
- 供应链需求强劲但终端 sell-through 弱于预期。
- 技术迁移速度慢于预期。
- 先进 5/3nm 节点竞争强于预期。
- WoS 阶段关键组件如 IC substrates 约束可能限制 CoWoS turnkey 产出。
- 资本开支上行可能增加投资强度和执行风险。
后续跟踪
- 2Q26F 业绩是否达到收入环比 +12% 和 67.4% 毛利率的高端预期。
- 3Q26F 指引是否支持收入再环比 +12% 和约 68% 毛利率。
- 2027F N2/N3/N5 价格上涨幅度是否达到 5-10%，以及成熟节点是否进入涨价范围。
- AP7/AP8 工具导入和 CoW/CoWoS 产能爬坡节奏。
- WoS 关键组件供应是否缓解，尤其是 IC substrates。
- 2027-28F 资本开支是否继续高于当前 USD75bn/USD85bn 预测。
- 台积电相对 SOX Index 与 TSM.US ADR 的估值折溢价变化。