Baidu 2Q26前瞻：AI云高增长难抵广告下滑与投入压力

概览

本报告是Morgan Stanley对Baidu Inc 2Q26业绩的前瞻更新。核心结论是：AI云业务保持高增长，但搜索广告仍处低谷，AI相关投入在下半年增加，将压制核心经营利润。报告将目标价从US$140下调至US$130，并维持Equal-weight评级。

核心观点

报告认为Baidu短期基本面仍偏均衡：AI云基础设施是主要增长亮点，Qianfan MaaS平台token使用量快速提升，云业务利润率随AI云占比提升而改善；但在线广告受宏观环境和AI转型影响，2H26恢复空间有限。由于核心业务转型能见度不足，AI商业化仍处早期，报告认为股价相对目标价上行有限，基本面上仍保持观望。

分析框架

分析围绕2Q26收入与利润预览、分部增长拆解、盈利预测调整、SOTP估值和风险收益情景展开。报告下调2026和2027年核心收入预测，主要反映广告业务偏弱；同时因AI投资增加，将经营利润预测下调11%-12%。

方法论与常识提炼

• 估值SOTP 分部估值

  分部加总估值

  目标价采用分部加总方法，核心业务以DCF估值，联营投资参考市场隐含估值并应用控股公司折价。

• 估值DCF 现金流折现

  折现现金流

  核心业务DCF采用11%折现率和3%永续增长率，基础情景对应每股US$123的核心业务价值。

• 情景分析Bull/Base/Bear Case

  牛市、基础、熊市情景

  牛市情景目标价US$175，基础情景US$130，熊市情景US$90，差异主要来自核心业务DCF价值和联营投资折价假设。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Baidu Inc (BIDU.O)

  覆盖标的

  优势

  AI云基础设施增长强劲，GPU云保持三位数增长，Qianfan MaaS token使用量快速提升，云业务利润率随业务组合改善。

  劣势

  在线广告仍处低谷，宏观疲弱和AI转型压制搜索广告恢复，2H26 AI投入增加拖累核心经营利润。

  对比

  目标价US$130对应14x 2027e非GAAP P/E，报告称当前约13x，历史交易区间约9-30x。

  风险

  广告复苏不及预期、AI商业化慢于预期、搜索被AI扰动、竞争加剧和内容投入上升。

• Trip.com Group Ltd / IQIYI Inc

  联营投资估值组成部分

  优势

  基础情景中联营投资贡献约每股US$7价值，牛市情景贡献约每股US$12。

  劣势

  估值中需应用控股公司折价，基础情景折价30%，熊市情景折价50%。

  对比

  核心业务DCF仍是目标价主要来源，联营投资只贡献较小部分。

  风险

  联营投资市场估值波动或折价扩大将影响SOTP估值。

关键数据

• 2Q26核心收入预测人民币253亿元同比下降4%。
• 2Q26核心非GAAP经营利润预测人民币37亿元同比下降15%，经营利润率约14.7%。
• 2Q26在线广告收入预测人民币130亿元同比下降18.5%，1Q26为同比下降21%。
• 2Q26 AI云基础设施收入预测人民币76亿元同比增长56%，由GPU云三位数增长支撑。
• 2026全年核心非GAAP经营利润预测人民币138亿元同比下降3%-4%。
• 目标价US$130.00由US$140.00下调，隐含14x 2027e P/E。
• 当前价格US$117.53表格披露价格日期为2026-07-10。
• 目标价上行空间11%对应Equal-weight评级。

影响与含义

投资含义是Baidu的估值修复需要广告业务企稳、AI云增长持续并转化为更明确的利润贡献。当前AI云增长虽强，但广告复苏慢、AI商业化尚早、研发和模型投入增加，使短期盈利弹性受限。非核心资产分拆、首次派息和潜在双重主要上市可能成为事件催化，但不足以改变报告的中性评级。

风险

• 弱宏观环境导致广告预算恢复慢于预期。
• AI对搜索广告形态和变现模式造成扰动。
• AI相关应用在中国市场采用率提升不及预期。
• AI模型、GPU云和产品投入增加，压制利润率。
• 搜索和在线视频竞争加剧，推高流量获取成本和内容投入。
• 非核心资产分拆、派息或双重主要上市进展低于市场预期。

后续跟踪

• 2Q26实际核心收入和核心非GAAP经营利润是否符合人民币253亿元和人民币37亿元预期。
• AI云基础设施收入能否维持约56%的同比增速，以及GPU云是否继续三位数增长。
• 在线广告同比降幅是否从1Q26的-21%继续收窄，2H26恢复能见度是否改善。
• Qianfan MaaS平台token使用量增长能否转化为收入和利润贡献。
• 2H26 AI投入强度、研发费用率和经营利润率变化。
• 非核心资产分拆、年底前首次派息和1Q27潜在双重主要上市的进展。