中国二季度实际GDP明显放缓，全年增速预测下调至4.6%

概览

报告评估了中国二季度GDP和6月主要经济活动数据。核心结论是，实际增长明显放缓且低于预期，反映全球能源冲击、政府支出偏慢和不利天气的负面影响；同时，6月数据内部表现分化，工业生产和零售销售好于预期，固定资产投资弱于预期。

核心观点

高盛认为中国经济仍高度分化：出口和制造业，尤其高技术相关制造业，保持相对韧性；房地产施工、投资和商品消费仍疲弱。二季度实际GDP同比降至4.3%，环比季调非年化降至0.9%；名义GDP同比升至5.9%，主要因GDP平减指数在PPI上行带动下转正。高盛维持未来几个季度的环比增长预测，但因二季度实际GDP结果较弱，将2026年全年实际GDP增速预测机械性下调至4.6%。

分析框架

报告以国家统计局发布的GDP、工业生产、固定资产投资、零售销售、服务业产出、房地产活动和就业数据为基础，并结合高盛自有季调估算、投资跟踪指标和Asia-MAP打分，对同比、环比和行业结构变化进行拆解。

方法论与常识提炼

• 宏观数据跟踪Asia-MAP scores

  用标准化得分衡量宏观数据相对预期和历史表现的强弱。

  报告列示GDP为-5，工业生产为+5，固定资产投资为-6，零售销售为+1，显示增长和投资端显著偏弱，而工业端显著偏强。

• 季节调整GS sequential growth estimates

  用高盛自有季调方法估算月环比或季环比非年化增速。

  报告提醒工业生产等序列的环比结果对季调方法敏感，因此同时引用NBS估算和高盛估算。

• 结构分解sector and product breakdown

  按行业、产品、消费品类和房地产链条拆解经济活动变化。

  报告通过工业行业、主要工业品、零售品类、房地产销售和施工指标，判断增长韧性与拖累来源。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国宏观资产

  直接相关

  优势

  出口和制造业仍具韧性，工业生产好于预期，服务业产出继续改善。

  劣势

  实际GDP放缓、固定资产投资低迷、房地产链条承压、商品消费偏弱。

  对比

  二季度实际GDP同比4.3%低于一季度5.0%，但名义GDP因平减指数转正而改善。

  风险

  若外需转弱或政策支持不足，投资和消费疲弱可能进一步拖累全年增长。

• 中国房地产链条

  负面相关

  优势

  部分大城市出现早期改善迹象。

  劣势

  销售面积、销售额、新开工、施工和竣工均维持明显同比下滑。

  对比

  6月销售面积同比-14.2%，较5月-13.1%进一步走弱；新开工同比-26.0%，弱于5月-24.6%。

  风险

  低线城市房价下行压力和建设活动收缩可能继续拖累投资、地方财政和居民信心。

• 中国消费相关资产

  结构性相关

  优势

  零售销售同比由负转正，服务消费继续跑赢商品消费，电子设备销售改善。

  劣势

  汽车销售维持双位数收缩，大型零售企业表现弱于整体，燃油相关消费承压。

  对比

  6月零售销售同比+1.0%，服务业产出指数同比+4.7%，两者差距显示服务消费相对更强。

  风险

  以旧换新政策效果减弱、就业压力和能源价格冲击可能限制消费修复。

• 工业与制造业相关资产

  正面但分化

  优势

  工业生产同比升至5.3%，电气机械、通用设备和金属制品行业贡献加速。

  劣势

  智能手机、发电、化纤和硫酸等部分产品增速放缓或转弱。

  对比

  工业生产较5月+4.5%改善，但行业结构受出口、供应链和能源冲击影响明显分化。

  风险

  如果出口回落或中东冲突相关供应链扰动延续，制造业韧性可能下降。

关键数据

• 二季度实际GDP同比+4.3%；环比季调非年化+0.9%低于高盛预测和Bloomberg一致预期的同比+4.5%；一季度为同比+5.0%、环比+1.3%。
• 二季度名义GDP同比+5.9%高于一季度的+4.9%，主要因GDP平减指数由一季度-0.1%转为二季度+1.6%。
• 6月工业生产同比+5.3%高于5月的+4.5%，也高于高盛预测+5.0%和一致预期+4.6%。
• 6月固定资产投资累计同比-5.7%；高盛估算单月同比-9.3%5月累计同比为-4.1%；单月同比较5月-10.6%略改善但仍低迷。
• 6月零售销售同比+1.0%高于5月的-0.6%，也高于高盛和市场一致预期的-0.1%；汽车销售同比仍为-16.1%。
• 6月服务业产出指数同比+4.7%高于5月的+4.4%，与零售销售的差距显示服务消费继续强于商品消费。
• 6月全国调查失业率5.0%低于5月的5.1%；31个大城市调查失业率同为5.0%。
• 6月商品房销售面积同比-14.2%弱于5月的-13.1%；销售额同比-13.9%。
• 2026年实际GDP预测4.6%高盛由此前4.7%机械性下调。

影响与含义

宏观含义是，中国增长动能仍不均衡，制造和出口韧性不足以完全抵消地产、投资和商品消费疲弱。政策层面，报告预期当局会在7月政治局会议上强化宽松表述，并更快使用财政缓冲支持投资和增长；但由于出口仍有韧性且全年4.5%-5.0%的增长目标仍大致在轨，大规模、广泛刺激的可能性较低。

风险

• 全球能源冲击继续推升成本并影响需求。
• 政府支出偏慢导致投资和基建修复不及预期。
• 房地产活动和房价继续下行，拖累投资和居民信心。
• 消费品以旧换新政策边际效果减弱，汽车等大件消费持续收缩。
• 青年就业压力可能被统计口径低估，弱内需和AI替代风险可能压制就业。

后续跟踪

• 7月政治局会议是否强化宽松政策表述。
• 剩余财政缓冲是否快速落地并稳定投资。
• 固定资产投资和基建支出的后续修复力度。
• 房地产销售、施工、新开工和房价压力是否缓和。
• 出口韧性是否延续，以及工业生产能否维持强于消费的表现。
• 服务消费与商品消费之间的差距是否收敛。
• 青年失业率在毕业季是否季节性反弹。