UBS首次覆盖Auras Technology并给予买入评级，目标价NT$1,380。

概览

UBS在本报告中首次覆盖Auras Technology。Auras是一家台湾散热解决方案公司，业务覆盖PC、服务器、工作站、显卡及电子设备散热，并正在加速切入AI服务器液冷市场。报告核心判断是，Auras在manifold、cold plate和CDU等DLC产品中的地位正在增强，能够受益于AI GPU与ASIC机架功率密度提升、液冷渗透率上升以及美国大型服务器品牌和Top 5 US CSP客户需求。

核心观点

报告维持积极观点：DLC冷板式液冷将继续是主流液冷架构，Auras有望从manifold稳定增长、cold plate份额提升和CDU低基数放量中受益。UBS认为市场对cold plate定价压力和标准化风险的担忧偏过度，因DLC扩张、每机架cold plate attach rate提升、AI ASIC定制化需求和制造门槛可部分抵消ASP下行。估值方面，Auras当前交易在UBSe 2026/27年17x/13x PE，低于其AI液冷重估后的20x NTM PE均值，风险回报偏向上行。

分析框架

报告采用TAM测算、产品份额假设、业务分部收入预测、情景分析和PE估值相结合的方法。UBS基于DLC组件与系统级市场规模、cold plate和manifold市场份额、客户平台导入节奏、GB300/VR200等GPU平台需求，以及2026-2030年收入和EPS复合增速，推导目标价与上行、基准、下行情景。

方法论与常识提炼

• 市场规模分析TAM分析

  DLC市场空间与份额测算

  UBS估算数据中心DLC组件和系统级市场到2030年达到US$31bn，并测算Auras在manifold、cold plate和整体DLC市场中的潜在份额。

• 估值方法PE估值

  20x 2027E PE目标价

  基准目标价NT$1,380基于20x 2027E PE，接近公司AI液冷敞口重估后的20x NTM共识PE均值，低于2024年三季度35x峰值估值。

• 情景分析上行/基准/下行情景

  目标价区间

  上行情景NT$1,775假设价格压力缓解和份额更强；基准情景NT$1,380假设DLC扩张与attach rate提升抵消适度ASP压力；下行情景NT$710假设价格竞争、商品化和MCL扩张更严重。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Auras Technology (3324.TWO)

  核心覆盖标的，AI服务器液冷供应链受益者

  优势

  已切入主要美国服务器品牌和Top 5 US CSP客户；manifold份额较高；cold plate和CDU处于放量阶段；具备液冷制造和可靠性认证门槛。

  劣势

  cold plate进入较晚，GB200机会有限；部分增长依赖GB300、AI ASIC和客户平台导入；短期Q425收入受QD短缺和manifold递延影响。

  对比

  报告认为公司估值低于AI液冷敞口重估后的20x NTM PE均值，也低于2024年中35x峰值；与Delta、Vertiv、CoolIT等系统级CDU供应商存在竞争。

  风险

  cold plate ASP下行、NVIDIA L10标准化、MCL替代、ODM垂直整合、原材料价格波动和AI服务器需求波动。

• AI液冷产业链

  主题和行业映射

  优势

  DLC有望成为主流液冷架构，适用于新建数据中心和既有数据中心改造；高功率GPU/ASIC提升每机架液冷内容量。

  劣势

  组件标准化可能降低定制化价值；沉浸式液冷短期受认证、改造成本和运维复杂度限制。

  对比

  报告认为DLC相比沉浸式液冷更务实且经济可行，近期仍将是主流方案。

  风险

  价格竞争、客户采购模式改变、供应链垂直整合和技术路线变化。

关键数据

• 目标价NT$1,380基于20x 2027E PE。
• 当前价NT$890截至2025年12月4日。
• DLC市场TAMUS$31bn by 2030EUBS估算数据中心DLC组件与系统级市场，2025-2030年CAGR约51%。
• Auras整体DLC份额约6-7%+ by 2030EUBS对Auras整体DLC混合市场份额的估计。
• manifold市场份额2025E约27%，2030E约19-22%+报告预计Auras在机架manifold市场保持较高份额。
• cold plate销售2026E US$309m；2027E US$500m；2030E NT$25.5bn / US$870m报告预计Auras cold plate销售快速放量。
• 液冷销售占比2025E约31%；2030E约74%反映公司从传统风冷向机架级液冷解决方案转型。
• 2026/2027销售增长51% / 24% YoY基准情景假设。
• 长期销售/EPS CAGR25% / 34% through 2030E支撑目标估值的长期增长假设。

影响与含义

若UBS判断兑现，Auras将从AI服务器散热升级中获得结构性增长，收入结构将明显向液冷倾斜，估值也可能维持在AI液冷敞口重估后的较高区间。对产业链而言，报告强化了DLC冷板式液冷、manifold、cold plate、CDU、QD/MQD以及AI ASIC定制散热需求的投资线索；但价格标准化和ODM垂直整合可能压缩传统零组件供应商利润率。

风险

• AI服务器液冷解决方案采用速度低于预期，限制核心业务增长。
• cold plate和热管理模组价格竞争加剧，客户标准化或商品化导致ASP和毛利承压。
• NVIDIA L10 compute/switch tray标准化可能使组件供应商ASP面临约50%下行压力。
• MCL更广泛采用可能稀释cold plate TAM。
• 铜、铝等原材料价格波动可能影响利润率。
• 美国大型云服务商和AI/general server需求波动可能影响订单。
• Hon Hai、Quanta等ODM向组件制造和灰空间基础设施垂直整合，长期可能扰动传统散热供应链。

后续跟踪

• GB300 NVL72机架订单、cold plate导入和Top 5 US CSP份额提升进度。
• VR200 NVL144与未来VR300平台中MCL采用节奏及其对cold plate需求的影响。
• NVIDIA L10标准化和直接采购对cold plate ASP及毛利率的压力。
• Auras自制MQD/QD认证和交付能力能否缓解外包QD瓶颈。
• CDU从in-rack向in-row形态升级带来的ASP和收入贡献。
• 2026年cold plate与manifold是否均能达到约NT$9.1bn销售规模。
• DLC市场TAM扩张、液冷渗透率和每机架内容量提升是否符合UBS假设。