4月OEM订单分化，重申下半年谨慎观点

概览

本报告为高盛发布的亚太地区纺织、服装及鞋类行业月度追踪报告，重点分析了2026年4月主要原始设备制造商（OEM）的订单表现、全球消费市场趋势以及上游原材料成本变化。核心结论显示，4月OEM订单表现分化，部分企业受益于特定事件驱动或基数效应实现增长，而另一些则受航运延误和需求疲软影响下滑。鉴于地缘政治紧张、投入成本上升及主要品牌商策略调整，机构重申对今年剩余时间订单量和利润率复苏幅度的谨慎观点。

核心观点

OEM订单表现分化明显。聚阳实业（Makalot）4月收入同比增长10%，主要受世界杯主题订单驱动，销量增长10%，平均售价（ASP）增长2%。裕元工业（Yue Yuen）OEM销售额同比增长7%，主要受益于印尼假期带来的订单时间转移，但若合并3-4月来看，订单同比仍下降2%。儒鸿（Eclat）4月收入同比下降4%，主要受中东冲突导致的航运延误影响，约3亿新台币的发货被推迟。丰泰企业（Feng Tay）4月营收同比下降6%，利润率和净利率承压，低于高盛预期，主要受耐克供应链成本削减计划的持续负面影响。 零售商方面，宝胜国际（Pou Sheng）4月销售额同比持平，相较于3月的-6%有所改善，主要得益于较低的对比基数，符合高盛对2026年二季度的预测。裕元和宝胜将于5月中旬发布一季度财报，市场关注其OEM板块利润率疲软的细节。 全球消费需求呈现区域差异。美国市场需求目前保持韧性，多数公司一季度业绩超预期并维持或上调指引，4月门店客流环比改善。然而，高盛美国消费团队再次下调了2026年美国消费者可支配现金流入增长预期至3.7%，反映出对个人可支配收入增长放缓的担忧。欧洲市场趋势更为平淡，法国和德国2026年增长预期被下调，英国高街销售同比下滑，消费者信心持续低迷。高盛宏观团队预计，受中东战争引发的通胀和活动阻力影响，未来几个月发达市场消费者健康状况将进一步恶化。 品牌商动态对OEM影响不一。阿迪达斯一季度业绩超预期，中国区收入强劲增长17%，其稳健的增长态势和世界杯红利将继续支撑相关OEM厂商的收入。彪马一季度业绩也超预期，库存清理进度略快于计划，但鉴于其处于转型和去库存期，采购策略保持谨慎，预计2026年申洲和华利的彪马订单将同比下滑。

分析框架

机构采用自上而下与自下而上相结合的分析框架。首先，通过月度高频数据跟踪主要OEM厂商（如裕元、聚阳、儒鸿、丰泰）和零售商（宝胜）的销售及订单变化，识别短期经营动量。其次，结合全球主要市场（美、欧）的宏观消费数据、消费者信心指数及品牌商财报，评估终端需求的健康程度及其向上传导的可能性。最后，监控上游原材料（原油、棉花、化纤等）价格趋势及地缘政治对供应链（如航运）的潜在干扰，综合判断OEM厂商的利润率压力和未来几个季度的盈利可见度。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  产业链传导机制

  分析终端品牌销售、消费者需求如何向上游OEM制造商传导订单，以及原材料成本波动如何通过供应链影响中游制造环节的利润率。

• 周期与景气框架库存周期

  库存周期分析

  通过观察品牌商的库存水平变化（如彪马去库存进度），判断其采购策略是处于补库还是去库阶段，从而预测上游OEM的订单景气度。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  量价拆分分析

  将收入增长拆分为销量（Volume）和平均售价（ASP）两个维度，以更清晰地识别增长是由需求扩张驱动还是由产品升级/通胀驱动，如聚阳的量增价升。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 聚阳实业 (1477.TW)

  受益

  优势

  4月收入增长10%，受世界杯主题订单驱动，管理层维持全年指引

  劣势

  宏观环境波动，三季度订单能见度待观察

  对比

  表现优于儒鸿和丰泰

  风险

  原材料成本压力，宏观需求不确定性

• 裕元工业 (0551.HK)

  中性偏谨慎

  优势

  4月OEM销售增长7%，阿迪达斯订单支撑

  劣势

  一季度净利润不及预期，OEM利润率疲软

  对比

  短期数据受假期扰动，需关注5月财报细节

  风险

  利润率恢复缓慢，品牌商去库存压力

• 儒鸿 (1476.TW)

  短期受损

  优势

  一季度利润率超预期，新产品和高毛利客户导入成功

  劣势

  4月收入因航运延误下降4%，三季度产能未完全填满

  对比

  受外部物流干扰较大

  风险

  航运持续延误，下半年需求监测

• 丰泰企业 (9910.TW)

  受损

  劣势

  4月收入下降6%，利润率承压，受耐克成本削减计划负面影响

  对比

  表现弱于同业

  风险

  主要客户耐克的政策压力，运营杠杆负面效应

• 宝胜国际 (3813.HK)

  中性

  优势

  4月销售同比持平，较3月改善，符合二季度预测

  劣势

  增长动力主要源于低基数，非强劲需求驱动

  风险

  消费者信心下降，市场竞争激烈

关键数据

• 聚阳实业4月收入增速+10%同比增速，受世界杯主题订单驱动
• 裕元工业4月OEM销售增速+7%同比增速，受印尼假期时间转移影响
• 儒鸿4月收入增速-4%同比增速，受战争相关航运延误影响
• 丰泰企业4月收入增速-6%同比增速，以新台币计
• 宝胜国际4月销售增速0%同比持平，3月为-6%
• 美国2026年可支配现金流入增长预期+3.7%高盛下调后的预测值，此前为+4.2%
• 阿迪达斯中国区1Q26收入增速+17%恒定汇率计，加速增长

影响与含义

研报认为，尽管部分OEM厂商短期数据因特定因素（如世界杯订单、基数效应）出现反弹，但在地缘政治紧张、投入成本高企以及主要品牌商（如耐克）成本控制的大背景下，全年订单和利润率的复苏幅度可能有限。投资者应关注原材料价格高位持续时间对2Q26末及以后利润率的潜在侵蚀，以及发达市场消费者健康度恶化对后续需求的冲击。阿迪达斯的强劲表现为其供应链伙伴提供了一定支撑，但彪马等品牌的谨慎采购态度提示结构性分化。

风险

• 中东地缘政治冲突升级导致油价上涨、红海港口拥堵及航运延误加剧
• 原材料投入成本持续高位，OEM厂商被迫吸收部分成本导致利润率受损
• 发达市场（美、欧）消费者信心持续下降，通胀和高能源成本削弱家庭现金流
• 主要品牌商（如耐克）继续推行供应链成本削减计划，压制OEM定价能力
• 全球宏观环境波动导致品牌商下单意愿减弱，订单能见度降低

后续跟踪

• 5月下旬至6月初关于三季度旺季（美国假日需求）订单的清晰度
• 裕元工业和宝胜国际5月13-14日发布的一季度财报及管理层对利润率的指引
• 原材料价格走势，特别是油价和化纤价格在2Q26末是否回落
• 美国消费者在高能源成本下的实际支出变化及欧洲消费复苏迹象
• 阿迪达斯和彪马等主要品牌商的后续采购策略及库存水平变化