4 月香港零售销售增 8.6% 放缓，领展租金趋稳

概览

摩根士丹利发布香港房地产行业点评报告，分析 2026 年 4 月香港零售销售数据。4 月零售销售同比增长 8.6% 至 314 亿港元，增速较 3 月的 12.8% 放缓，低于彭博共识预期的 13.7%，但符合大摩预测。年初至今 (4M26) 销售增长 11.3%。报告对香港房地产行业维持'有吸引力'(Attractive)观点，对领展房产基金 (Link REIT) 维持'增持'(Overweight) 评级，认为其香港零售物业即期租金正在趋稳。

核心观点

分品类表现分化明显。电器 (+21.9% YoY) 和奢侈品 (+19.8% YoY) 销售保持强劲，但两者环比均有所放缓，财富效应和活跃的房地产市场继续提供支撑。超市销售恢复增长 (+3% YoY)，但百货公司表现疲软 (-6.7%)。耐用品整体增长 19.8%，较 3 月的 28.2% 明显放缓。 汽车销售激增 46.1% YoY（3 月：+81%），主要受'一换一'替换计划到期前的最后购买推动。燃油销售因成本上升而下滑。线上零售销售表现突出，同比jump 30.6%（4M26: +30.2%），报告认为随着中国电商进一步渗透，大众零售可能持续承压。 旅游方面，5 月黄金周期间内地游客 arrivals 同比激增 11.5%，整体 5 月访客增长 9.5%。人民币走强应能提升内地游客的购买力，为零售销售提供支撑。 对于领展房产基金，报告认为其香港零售物业组合的即期租金正在趋稳，尽管公司对 2027 财年租金回调的指引相对保守（预期 -8% YoY）。大摩预计：(1) 必需品销售将进一步稳定，但整体租金可能继续下滑至 2028 年上半年；(2) 5 月零售销售增长将保持高个位数同比增速，受益于入境旅游恢复和健康的经济增长。

分析框架

报告采用分类销售数据追踪方法，通过同比/环比对比识别各零售品类的趋势变化，区分耐用品与非耐用品、线上与线下渠道的表现差异。同时结合游客流量数据和汇率变化（人民币走势）来评估外部需求对香港零售的影响。对于 REITs 的分析，报告聚焦于租金走势、租金回调指引和收益预期，将宏观零售数据与具体标的的租金表现相联系。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  通过分品类零售销售数据追踪，区分不同消费类别的表现差异

  报告将零售销售按品类拆分（电器、奢侈品、超市、百货、耐用品等），分别分析各品类的同比/环比变化，帮助识别哪些细分领域表现强劲、哪些承压，从而更精准地判断对不同商业地产标的的影响。

• 行业/产业分析框架替代效应分析

  线上零售对线下大众零售的替代效应

  报告指出线上零售销售同比增长 30.6%，认为中国电商的进一步渗透将对香港大众零售形成持续压力。这是典型的渠道替代效应分析，帮助投资者理解不同零售业态的长期竞争力变化。

• 公司基本面与财务框架经营/财务杠杆分析

  租金回调指引与即期租金走势的对比分析

  报告对比领展的保守租金回调指引（FY27E: -8% YoY）与即期租金趋稳的实际情况，帮助投资者判断公司指引是否过于保守，以及未来租金反弹的可能性。

• 宏观经济框架

  汇率对跨境消费购买力的影响

  报告提及人民币走强将提升内地游客的购买力，这是汇率传导至跨境消费的分析逻辑。人民币升值使内地游客在香港的消费能力增强，对奢侈品和高端零售形成支撑。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 领展房产基金 (0823.HK)

  受益：香港零售物业即期租金趋稳，必需品销售有望进一步稳定，入境旅游恢复提供支撑

  优势

  香港零售物业组合即期租金趋稳，必需品贸易销售稳定性提升

  劣势

  公司对 FY27E 租金回调指引相对保守 (-8% YoY)，整体租金可能继续下滑至 1H28E

  对比

  报告未展开与其他 REITs 的横向对比

  风险

  中国电商进一步渗透对大众零售的压力，租金持续下滑至 2028 年上半年

关键数据

• 4 月零售销售同比增速+8.6%至 314 亿港元，3 月为 +12.8%，低于彭博共识 13.7%
• 年初至今 (4M26) 销售增长+11.3% YoY累计增速
• 电器销售同比+21.9% YoY保持强劲但环比放缓
• 奢侈品销售同比+19.8% YoY保持强劲但环比放缓
• 超市销售同比+3% YoY恢复增长
• 百货公司销售同比-6.7% YoY表现疲软
• 耐用品整体增长+19.8%3 月为 +28.2%
• 汽车销售同比+46.1% YoY3 月为 +81%，受'一换一'计划到期前最后购买推动
• 线上零售销售同比+30.6% YoY4M26 为 +30.2%
• 5 月黄金周内地游客 arrivals+11.5% YoY整体 5 月访客 +9.5%
• 领展 FY27E 租金回调指引-8% YoY相对保守

影响与含义

报告认为零售销售放缓但整体仍保持增长，对依赖消费流量的商业地产形成一定压力，但旅游恢复和人民币走强对高端零售和旅游相关物业提供支撑。线上零售的高增长对传统大众零售构成结构性挑战，可能影响百货公司等传统零售物业的长期价值。对于领展房产基金，即期租金趋稳是积极信号，但租金可能继续下滑至 2028 年上半年，投资者需关注其租金回调节奏和必需品销售的稳定性。

风险

• 中国电商进一步渗透，大众零售可能持续承压
• 整体租金可能继续下滑至 2028 年上半年
• 燃油销售因成本上升而下滑

后续跟踪

• 5 月及后续月份零售销售增速是否维持高个位数同比
• 内地游客流量变化及人民币走势对购买力的影响
• 领展房产基金租金回调实际表现 vs 指引
• 线上零售渗透率对传统零售的持续影响