中国医疗成为AI波动下的优选非AI主线

概览

本报告是汇丰前海对中国医疗行业的营销反馈与行业更新。作者基于过去两周在新加坡、香港和上海超过30场线下客户会议，讨论AI叙事变化下中国医疗板块如何配置。报告认为，在AI主题波动和资金轮动背景下，具备全球化创新故事的中国医疗公司正在成为共识交易。

核心观点

核心观点是，中国医疗板块在近期反弹后仍具备相对吸引力，尤其是CDMO、生物科技和创新药方向。市场认为反弹由AI资金松动、AI/科技/消费资金流入，以及资金轮动至具备全球化故事的非AI行业驱动。报告看好 Wuxi Bio、Pharmaron、Keymed 和 Innovent，并认为医疗创新行业同时具备短期催化和长期潜力。

分析框架

报告主要采用客户访谈反馈、板块表现对比、持仓变化、公司估值与风险复核相结合的方法。行业层面关注A/H医疗指数表现、南北向持仓变化和热门主题；公司层面使用DCF等估值框架，结合目标价、上行空间和关键下行风险形成投资判断。

方法论与常识提炼

• 估值DCF 现金流折现

  现金流折现估值

  报告对 Wuxi Biologics 和 Pharmaron 等公司使用DCF模型，关键假设包括WACC、无风险利率、市场风险溢价、永续增长率和汇率或折价假设。

• 情绪与资金面客户会议反馈

  投资者营销反馈

  报告基于超过30场线下客户会议，总结投资者从医疗专业基金向全市场基金、科技基金经理扩展后的关注点和争议。

• 评级体系HSBC stock rating framework

  目标价相对现价上行空间

  汇丰评级定义中，目标价较当前股价高出20%以上通常对应买入；目标价反映分析师预计6至12个月内市场价格可能体现的价值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Wuxi Biologics (2269.HK)

  报告偏好并维持买入

  优势

  CDMO全球化增长、FY26-28增长和利润率扩张预期、DCF目标价隐含约22%上行空间。

  劣势

  受美国客户需求、产能利用和海外监管影响较大。

  对比

  相较普通医疗服务或受政策压制的板块，具备更明确的全球增长故事。

  风险

  美国限制性立法、美国关税影响、高利率压制生物科技融资、产能过剩、监管收紧。

• Pharmaron (300759.SZ / 3759.HK)

  报告偏好并维持买入

  优势

  融资恢复带动需求反弹，A/H股目标价分别隐含约15%/31%上行空间。

  劣势

  竞争加剧可能压制利润率，项目交付和大客户稳定性重要。

  对比

  与 Wuxi Bio 同属CXO/CDMO相关优选方向，受益于全球外包需求与行业修复。

  风险

  地缘政治和供应链迁移、竞争导致利润率压力、监管标准提高或审批延迟、项目交付失败、外汇波动。

• Keymed (2162.HK)

  报告偏好并维持买入

  优势

  创新药管线和全球化故事受到关注，Claudin 18.2 ADC 被列为2026年NDA相关重点。

  劣势

  商业化兑现和临床数据仍需验证。

  对比

  与 Innovent、Kelun Bio 等生物科技公司共同处于投资者关注的创新药方向。

  风险

  临床数据不及预期、审批或商业化延迟、政策和支付环境变化。

• Innovent Biologics (1801.HK)

  报告偏好并维持买入

  优势

  国内增长强劲，全球化故事可见，PD1/IL2 等产品节点受到关注。

  劣势

  估值和市场预期依赖后续商业化与数据兑现。

  对比

  同时受到全市场投资者和医疗专业投资者偏好，是中国生物科技共识标的之一。

  风险

  临床数据、海外商业化、BD交易和政策环境不确定。

• Kelun Bio

  报告提及为投资者偏好的生物科技标的

  优势

  国内增长和全球化故事受到认可，Trop2 ADC 被列为2026年NDA重点。

  劣势

  报告未给出单独评级和目标价。

  对比

  与 Innovent 同为生物科技/创新药方向中被投资者重点讨论的公司。

  风险

  临床、审批、商业化和BD交易不确定。

关键数据

• A股医疗指数反弹16%自2026年6月26日低点以来反弹。
• H股医疗指数反弹11%自2026年6月26日低点以来反弹。
• 相对 HSI 表现+7个百分点同一期间中国H股医疗指数跑赢 HSI。
• 相对 CSI300 表现+19个百分点同一期间中国A股医疗指数跑赢 CSI300。
• 客户会议数量超过30场过去两周在新加坡、香港和上海举行。
• 北向持仓变化：CXO2Q26为9.93%，环比+2.90个百分点北向持仓表显示CXO持仓环比提升。
• 南向持仓：Biotech2Q26为32.91%南向持仓表显示生物科技仍是较高持仓板块。
• Wuxi Biologics 当前价与目标价HKD38.26 / HKD46.80报告维持买入，目标价隐含约22%上行空间。
• Pharmaron A股当前价与目标价RMB37.28 / RMB42.80报告维持买入，A股目标价隐含约15%上行空间。
• Pharmaron H股当前价与目标价HKD23.48 / HKD30.80报告维持买入，H股目标价隐含约31%上行空间。

影响与含义

报告含义是，在AI主题重新成为市场焦点且可能造成资金轮动的环境下，中国医疗仍可能凭借全球化创新、CDMO需求、商业化和临床数据催化获得配置价值。若中期业绩、BD动能和海外商业化进展兑现，板块反弹可能延续；但政策和地缘监管风险会影响持续性。

风险

• 国内政策不确定性，包括生物类似药VBP、医疗器械VBP和公立医院医疗服务价格重估。
• AI主题重新受到关注，可能导致资金从医疗板块轮出。
• 美国 Biosecure Act 名单和法案可能限制跨境生物科技BD交易。
• 反腐影响使市场下调对药品、医疗器械和医院增长的预期。
• 美国关税、高利率、融资环境和地缘政治可能影响CDMO与生物科技需求。

后续跟踪

• 2026年中期业绩披露窗口，市场预期反弹可能延续至7月31日或9月1日前后。
• 中国生物科技公司在美国市场的商业化进展。
• ESMO 数据发布。
• Harmoni 3 数据。
• 美国 Biosecure Act 相关清单和立法进展。
• 国内VBP、医疗服务价格调整和反腐政策对药品、器械、医院需求的影响。