新能源业务拖累2Q26业绩，但数据中心订单加速支撑2H26增长，高盛维持科士达买入评级

概览

报告回顾科士达2Q26业绩并更新盈利预测。新能源产品疲弱导致收入和利润低于预期，但国内外数据中心订单、AIDC高功率UPS需求及产品升级进展仍支持高盛对2H26E至2028E增长的积极判断。高盛下调目标价至Rmb60.0，但维持买入评级。

核心观点

科士达于2026年8月27日公布2Q26业绩。收入、毛利润、经营利润和净利润分别为Rmb1,351mn、Rmb394mn、Rmb174mn和Rmb151mn，同比分别增长11%、13%、25%和5%，环比分别增长9%、7%、7%和9%，但较高盛预期分别低13%、16%、14%和11%。EPS为Rmb0.26，同比增长5%、环比增长9%，低于预期11%。毛利率、经营利润率和净利率分别为29%、13%和11%，同比分别持平、上升1个百分点和下降1个百分点；相较高盛预期，毛利率低1个百分点，经营利润率和净利率符合预期。业绩差距主要来自储能和光伏逆变器等新能源产品销售疲弱。 数据中心业务仍是核心增长来源。1H26和2Q26数据中心产品销售额分别为Rmb1,557mn和Rmb907mn，同比分别增长17%和27%，占同期总销售额的60%和67%，符合高盛预期，海外销售略高于国内。自2026年5月以来，国内外新订单势头显著增强；公司表示3Q26E生产计划明显高于2Q26，可支持3Q-4Q26E出货逐季增长。由于当前产能利用率较满，公司正在扩充AIDC高功率UPS产能。高盛预计数据中心产品销售在2H26E同比增长40%、2027E同比增长29%，并认为客户及项目储备可支持2026-28年的持续增长。该业务1H26毛利率为33.9%，高于1H25的33.6%；国内高功率AIDC产品占比提升带来的利润率改善，被海外业务的汇率压力部分抵消，高盛预计2H26E毛利率维持33.9%。 海外订单的转化路径较为具体。科士达近期从一家既有欧洲客户获得AIDC高功率UPS新订单，预计视越南工厂准备情况于4Q26E至1Q27E开始出货；一家既有中国台湾客户的首批订单已接近交付完毕，公司正测试兆瓦级UPS，而此前供货产品为600kW。来自欧洲某数据中心、金额超过Rmb200mn的UPS订单预计于2026年9月至10月开始出货。公司还在中国台湾、日本和欧洲与多家电气设备商、集成商及托管数据中心客户开展测试或小批量合作，初始批量订单预计在4Q26E至1Q27E落地，并继续拓展东南亚本地及全球托管客户。国内方面，公司称2026年迄今数据中心建设活动较2025年明显回升，其国内托管客户项目储备较2025年增长超过200%，有望推动2H26E至2028E电气设备需求加速。 新产品路线涵盖800 VDC与固态变压器。科士达称其800 VDC产品已在采用前沿算力芯片的AI数据中心进行现场测试，并计划于2026年10月在欧洲和东南亚开展为期3至6个月的现场测试。管理层认为，科士达及其他国内同行最早可能于2Q27E获得初始商业订单，但仍取决于终端客户、主要是美国超大规模云服务商的反馈；商业模式可包括ODM和自有品牌。公司计划在2026年底前后推出固态变压器模块，并于2027E推出系统产品，但预计全球行业形成大规模应用至少还需两年。对于美国限制大容量电力系统电气设备的行政令，公司因美国业务主要采用ODM模式而认为当前影响有限，并计划通过扩充越南产能、评估第二座工厂及制定地缘限制升级预案来强化海外布局。 新能源业务是本期主要拖累。2Q26新能源产品销售额同比下降13%至Rmb432mn，占总销售额32%。其中，储能销售额为Rmb309mn，同比增长67%、环比下降31%，放缓可能主要来自户用储能。1H26户用储能销售略高于工商业储能；鉴于欧洲户储渗透率较高且竞争加剧，管理层预计2026全年户储销售仅温和同比增长，而工商业储能销售预计接近翻倍，并有助于提高利润率。高盛预计工商业需求将带动2H26E储能销售同比增长3%。 光伏逆变器销售仍然低迷，1H26和2Q26销售额分别为Rmb187mn和Rmb90mn，同比分别下降59%和68%；约80%的销售来自中国、20%来自海外。1H26国内新增光伏装机同比下降66%，高盛预计疲弱趋势延续，并预测2H26E逆变器销售同比下降62%。不过，逆变器收入占公司总收入的比例预计将从2025年的17%降至2026E的6%和2027E的4%，因此高盛认为其对整体业绩的后续影响将趋于有限。新能源产品业务1H26毛利率为22.2%，同比提高1.4个百分点、较下半年环比提高3.7个百分点，受益于海外占比和产品结构改善；高盛预计2H26E毛利率升至23.1%。 成本端方面，为应对原材料涨价，科士达已通知客户自2026年9月起将数据中心和新能源产品平均售价提高8%-15%，同时继续优化电力电子相关供应链和库存管理。1H26汇兑损失为Rmb44mn，而1H25为Rmb20mn汇兑收益；1H26股份支付费用为Rmb18mn，高盛预计2H26E仍处于相近水平。 高盛将2026-30E净利润预测平均下调12%，主要反映本次业绩、国内光伏业务疲弱、户储增速放缓、汇率对海外毛利率的压力及汇兑损失。2026E、2027E和2028E收入预测分别由Rmb7,137.4mn、Rmb9,144.3mn和Rmb11,336.1mn下调至Rmb6,213.6mn、Rmb7,946.2mn和Rmb9,787.6mn；相应EPS预测由Rmb1.55、Rmb2.22和Rmb2.86下调至Rmb1.33、Rmb1.95和Rmb2.56。 12个月目标价由Rmb67.0下调至Rmb60.0，仍采用26倍2028E市盈率，并以11%的股权成本折现至2027E。按2026年8月28日收盘价Rmb35.47计算，目标价对应69.2%的上行空间。报告称科士达交易于约27倍和18倍2026E、2027E市盈率，而2026E-28E盈利复合增速为35%；结合长期增长前景及相较同业更好的利润率和回报水平，高盛维持买入评级。

分析框架

报告先将2Q26收入、利润和利润率与同比、环比及高盛预测逐项比较，确定新能源产品是业绩不及预期的主要来源；随后按数据中心、储能和光伏逆变器拆解销售、结构与利润率，并以订单、客户测试、产能和出货计划判断未来收入转化节奏。报告进一步评估800 VDC、固态变压器及海外产能布局的商业化时间，纳入原材料、汇率和费用影响后更新2026-30E预测，最后以远期市盈率折现法调整目标价并检验估值与盈利增速的匹配关系。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期市盈率目标估值并按股权成本折现

  高盛以26倍2028E市盈率计算远期价值，再以11%的股权成本折现至2027E，据此得出Rmb60.0的12个月目标价；报告还将约27倍和18倍的2026E、2027E市盈率与2026E-28E的35%盈利复合增速进行对照。

• 行业/产业分析框架供需框架

  订单、产能、生产计划与出货的传导分析

  报告利用新订单变化、客户项目储备、产能利用率、扩产安排和生产计划，判断数据中心设备需求何时转化为3Q-4Q26E及2027E的销售增长。

• 公司基本面与财务框架

  分业务收入、结构与利润率拆解

  报告分别分析数据中心、储能和光伏逆变器的收入增速、收入占比及毛利率，以解释业绩差异，并判断弱势业务占比下降后对公司整体表现的影响。

• 竞争与战略框架产品生命周期

  新产品从测试、初始订单到规模化应用的阶段分析

  报告按现场测试、客户反馈、初始商业订单和行业规模化应用等阶段评估800 VDC与固态变压器，并给出2026年10月测试、最早2Q27E初始订单及至少两年后大规模采用等时间节点。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 科士达（002518.SZ）

  报告的主要覆盖公司，其数据中心电源、UPS、储能及新能源产品共同决定增长与盈利表现。

  优势

  据CCID数据，公司连续20多年保持中国UPS出货量第一；国内外数据中心订单增强，并推进高功率UPS、800 VDC和固态变压器等产品，同时具备越南扩产选择。

  劣势

  新能源业务未达预期，户储增速放缓、光伏逆变器需求显著下降，海外利润率和净利润还受到汇率及汇兑损失影响。

  对比

  报告称公司相较同业具有更好的利润率和回报水平，且长期增长对应的市盈率估值具有吸引力。

  风险

  美国ODM订单增速低于预期、800 VDC等新产品推出较慢，以及海外储能增长或利润率低于预期。

关键数据

• 2Q26收入Rmb1,351mn同比增长11%、环比增长9%，低于高盛预期13%
• 2Q26毛利润Rmb394mn同比增长13%、环比增长7%，低于高盛预期16%
• 2Q26经营利润Rmb174mn同比增长25%、环比增长7%，低于高盛预期14%
• 2Q26净利润Rmb151mn同比增长5%、环比增长9%，低于高盛预期11%
• 2Q26 EPSRmb0.26同比增长5%、环比增长9%，低于高盛预期11%
• 2Q26利润率毛利率29%／经营利润率13%／净利率11%同比分别持平、上升1个百分点和下降1个百分点
• 2Q26数据中心产品销售Rmb907mn同比增长27%，占总销售额67%
• 数据中心销售增速预测2H26E +40%／2027E +29%订单增强、产能扩充和出货加速支撑增长
• 数据中心业务毛利率1H26 33.9%／2H26E 33.9%1H25为33.6%
• 2Q26新能源产品销售Rmb432mn同比下降13%，占总销售额32%，为业绩不及预期的主要原因
• 2Q26储能销售Rmb309mn同比增长67%、环比下降31%
• 光伏逆变器销售1H26 Rmb187mn／2Q26 Rmb90mn同比分别下降59%和68%；2H26E预计下降62%
• 产品提价计划8%-15%计划自2026年9月起覆盖数据中心和新能源产品
• 盈利预测调整2026-30E净利润平均下调12%反映业绩、光伏和户储疲弱、海外毛利率压力及汇兑损失
• 12个月目标价Rmb60.0前值Rmb67.0；基于26倍2028E市盈率并以11%股权成本折现
• 现价及目标上行空间Rmb35.47／69.2%股价为2026年8月28日收盘价

影响与含义

报告认为，新能源产品疲弱将压低近期收入和盈利预测，但数据中心业务占比提升、订单向出货转化以及高功率UPS需求有望成为2H26E至2028E的主要增长动力。光伏逆变器收入占比快速下降，可降低该业务持续下滑对公司整体业绩的影响；工商业储能占比提升和产品提价则可能缓解部分成本与利润率压力。盈利预测和目标价虽被下调，但高盛认为当前估值与35%的2026E-28E盈利复合增速相比仍具吸引力。

风险

• 美国ODM订单增长低于预期。
• 新产品推出慢于预期，尤其是800 VDC产品。
• 海外储能业务增长和利润率低于预期。

后续跟踪

• 关注3Q-4Q26E生产计划能否转化为连续的出货增长。
• 关注金额超过Rmb200mn的欧洲数据中心UPS订单能否于2026年9月至10月如期开始出货。
• 关注中国台湾、日本和欧洲客户能否在4Q26E至1Q27E由测试或小批量阶段转入初始批量订单。
• 关注越南工厂准备进度及欧洲客户AIDC高功率UPS订单能否于4Q26E至1Q27E开始出货。
• 关注800 VDC产品于2026年10月开始的欧洲和东南亚现场测试，以及最早2Q27E可能出现的初始商业订单。
• 关注固态变压器模块在2026年底前后的发布及2027E系统产品进度。
• 关注2026年9月起8%-15%的产品提价对需求、成本转嫁和利润率的实际影响。