Goldman Sachs认为AT&T的光纤主导融合战略将支持增长，目标价为$30。

概览

本报告总结了AT&T管理层对光纤主导融合、企业连接业务恢复增长及有针对性布局数据中心互连需求的论述。Goldman Sachs维持买入评级，以6.5x NTM+1Y EBITDA得出$30的12个月目标价。

核心观点

AT&T将光纤主导的融合——即无线与宽带结合——定位为其核心战略优势。管理层认为，行业仍处于融合发展的早期阶段，未来价值创造将从捆绑折扣进一步转向整合产品、功能和更无缝的连接体验。管理层表示，AT&T的融合产品已带来份额增长，以及更高的家庭收入、更好的利润率、更低的客户流失率和可控的获客成本。尽管融合在短期内对ARPU形成压力，管理层预计由此带来的客户生命周期价值将在长期内具有增厚作用。公司还认为，卫星覆盖和安全等功能可在更长期内形成服务差异化。 公司还强调了进入渗透不足客户群体的能力。AT&T表示，上一季度新增账户增长创下约三年来最佳表现，主要归因于其进入了新的客户群体。近期推出的Build-A-Plan瞄准价值型市场，而管理层称AT&T在该市场历来渗透不足。管理层认为，更广泛的融合模式可通过包含平价宽带的产品延伸至这一细分市场。 企业业务方面，AT&T的高级连接服务收入在2Q26同比增长2%，此前受特定因素影响经历了持平至负增长。管理层将恢复增长归因于在合适地点铺设光纤、采用更多替代分销渠道以及改善激励机制。下一步产品升级旨在让客户能够主动管理所有网络层级，同时维持服务质量和安全性。 AT&T正选择性参与数据中心互连建设，重点布局其原本就需建设的线路，并希望形成一个网络覆盖，使客户能将流量接入任何云服务商。管理层还预计，AI应用将提高无线网络对上行流量的需求。公司表示，从EchoStar收购的600 MHz频谱将支持更强的上行容量，并支持机器人和上游视频处理等应用场景。 Goldman Sachs表示，AT&T重申了既有财务指引和资本配置计划。该机构维持买入评级，12个月目标价为$30，而截至2026年9月9日收盘的股价为$25.15，对应19.3%的上行空间。其估值采用6.5x NTM+1Y EBITDA。报告预测表显示，收入将从2025年的$125,648.0mn升至2028E的$136,754.2mn，EBITDA将从$46,361.0mn升至$54,474.4mn，EPS将从$2.12升至$3.18；预计EV/EBITDA将从2025年的7.0x降至2028E的5.6x。

分析框架

Goldman Sachs围绕管理层在会议中的战略和经营信息展开分析：光纤与无线融合的益处、向渗透不足客户群扩展、企业连接业务复苏，以及AI相关网络和互连需求。该机构以2Q26企业收入增长、管理层评论、前瞻财务预测和基于EBITDA倍数的估值来支撑其投资观点。

方法论与常识提炼

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  NTM+1Y EBITDA倍数估值

  Goldman Sachs采用6.5x的NTM+1Y EBITDA倍数得出$30的12个月目标价。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  光纤主导的无线与宽带融合

  报告将融合连接视为竞争优势，因为其旨在推动份额增长、家庭收入、利润率、客户留存和客户生命周期价值。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  AI驱动的数据中心互连和上行流量需求

  报告将AI基础设施活动与数据中心互连线路及更高的无线网络上行需求联系起来，而AT&T正通过网络和频谱布局来应对这些需求。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• AT&T Inc. (T)

  主要覆盖公司；报告将其上行逻辑与光纤主导融合、企业连接业务改善及对数据中心互连的选择性参与相联系。

  优势

  融合的无线加宽带产品、近期账户增长、企业高级连接业务增长改善，以及旨在支持上行需求的600 MHz频谱。

  劣势

  融合带来的短期ARPU压力，以及企业连接业务此前面临的特定不利因素。

  对比

  管理层将AT&T定位为寻求成为规模化光纤服务商，以增强其无线业务。

  风险

  新的光纤竞争者、更激烈的消费者无线竞争、有限的频谱可用性和缺乏美国频谱拍卖，以及企业有线业务恶化快于预期。

关键数据

• 2Q26企业高级连接服务收入增长+2% yoy在此前一段持平至负增长期后恢复增长。
• 12个月目标价$30.00基于6.5x NTM+1Y EBITDA。
• 股价$25.15截至2026年9月9日收盘的价格。
• 隐含上行空间19.3%所述股价与12个月目标价之间的差额。
• 收入预测$125,648.0mn in 2025 to $136,754.2mn in 2028EGoldman Sachs预测。
• EBITDA预测$46,361.0mn in 2025 to $54,474.4mn in 2028EGoldman Sachs预测。
• EPS预测$2.12 in 2025 to $3.18 in 2028EGoldman Sachs预测。
• EV/EBITDA7.0x in 2025 to 5.6x in 2028E预测估值倍数的变化。

影响与含义

报告认为，持续执行光纤主导的融合战略，可将短期ARPU压力转化为更好的客户生命周期经济效益；同时，企业产品改善和有针对性的AI网络投资提供了额外增长渠道。估值逻辑取决于AT&T能否实现这些经营改善，同时维持其指引和资本配置计划。

风险

• AT&T扩张市场中的新光纤竞争者可能显著降低渗透率。
• 更激烈的消费者无线竞争可能使收入和利润率弱于预期。
• 有限的频谱可用性和缺乏美国频谱拍卖可能降低增长预期。
• AT&T的企业有线业务可能比Goldman Sachs预期更快恶化。

后续跟踪

• 融合能否继续带来份额增长、更高家庭收入、更低客户流失率和更高客户生命周期价值，尽管短期仍存在ARPU压力。
• 通过Build-A-Plan和平价宽带产品进入渗透不足的价值型客户群的进展。
• 继2Q26同比增长2%后，企业高级连接服务增长能否持续。
• 选择性数据中心互连项目的执行情况，以及AI相关上行流量对网络投资和频谱利用的影响。