1H26业绩符合预期，下半年改善与旺季催化可期

概览

Morgan Stanley认为Giant Biogene 1H26业绩符合预期，尽管收入同比下滑、毛利率及销售管理费用率承压，但经营指标较下半年低点已有环比修复。公司对下半年增长、利润率改善及渠道优化保持信心，进入美妆旺季后可能出现更多股价催化剂。

核心观点

收入端，新品和医美业务有望带动下半年恢复增长；利润端，新品规模效应及高毛利医美贡献预计改善毛利率，销售及分销费用预计环比下降。线上渠道结构已优化，KOL直播占线上销售比例降至约30%，Comfy低于30%；线下业务虽同比承压，但预计下半年环比增长。

分析框架

报告将1H26实际业绩与分析师预期及市场预期比较，并结合产品线、线上线下渠道、费用率和管理层全年指引，评估下半年增长与利润改善的可见度。

方法论与常识提炼

• 估值市盈率估值

  2026年预期市盈率

  基准情景采用2026年预期21倍市盈率作为目标估值。

• 估值PEG

  盈利增长相对估值

  目标估值对应2026-2028年预期每股收益复合增长率的1.4倍PEG。

• 业绩分析实际值与预期比较

  业绩是否符合预期

  通过收入、毛利率、费用率和净利润相对分析师预期的偏差判断业绩表现。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 2367.HK

  覆盖标的

  优势

  重组胶原蛋白护肤品接受度提升、核心品牌认知增强、医美新品拓展及线上渠道结构优化。

  劣势

  1H26收入同比下滑，毛利率受新品和产品结构影响下降，销售管理费用率上升。

  对比

  分析师认为实际收入较其预期高2%，净利润为人民币9.4亿元，高于其人民币9.27亿元预期。

  风险

  经营利润率收缩快于预期、新医美产品审批延迟、重组胶原蛋白产品动能减弱及行业竞争加剧。

关键数据

• 1H26收入人民币29亿元同比-6%，环比+21%，较分析师预期高2%。
• 1H26毛利率79.5%同比下降2.2个百分点，受产品结构变化和新品初期摊薄影响。
• 1H26净利润人民币9.4亿元高于分析师预期的人民币9.27亿元。
• 销售及分销费用全年低于人民币25亿元公司指引费用率为41%-42%，分析师预期为人民币24.8亿元、41%。
• 2026年经营指引收入增长10%、利润持平隐含2H26收入及利润增长均超过30%。
• 目标价HK$43.00基于2026年预期21倍市盈率。

影响与含义

短期利润率压力尚未完全消退，但公司维持全年指引、下半年高增长隐含目标以及医美新品推进，为估值修复提供条件。若新品放量、医美销售贡献和线下复苏按计划兑现，市场对其生物科技优势及增长前景的定价可能改善。

风险

• 经营利润率收缩快于预期。
• 新医美产品审批或上市进度延迟。
• 重组胶原蛋白产品销售动能减弱。
• 宏观疲软背景下行业竞争加剧。
• 线下客流疲弱或价格管控持续影响线下销售恢复。

后续跟踪

• 2H26收入和利润能否实现超过30%的增长。
• 新品放量及高毛利医美业务对毛利率的改善贡献。
• 销售及分销费用是否如指引般环比下降，全年费用率能否维持41%-42%。
• Comfy、Collagen Stick、Focus Cream和Collgene等核心产品的销售恢复。
• 第二款医美产品能否按计划于2026年10-11月推出。
• 线上KOL直播占比下降后，渠道效率和品牌自播表现。