广告业务承压、AI云增长强劲，维持买入但目标价下调至USD 170
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广告业务承压、AI云增长强劲，维持买入但目标价下调至USD 170
野村预计百度2Q26F搜索广告收入同比下降22%，但云收入及AI基础设施收入分别增长37%和51%，维持买入评级并将目标价由USD 190下调至USD 170。
- 百度通用业务收入预计同比下降4.5%至CNY 25.1bn，较最新Bloomberg一致预期低1%。
- 广告收入预计同比下降22%，主要受AI聊天机器人改变用户信息搜索方式及竞争持续加剧影响。
- 云收入预计同比增长37%，较最新Bloomberg一致预期高9%；其中AI基础设施收入预计增长51%至CNY 7.4bn。
- 非公认会计准则净利润预计同比下降56%至CNY 2.1bn，低于CNY 3.5bn的一致预期。
- FY26F及FY27F非公认会计准则营业利润预测分别下调6%和5%，目标价由USD 190降至USD 170。
研报解读
概览
报告对百度2Q26F业绩进行前瞻。野村认为，传统搜索广告继续受到AI聊天机器人和竞争格局变化的冲击，但AI云及AI基础设施增长动能强劲。高利润率广告业务走弱将压缩经营利润率，而更高的非经营性亏损可能使净利润明显低于市场预期。尽管下调盈利预测和目标价，野村仍维持买入评级。
核心观点
核心分化在于广告业务与AI相关业务表现背离。百度通用业务收入预计同比下降4.5%，广告收入下降22%；同期云收入预计增长37%，AI基础设施收入增长51%。百度通用业务非公认会计准则营业利润预计下降14%，但仍可能较一致预期高3%；非公认会计准则净利润预计下降56%，主要因非经营性亏损上升。野村据此下调FY26F和FY27F营业利润预测，但认为当前14.4倍FY26F市盈率仍低于目标价对应的22倍水平。
分析框架
报告结合分业务收入与利润预测、同最新Bloomberg一致预期的比较、盈利预测修正及分部加总估值进行分析。估值将百度核心广告业务与云、芯片、软件即服务及Robotaxi等新业务分别估值，并据此形成12个月目标价。
方法论与常识提炼
对成熟广告业务和新业务分别估值后加总，以反映不同业务的增长、盈利能力及估值特征。
野村给予百度核心广告业务USD 2.1bn估值，依据为3倍FY27F市盈率；云、芯片、软件即服务及Robotaxi等新业务合计估值USD 31.5bn，最终目标价为USD 170。
比较当前交易市盈率与目标价隐含市盈率。
百度当前交易于14.4倍FY26F市盈率，USD 170目标价对应约22倍FY26F市盈率，低于此前目标价所对应的24倍。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- BIDU.US（BAIDU INC）主要研究标的
- 优势
- AI云和AI基础设施增长强劲，新业务涵盖云、芯片、软件即服务及Robotaxi；目标价相对现价仍有55.5%上行空间。
- 劣势
- 高利润率搜索广告业务显著下滑，经营利润率和净利率承压，非经营性亏损增加。
- 对比
- 云收入预测较最新Bloomberg一致预期高9%，营业利润预测高3%；但通用业务收入低1%，净利润预测明显低于一致预期。
- 风险
- 搜索广告恶化速度超预期、云和芯片收入增长不及预期、广告垂直领域监管收紧。
- Kunlunxin（未上市）百度旗下芯片业务及潜在上市催化剂
- 优势
- 受益于AI基础设施需求增长，潜在上市可提高业务价值透明度。
- 劣势
- 上市仍待中国证监会批准，时间表缺乏可见性。
- 对比
- 报告未提供可比公司或独立交易估值。
- 风险
- 审批延迟以及芯片收入增长低于预期。
- IQ.US（IQIYI INC）百度旗下长视频娱乐业务
- 优势
- 提供长视频娱乐服务，构成百度集团业务组合的一部分。
- 劣势
- 本报告对百度通用业务的核心预测明确剔除iQIYI，未提供其业绩上行驱动分析。
- 对比
- 报告披露其评级为中性，价格为USD 1.29。
- 风险
- 用户增长和使用时长恶化、长视频平台竞争加剧及内容监管风险。
关键数据
- 2Q26F百度通用业务收入CNY 25.1bn，同比-4.5%不含iQIYI，较最新Bloomberg一致预期低1%。
- 2Q26F广告收入增速同比-22%受AI聊天机器人改变信息获取方式及持续竞争影响。
- 2Q26F云收入增速同比+37%较最新Bloomberg一致预期高9%。
- 2Q26F AI基础设施收入CNY 7.4bn，同比+51%预计继续保持强劲增长动能。
- 2Q26F非公认会计准则营业利润CNY 3.8bn，同比-14%预计较一致预期高3%，营业利润率同比下降1.7个百分点。
- 2Q26F非公认会计准则净利润CNY 2.1bn，同比-56%低于CNY 3.5bn的一致预期，主要受非经营性亏损增加影响。
- 2Q26F非公认会计准则净利率8.5%预计同比下降9.8个百分点。
- 盈利预测调整FY26F -6%；FY27F -5%指百度通用业务非公认会计准则营业利润预测，主要因广告业务预期下调。
- 目标价与评级买入；USD 170目标价由USD 190下调，较USD 109.33收盘价隐含55.5%上行空间。
影响与含义
短期内，搜索广告下滑和利润率收缩可能压制业绩表现，非经营性亏损还可能造成净利润显著低于预期。中期来看，AI云和AI基础设施的高速增长有望提高新业务在估值中的权重，并部分抵消传统广告业务的结构性压力。昆仑芯潜在上市可成为估值催化剂，但审批时间缺乏可见性。
风险
- 传统搜索广告恶化速度快于预期。
- 云服务和芯片收入增长慢于预期。
- 其他广告垂直领域面临新的监管限制。
- 非经营性亏损高于预期，进一步拖累净利润。
- 昆仑芯上市审批延迟或未获批准。
- 目标价可能受到市场、宏观经济及公司盈利偏离预测的影响。
后续跟踪
- 2Q26实际广告收入降幅及搜索流量变现趋势。
- AI云与AI基础设施收入能否维持37%和51%的预测增速。
- 广告业务下滑对非公认会计准则营业利润率的持续影响。
- 非经营性亏损的构成及后续变化。
- 昆仑芯上市申请的监管审批进展。
- 云、芯片、软件即服务及Robotaxi等新业务的商业化和估值兑现。