1Q26增长加速、利润率改善，上调全年指引

概览

Nomura在5月19日发布报告，对Amer Sports公司1Q26季度业绩进行解读。公司在1Q26实现了收入和利润的双重超预期表现，并随之上调了全年FY26指引。这是Amer Sports在过去几个季度中延续的增长加速趋势，特别是在Outdoor Performance和Salomon品牌的强劲表现驱动下。报告认为，多品牌并行增长战略已证明其有效性，机构维持对公司的买入评级，并上调了目标价。

核心观点

Amer Sports在1Q26的财务表现全面超越市场预期。从收入端看，公司1Q26季度收入达USD1.95bn，同比增长26%（按恒定汇率计），超过Bloomberg一致预期的USD1.84bn约6%。其中Technical Apparel分部收入增长33% y-y（同店销售SSSG达19% y-y），Outdoor Performance分部收入增长42% y-y（同店销售加速至29% y-y，较3Q-4Q25明显加快），这两个分部构成了公司的核心增长引擎。 从盈利能力看，1Q26调整后营业利润增长46% y-y至USD339mn，远超共识预期的USD267mn。更令人鼓舞的是，两个主要分部的毛利率都出现了显著改善——Technical Apparel分部营业利润率同比上升2.5个百分点至26.4%，Outdoor Performance分部营业利润率同比上升4.8个百分点至20.4%。这说明公司不仅在扩大规模，而且在提升盈利效率。 在品牌战略层面，Salomon已证明自己是继Arc'teryx之后的又一个稳健增长驱动力。Salomon品牌自1Q25以来展现出强劲势头，特别是其sneaker和apparel产品线的销售表现突出。公司计划进一步优化Salomon的产品结构，使footwear和apparel的占比达到FY26E销售额的约75%。此外，Wilson品牌通过增强对网球相关服装（而非传统球拍和装备）的聚焦，预计也将成为公司下一阶段的重要增长来源。 基于1Q26的强劲表现，管理层上调了FY26全年指引。公司预计FY26E收入增长20-22% y-y（前值16-18%），营业利润率为13.4-13.7%（前值13.1-13.3%）。这反映了公司对全年增长势头的更乐观预判，也验证了机构对其多品牌并行增长战略的信心。

分析框架

机构的分析思路围绕品牌动力、分部增长与盈利能力改善三条主线展开。首先在品牌层面，机构观察各品牌（Arc'teryx、Salomon、Wilson等）的销售增速、产品结构优化与市场渗透空间，判断多品牌矩阵的增长可持续性。其次在分部层面，机构追踪Technical Apparel、Outdoor Performance与Ball & Racquet Sports三个分部的收入增长、同店销售表现与毛利率变化，评估各分部的景气度与盈利改善趋势。再次在利润端，机构关注调整后营业利润与EBITDA的增长幅度，以及与收入增长的匹配度，判断公司的运营杠杆效应。最后，机构通过对比当前指引与前期指引的升幅，验证公司增长加速的可信度与可持续性。 在估值方法上，机构采用SOTP分部估值法，分别为Technical Apparel、Outdoor Performance与Ball & Racquet Sports设置15x、19x、14x的目标F12M EV/EBITDA倍数，进而推导出综合目标价。这一方法充分考虑了不同分部的业务特性与增长阶段差异。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  按业务分部分别估值，再加总得出整体目标价

  SOTP方法将公司按分部划分，为各分部设置合理的EV/EBITDA倍数，分别估值后加总，可更精准地反映多业务线公司的真实价值，特别是当各分部处于不同增长阶段时

• 公司基本面与财务框架ROIC–WACC 利差

  公司通过提升分部毛利率，增大利润增长与收入增长的差值，体现运营杠杆

  当收入增长率一定时，毛利率提升会更快地拉高利润增长率，说明公司运营效率在改善，这是判断盈利质量的关键指标

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  Salomon sneaker/apparel等新品类处于快速渗透期，增长加速；Wilson则通过品类切换进入新的增长曲线

  新产品或新品类的销售增长往往呈S曲线特征：初期缓慢，中期加速，后期平稳；识别产品所处阶段有助于评估其增长可持续性

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  公司多品牌矩阵中每个品牌都具有差异化定位（高端户外、运动服装等），形成互补的竞争优势

  多品牌战略能够覆盖不同消费者群体与使用场景，降低单一品牌风险，形成难以复制的生态优势

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Amer Sports Inc (AS.US)

  研报主体

  优势

  多品牌矩阵建立差异化竞争优势；Arc'teryx与Salomon品牌动力稳健，Wilson聚焦高增长服装品类；利润率显著提升；管理层指引提升可信度高

  劣势

  中国市场表现不确定性；库存管理风险；单一品牌对整体业绩的依赖度需要监测

  对比

  相比其他多品牌运动户外公司（如VF Corporation等），Amer Sports的品牌年轻且增长动力更强

  风险

  中国市场运营表现弱于预期；库存积压；DTC扩张不达预期

关键数据

• 1Q26总收入USD1.95bn同比增长26%（恒定汇率），超Bloomberg共识USD1.84bn
• Technical Apparel收入增速33% y-y同店销售增长19% y-y，保持稳健增长
• Outdoor Performance收入增速42% y-y同店销售增长29% y-y，加速自3Q-4Q25；Salomon sneaker/apparel强劲
• 1Q26调整后营业利润USD339mn同比增长46% y-y，超共识USD267mn
• Technical Apparel营业利润率26.4%同比提升2.5个百分点
• Outdoor Performance营业利润率20.4%同比提升4.8个百分点，4Q25的暂时下调确系为Salomon长期增长所需
• FY26E收入增长指引（上调后）20-22% y-y前值16-18%，上调4个百分点
• FY26E营业利润率指引（上调后）13.4-13.7%前值13.1-13.3%，上调0.3-0.4个百分点
• 当前交易估值13.0x F12M调整后EV/EBITDA，26.2x FY26F P/E——
• 目标价USD49.30从USD47.90上调，对应16.3x F12M EV/EBITDA，隐含涨幅49%

影响与含义

Amer Sports的1Q26业绩加速与指引上调说明公司的多品牌增长战略正在加快变现。对投资者而言，这表明公司已度过初期整合期，进入品牌协同与利润释放阶段。特别是Salomon和Wilson两个品牌的增长潜力持续释放，为公司中期增长提供了多重动力。从估值角度看，尽管当前股价已有所上升，但相对FY26 26.2x的P/E以及13.0x的EV/EBITDA，机构认为公司的增长前景足以支撑更高的估值，目标价提升幅度达49%反映了对其增长加速的信心。同时，公司利润率的改善（特别是Outdoor Performance分部）表明运营效率在提升，这有利于改善后续年份的盈利质量。但需注意，中国市场运营表现变化与库存管理水平仍是需要后续跟踪的要点。

风险

• 中国市场运营表现弱于预期可能拖累整体收入增长
• 库存水平高于预期会压低利润率、限制增长空间
• DTC渠道扩张不如预期会影响品牌战略推进与毛利率提升

后续跟踪

• 2Q26及后续季度Salomon和Wilson品牌的同店销售增速能否维持42%以上
• 各分部毛利率改善趋势能否延续，特别是Outdoor Performance能否保持20%+的高利润率
• 中国市场的销售表现与增长贡献度
• DTC渠道的扩张进展与对整体毛利率的推升效果