中国医疗健康关注度回升，CDMO仍居配置首位

概览

报告汇总了Nomura在香港、新加坡和吉隆坡与逾30位投资者交流后的反馈，并评估中国医疗健康公司即将公布的1H26及2Q26业绩。投资者兴趣较两个月前明显改善，原因包括多家公司已披露的业绩强劲，以及AI主题投资热度有所降温。当前仓位总体不高，资金主要集中于CDMO；其他内需医疗子行业仍缺乏明确复苏迹象。

核心观点

CDMO是当前最受投资者和分析师青睐的子行业，全球及中国生物科技融资回暖有望支持订单与制造需求。Wuxi Apptec凭借小分子D&M和TIDES业务强劲增长、估值仍具吸引力及利润率扩张潜力，继续被列为首选。Innovent和BeOne等头部生物科技公司凭借商业化能力取得优于市场预期的销售表现。大型制药公司1H26业绩可能受到药品销售环境疲弱、尤其是仿制药业务承压的影响，但预计市场环境自3Q26起逐步改善。医疗器械、医院和药房尚未出现明显复苏，后续若基本面转强，可能吸引轮动资金流入。

分析框架

报告结合跨地区投资者访谈、已披露业绩与盈利预警、公司业绩预览、行业融资数据、估值倍数及业务趋势进行基本面判断，并通过子行业排序识别相对配置机会。

方法论与常识提炼

• 投资者调研跨市场路演反馈

  通过与逾30位机构投资者交流评估市场关注度、仓位和主要争议。

  访谈覆盖香港、新加坡和吉隆坡，重点讨论1H26及2Q26业绩、CDMO需求、地缘政治和子行业轮动。

• 基本面分析业绩预期差分析

  比较已披露或预告的经营表现与分析师及市场预期。

  多家公司近期业绩超过此前谨慎预测，但由于业绩较好的公司通常更早披露，不能简单将其视为全行业领先指标。

• 估值分析市盈率与PEG分析

  结合盈利增速判断估值吸引力。

  Wuxi Apptec约19倍FY26F市盈率且PEG低于1，被视为股价上涨后仍具吸引力。

• 行业比较子行业优先级排序

  按照增长确定性、融资环境和经营复苏程度进行相对配置。

  报告将CDMO、生物科技和制药依次置于配置前列，对医疗器械、医院和药房保持观察。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Wuxi Apptec（2359 HK / 603259 CH）

  首选标的，Buy

  优势

  小分子D&M受口服GLP-1 RA、口服PCSK9及pan-KRAS(ON)抑制剂需求推动，TIDES业务快速放量；资本开支指引和增量销售毛利率显示需求信心及利润率潜力。

  劣势

  未来增长部分取决于客户药物和分子的商业化进展，外部因素可控性有限。

  对比

  相较其他CDMO，公司在小分子领域具主导地位，业绩兑现度和制造业务规模更突出。

  风险

  控股股东潜在配售、GLP-1市场增速放缓、美国制造回流及地缘政治扰动。

• Innovent（1801 HK）

  重点推荐，Buy

  优势

  2Q26药品销售同比增长60%、环比增长13%，商业化能力领先较小型生物科技公司。

  劣势

  股价表现仍可能受到行业情绪、产品竞争及后续销售持续性的影响。

  对比

  与BeOne同属商业化能力较强的头部生物科技公司，销售表现的重要性高于单一临床催化剂。

  风险

  药品销售环境变化、竞争加剧及临床或监管进展不及预期。

• Wuxi XDC（2268 HK）、Wuxi Bio（2269 HK）、Asymchem（002821 CH / 6821 HK）及Pharmaron（300759 CH / 3759 HK）

  CDMO受益组合，多数为Buy

  优势

  受益于全球及中国生物科技融资恢复，预计1H26业绩良好。

  劣势

  部分公司制造业务规模和成熟度仍不及Wuxi Apptec。

  对比

  具备行业景气回升弹性，但Wuxi Apptec在小分子制造领域的领先优势更明确。

  风险

  汇率逆风、融资环境反复、潜在加息、AI应用对研发业务模式的影响及制造订单转化慢于预期。

• Hengrui（600276 CH / 1276 HK）、Hansoh（3692 HK）及Sinobiopharma（1177 HK）

  大型制药公司业绩观察组

  优势

  拥有较成熟的产品组合和商业化体系，市场环境预计自3Q26逐步改善。

  劣势

  近期药品销售条件不利，仿制药业务受到的负面影响更明显。

  对比

  短期业绩确定性弱于CDMO和头部生物科技公司；CSPC借助零售药房渠道实现较完整的增长。

  风险

  1H26业绩低于预期、仿制药销售承压及市场恢复慢于预期。

• 医疗器械、医院及药房子行业

  低配观察，潜在轮动方向

  优势

  当前关注度和仓位较低，一旦经营数据改善，可能获得较强资金流入。

  劣势

  内需复苏尚未提速，缺少明确基本面拐点。

  对比

  现阶段增长可见度低于CDMO、生物科技和制药板块。

  风险

  需求恢复延迟、市场竞争激烈及业绩继续低于预期。

关键数据

• 路演覆盖逾30位投资者过去两周在香港、新加坡和吉隆坡交流。
• Wuxi Apptec 2027年增长预测收入与利润均为高十几位数增长实际增速将较大程度取决于所服务药物及分子的商业化进展。
• Wuxi Apptec FY26F估值约19倍市盈率，PEG低于1报告认为股价上涨后估值仍有吸引力。
• Wuxi Apptec增量销售毛利率约75%指2Q26相较1Q26新增销售对应水平，显示仍有利润率扩张空间。
• 全球生物科技融资USD26.8bn1H26同比增长59%。
• 中国生物科技融资USD5.8bn1H26同比增长79%。
• Wuxi Apptec年内股价表现约翻倍部分投资者对错过上涨行情表示遗憾。
• Innovent 2Q26药品销售增速同比增长60%，环比增长13%反映头部生物科技公司的商业化能力。

影响与含义

板块重新获得关注但资金配置仍高度集中，短期最明确的机会来自业绩兑现度较高的CDMO和头部生物科技公司。Wuxi Apptec的强劲业绩及指引上调可能提升市场对同业1H26业绩的预期，Wuxi XDC、Wuxi Bio、Asymchem和Pharmaron有望受益，但汇率可能拖累表现。若3Q26药品销售环境改善，大型制药公司可能迎来预期修复；若医疗器械、医院和药房出现复苏信号，则可能触发更广泛的资金轮动。

风险

• 近期率先披露业绩的公司可能存在正向选择偏差，不能代表整个板块。
• Wuxi Apptec控股股东可能进行股份配售。
• GLP-1药物市场增速可能放缓。
• 药品制造活动可能回流美国，削弱中国CDMO订单增长。
• 地缘政治及监管事件可能重新压制估值和投资者情绪。
• 潜在美联储加息可能影响生物科技融资环境及CDMO估值。
• 汇率逆风可能拖累CDMO公司的1H26业绩。
• 药品销售环境、特别是仿制药市场的恢复速度可能低于预期。
• 临床催化剂或客户药物商业化进展不及预期。

后续跟踪

• 未来两周其余医疗健康公司是否继续公布超预期业绩。
• Wuxi Apptec客户项目的商业化进展、资本开支执行及利润率变化。
• Wuxi XDC、Wuxi Bio、Asymchem和Pharmaron的1H26业绩及汇率影响。
• 全球及中国生物科技融资能否延续同比高增长。
• AI应用对CDMO研发业务带来的机会或替代风险。
• CDMO制造业务何时形成类似Wuxi Apptec的规模化贡献。
• 3Q26药品销售环境是否如期改善。
• 医疗器械、医院和药房是否出现经营拐点及资金轮动。
• GLP-1需求、美国制造回流和地缘政治政策变化。