Morgan Stanley上调中际旭创盈利预测，看好AI光模块需求超预期

概览

本报告是Morgan Stanley对Zhongji Innolight Co Ltd的业绩点评和估值预测更新。核心结论是：受AI与计算基础设施投资强劲拉动，公司1Q26业绩显著超预期，且AI光模块行业需求强于此前判断，因此报告上调公司2026-2027年收入、毛利率和净利润预测，并新增2028年预测。

核心观点

报告的核心观点包括：第一，scale-out、scale-up和scale-across架构更广泛应用，带动AI光模块需求加速；第二，公司是800G和1.6T商业化先行者，凭借与全球CSP的长期合作、联合研发和新产品导入能力，在time-to-market、time-to-volume和time-to-cost方面优于同业；第三，1.6T需求是2027-2028年行业预测大幅上修的主要原因；第四，3.2T、NPO和OCS可能在2027年后继续贡献成长，并缓解市场对CPO替代风险的担忧。

分析框架

报告采用业绩复盘、行业出货量预测、TAM测算、产品代际迁移、公司竞争优势评估和财务模型更新相结合的方法。先验证1Q26实际收入、毛利率和净利润相对原预测的超预期幅度，再将AI光模块行业出货假设、产品结构改善和高端产品占比提升纳入2026-2028年收入、毛利率、净利润和估值指标预测。

方法论与常识提炼

• financial_modelMorgan Stanley ModelWare

  盈利预测与财务模型更新

  报告说明除非另有注明，所有指标基于Morgan Stanley ModelWare框架，并据此更新2026-2028年收入、EBITDA、净利润、EPS、P/E、P/BV和EV/EBITDA等预测。

• industry_forecastTAM and shipment forecast

  AI光模块行业需求测算

  报告将2026、2027、2028年AI光模块行业出货预测分别上调至73mn、141mn、150mn只，并据此预测行业TAM从2025年US$18bn增至2028年US$102bn。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Zhongji Innolight Co Ltd (300308.SZ, 300308 CS)

  报告覆盖公司，受AI光模块需求、800G/1.6T商业化和未来3.2T、NPO、OCS技术演进影响。

  优势

  公司是800G和1.6T商业化先行者，与全球CSP保持长期合作和联合研发，具备更快良率提升、成本下降和新品导入能力。

  劣势

  报告未给出有效目标价或当前评级；未来增长对高端光模块需求和主要CSP资本开支持续性依赖较高。

  对比

  报告认为公司在time-to-market、time-to-volume和time-to-cost等关键指标上比同业更具竞争力。

  风险

  CPO替代风险、竞争强度、客户多元化不足、地缘政治、关税和供应链波动。

• AI transceiver industry

  行业需求上修是公司盈利预测上调的主要背景。

  优势

  scale-out、scale-up和scale-across架构应用扩大，带动2026-2028年AI光模块出货与TAM预测显著上修。

  劣势

  行业增长高度依赖AI基础设施投资周期和高端产品迭代节奏。

  对比

  1.6T需求成为2027-2028年预测大幅上调的关键变量，较此前更乐观。

  风险

  新技术路线变化、CPO潜在替代、供应链和地缘政治扰动。

关键数据

• 1Q26收入Rmb19,496mn同比增长192%，环比增长47%，较Morgan Stanley预测高39%。
• 1Q26毛利率46.1%同比提升9.4ppt，环比提升1.6ppt，较预测高0.5ppt。
• 1Q26净利润Rmb5.7bn同比增长262%，环比增长56%，较原预测高31%。
• 2026e净利润预测上调33%反映1Q26业绩扎实和行业需求更乐观。
• 2027e净利润预测上调180%主要受1.6T需求和高端光模块出货预测上修推动。
• 2026-2028收入CAGR53%报告预测2026-2028年收入复合增速。
• 2026-2028盈利CAGR66%报告预测2026-2028年盈利复合增速。
• AI光模块TAMUS$18bn in 2025 to US$102bn in 2028三年内扩张超过4倍。
• 2028E收入Rmb251,279mn财务摘要中新增的2028年预测。
• 2028E净利润Rmb92,107mn财务摘要中新增的2028年预测。

影响与含义

该报告强化了中际旭创作为AI光模块龙头的成长叙事：短期由1Q26业绩超预期和2026-2027年盈利预测上调支撑，中期由800G和1.6T放量驱动，长期则关注3.2T、NPO和OCS等新技术能否延续增长曲线。不过，由于当前股票评级和目标价不可用，投资判断更应关注盈利预测变化、行业出货假设和风险项，而不是从评级本身推导结论。

风险

• CPO颠覆风险，包括发生时间和影响幅度。
• 竞争强度上升及客户多元化风险。
• 地缘政治、关税和供应链波动。
• AI基础设施投资若低于预期，可能影响高端光模块需求。
• 1.6T、3.2T、NPO或OCS商业化节奏若慢于预期，可能影响2027年后的增长兑现。

后续跟踪

• 2026-2028年AI光模块行业出货量是否接近73mn、141mn、150mn只的上修预测。
• 1.6T产品放量速度及其在公司收入结构中的占比变化。
• 3.2T、NPO和OCS技术进展及商业化订单验证。
• 公司毛利率是否继续受高端产品占比提升支撑。
• 全球CSP资本开支与AI计算基础设施投资强度。
• CPO技术路线对传统光模块需求的替代时间和幅度。
• 地缘政治、关税和供应链限制对交付与成本的影响。