铝行业纪要：中国产量微增，中东供应大幅中断

概览

本篇研报为瑞银举办的铝业专家会议纪要，重点梳理了中国、印度尼西亚和中东三大核心区域的铝行业最新供需动态。报告指出，尽管市场担忧中国存在产能过剩，但2026年产量仍将温和增长；印度尼西亚作为新兴供应地，其产能扩张正面临严峻的政策与基础设施瓶颈；而中东地区则因地缘政治冲突导致严重的供应中断，对全球平衡产生显著影响。

核心观点

中国方面：专家预计2026年中国铝产量将达到4550万吨，较2025年的4450万吨增长2%。尽管存在过剩担忧，但产量增长主要源于：1）3-5年前启动但未获最终批准的遗留违规产能仍在运行，规模约60-70万吨/年；2）产能置换不同步，新产能投产快于旧产能关闭；3）局部提高电流强度操作有限，因会缩短槽寿命并增加次年压力。地方政府因财政贡献缺乏削减动力，中央政策可能转向通过碳合规使遗留产能合法化，届时授权产能上限可能提升至约4600万吨。 印度尼西亚方面：预计2026/27年将分别新增220万/200万吨电解铝产能（实际产出110万/180万吨）。虽然高利润驱动企业提前投产，但执行风险极高：1）税收优惠是关键约束，许多冶炼厂未获得进口关税（13.5%）、出口税及所得税豁免，导致利润压缩甚至积压库存（如Adaro可能因未获批准而在2026年增加30万吨库存）；2）电力与设备受限，电厂建设需2年以上，中国发电设备交付需4年，电解槽交付需6-12个月。氧化铝方面，2026/27年计划新增产能100万/520万吨，但受制于铝土矿开采审批（RKAB）转为年度制导致进度放缓，以及监管收紧推升铝土矿FOB价格至42美元/吨，使得氧化铝生产成本升至2200-2400元/吨。 中东方面：预计2026年铝产量将减少约220万吨，受影响产能达350-380万吨。中断原因包括原料短缺（Alba、Jebel Ali、伊朗部分产能受限，恢复需3-6个月）及设施严重受损（Al Taweelah >160万吨、Qatalum ~20万吨，恢复需>12个月）。物流受限导致红海和海湾港口氧化铝流入有限，区域库存已累积至110-120万吨。

分析框架

研报采用典型的“分区域供需框架”进行分析。首先，通过专家访谈获取一手微观数据，将全球铝供应链拆解为中国（最大生产国）、印尼（主要增量来源）和中东（重要出口基地）三个关键板块。其次，在每个板块内，深入剖析供给端的刚性约束（如中国的政策合规、印尼的税收与电力瓶颈、中东的地缘物理损伤），而非仅关注需求侧。最后，结合具体的产能投放时间表、库存累积情况及恢复周期，定性评估各区域对全球铝平衡表的边际影响。这种自下而上、聚焦供给瓶颈的分析方法，有助于投资者识别短期内的供应弹性与长期结构性变化。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  分区域供需平衡分析

  研报将全球市场拆分为中国、印尼、中东三个独立单元，分别分析各自的供给约束（如政策、电力、战争）和产出预测，从而推导全球总供给的变化。这是大宗商品研究中常用的结构化分析方法。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  上游资源限制向中游加工成本的传导

  在分析印尼时，研报指出上游铝土矿审批收紧和价格上涨（从32美元涨至42美元），直接导致中游氧化铝生产成本上升（从2000-2200元涨至2200-2400元）。这体现了原材料端波动如何沿产业链向下游传递成本压力。

关键数据

• 中国2026E铝产量4550万吨同比+2%（2025年为4450万吨）
• 中国遗留违规产能规模60-70万吨/年主要来自3-5年前未获最终批准的项目
• 印尼2026E新增电解铝产能220万吨预计实际产出110万吨
• 印尼铝土矿FOB价格~42美元/吨较1月的32美元/吨上涨，推升氧化铝成本
• 印尼氧化铝生产成本2200-2400元/吨较此前的2000-2200元/吨上升
• 中东2026E产量损失~220万吨受影响产能350-380万吨
• 中东区域累积库存110-120万吨自供应中断以来累积

影响与含义

研报认为，全球铝供应格局正呈现分化态势。中国产量虽在增长，但受限于政策天花板和遗留问题，增速温和；印尼作为未来的主要增量来源，其实际产出能力受制于税收和基础设施瓶颈，短期内难以完全释放规划产能，这可能延缓全球供应过剩的到来。与此同时，中东地区的长期供应中断（特别是Al Taweelah等大厂的长时间停产）将从全球市场中抽离显著份额，并对物流链条造成持续扰动。这些因素共同作用下，铝价可能在短期内获得一定的供给侧支撑，但需密切关注中国政策对违规产能的最终处置方式以及印尼税收政策的落地情况。

风险

• 房地产施工恶化
• 太阳能/风能装机量不及预期
• 家电出口订单下降
• 国家电网和南方电网资本开支不及预期

后续跟踪

• 中国中央政府对遗留违规产能的碳合规化处理政策
• 印尼冶炼厂税收豁免获批进度及Adaro等企业的库存变化
• 中东地区Al Taweelah等受损设施的修复进展及重启时间表
• 印尼铝土矿RKAB年度审批配额的下发速度