理想汽车Q1创上市以来最大单季亏损，维持中性评级

概览

野村证券发布研报点评理想汽车2026年一季度业绩。报告显示，理想汽车Q1营收230亿元，虽略高于指引但同比下滑11%；车辆交付9.51万辆，同比微增2%。受产品结构变化及纯电车型i6占比提升影响，单车均价大幅下滑，导致车辆毛利率跌至6.1%的历史低位。公司单季净亏损达23亿元，创上市以来最大亏损纪录。展望二季度，管理层指引交付量环比持平或微降，营收同比降幅可能扩大。尽管有新车型L9系列支撑，但考虑到竞争加剧及原材料成本上升，野村认为理想汽车的盈利修复之路仍将颠簸，因此维持“中性”评级及20美元的目标价。

核心观点

业绩承压，毛利率创历史新低。2026年一季度，理想汽车实现营收230亿元，同比下降11%，环比下降20%。车辆交付量为9.51万辆，同比增长2%，但环比下降13%。由于产品组合变化，特别是低毛利的纯电车型i6在总销量中占比达到60%，导致单车平均售价（ASP）同比下降15%，环比下降9%。车辆毛利率仅为6.1%，同比下降13.7个百分点，环比下降10.7个百分点，创下自2020年以来的最低水平。营业利润率为-13.0%，连续三个季度为负。最终录得净亏损23亿元，成为公司上市以来亏损最严重的一个季度。 二季度指引平淡，销量增长面临挑战。管理层对2026年二季度的指引显示，预计交付量为9.5万至10万辆，同比下降10%-14.5%，暗示5月和6月月均销量约为3-3.3万辆，较4月呈现环比下降趋势。预计二季度营收为241亿至254亿元，同比下降16%-20.3%。结合交付指引，野村推测二季度ASP可能环比改善5%，主要得益于新L9系列车型的贡献。尽管如此，公司仍维持2026年全年销量同比增长20%的目标，这意味着下半年需完成29万辆的交付任务，压力较大。 新车周期与出海战略是未来看点。在新车型方面，新L9系列上市两周订单超1万辆，其中低配版（Livis）占比90%，高配版（Ultra）占比10%。公司计划在6月加大高配版的推广力度，并目标在40-50万元价格区间占据20%的新能源SUV市场份额。此外，新款5座L8将于6月底上市，后续还有L7、i9等车型储备。在海外扩张方面，公司已与沙特阿拉伯和阿联酋的分销商签署合同，计划于三季度通过新L9增程车型进入中东和中亚市场，并于下半年推出右舵车型（如MEGA），逐步进入香港、新加坡和欧盟市场。

分析框架

野村采用自上而下与自下相结合的分析框架。首先，通过拆解营收、交付量、单车均价（ASP）和毛利率等核心财务指标，量化评估公司当前的经营困境，特别是识别出产品组合变化（纯电车型占比高）对盈利的负面冲击。其次，结合管理层给出的二季度指引，推演未来的销量趋势和盈利修复路径，指出虽然ASP可能因新车结构优化而环比改善，但同比压力依然巨大。最后，从竞争格局、成本端（锂、内存等材料价格上涨）以及新车型周期（L9、L8等）和海外扩张进度等多个维度，综合判断公司中长期的发展潜力和风险，从而得出维持中性评级的结论。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF估值法

  研报使用现金流折现模型计算目标价，假设加权平均资本成本(WACC)为11.9%，终端增长率为1.5%，以此评估公司的内在价值。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  量价拆分分析

  将营收增长拆分为销量（量）和单车均价（价）两个维度，深入分析发现虽然销量微增，但ASP大幅下降是导致营收下滑和毛利承压的主要原因。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  毛利率与营业利润率分析

  重点关注车辆毛利率和营业利润率的变化，指出毛利率降至6.1%且营业利润率连续为负，反映了公司在当前市场环境下的盈利质量恶化。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Li Auto Inc. (LI.US / 02015.HK)

  直接覆盖标的

  优势

  拥有坚实的新车产品管线（新L8、L7、i9）；积极拓展海外市场（中东、右舵市场）；维持全年20%销量增长目标显示管理层信心。

  劣势

  Q1创上市以来最大亏损；车辆毛利率跌至6.1%历史低位；纯电车型i6占比高但毛利低；Q2指引平淡，销量环比可能下降。

  对比

  相较于同行，理想在增程领域有优势，但纯电转型初期面临成本和定价压力，且面临激烈的市场竞争。

  风险

  中国电动车市场竞争加剧；新L系列车型销售势头不及预期；供应链意外中断。

关键数据

• Q1 2026 营收230 亿元同比 -11%，环比 -20%
• Q1 2026 车辆交付量9.51 万辆同比 +2%，环比 -13%
• Q1 2026 车辆毛利率6.1%同比 -13.7 pp，环比 -10.7 pp，创2020年以来新低
• Q1 2026 净亏损23 亿元上市以来最大单季亏损
• Q2 2026E 交付指引9.5 - 10 万辆同比 -10.0% ~ -14.5%
• Q2 2026E 营收指引241 - 254 亿元同比 -16.0% ~ -20.3%
• 2026 全年销量目标同比增长 20%对应下半年需交付 29 万辆

影响与含义

野村认为，理想汽车短期内仍将在颠簸中前行。尽管新L9系列带来了一定的订单增量，但高配版的推广仍需努力，且面临来自同行的激烈竞争。同时，锂、内存等原材料成本的上涨将进一步挤压利润空间。因此，预计公司在交付量和利润率方面将继续承受压力。不过，公司坚定的全年销量目标和积极的海外扩张计划（进入中东、右舵市场）为长期增长提供了一定支撑，但短期投资者需警惕盈利修复的不确定性。

风险

• 中国电动汽车市场竞争加剧
• 新L系列车型销售势头弱于预期
• 电动汽车和智能汽车供应链意外中断

后续跟踪

• 新L9 Ultra版本及 upcoming 新车型的订单获取情况
• 6月份软件及AI发展发布会的市场反响
• 锂、内存等材料成本变化对毛利率的影响
• 中东及右舵市场（香港、新加坡、欧盟）的扩张进展