1Q26交易与基金销售反弹强劲，但费率压力仍支撑卖出评级

概览

本报告是高盛对East Money Information Co. 1Q26业绩的点评。公司一季度零售交易、融资融券和基金销售收入反弹明显，核心收入与净利润均高于高盛预期。不过，高盛认为基本面改善的质量仍受限：基金代销收入更多来自市场活跃度提升，而不是费率改善或主动基金AUM质量提升；同时ETF扩张和基金降费政策继续压低费率。因此，高盛在小幅上调盈利预测后仍维持卖出评级。

核心观点

核心观点是短期业绩强劲不改变中期竞争压力。1Q26行业ADTV同比和环比大幅上升，拉动经纪、融资融券和基金销售收入；但东方财富在主动基金分销的竞争地位正在弱化，权益基金分销AUM市占率继续下降，基金费率也处于下行通道。高盛认为，这些因素会限制收入质量、估值弹性和未来利润增长可持续性，因此维持Sell评级。

分析框架

报告从季度业绩拆分、收入来源、相对高盛预期差异、基金销售费率与AUM结构、估值倍数和目标价方法几个层面展开。高盛将1Q26实际收入、利润和关键比率与1Q25、4Q25及GSe进行比较，并结合AMAC基金分销数据判断基金代销收入增长的来源和质量。

方法论与常识提炼

• 估值2027E 12个月远期P/E

  目标价基于2027E 12个月远期市盈率20倍

  高盛维持2027E P/E倍数20x不变，在纳入1Q26业绩后得到12个月目标价Rmb17.09。

• 因子画像GS Factor Profile

  增长、财务回报、估值倍数和综合因子比较

  该框架将公司与高盛覆盖股票及行业同业比较，使用销售、EBITDA、EPS增长，ROE、ROCE、CROCI，以及P/E、P/B、股息收益率等指标计算分位数。

• 并购概率M&A Rank

  M&A Rank 3

  报告列示M&A Rank为3，按高盛定义对应低并购概率0%-15%，通常不纳入目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 300059.SZ

  报告覆盖标的

  优势

  零售交易相关收入在1Q26显著反弹，经纪和融资融券收入受行业ADTV上升推动；净利润和核心收入均高于高盛预期。

  劣势

  基金代销费率持续下行，主动基金分销竞争地位走弱，权益基金分销AUM市占率继续下降。

  对比

  报告将300059.SZ与Asia ex. Japan覆盖股票及China Brokers & AM同业进行GS Factor Profile比较；评级也相对于CITIC Securities、CICC、Futu、GF Securities、Hundsun、UP Fintech等覆盖宇宙。

  风险

  若交易量进一步改善、基金分销费率上升或投资收入增加，可能构成上行风险。

• Shanghai-Shenzhen 300

  相对表现基准

  优势

  用于衡量300059.SZ股价相对市场的表现。

  劣势

  报告显示300059.SZ近3个月、6个月和12个月相对Shanghai-Shenzhen 300分别跑输16.6%、25.7%和23.7%。

  对比

  300059.SZ近3个月绝对收益为-15.5%，6个月为-23.9%，12个月为-3.8%。

  风险

  若市场风险偏好或券商板块估值修复，个股相对表现可能偏离报告假设。

关键数据

• 评级Sell自2022年11月29日起为Sell评级。
• 12个月目标价Rmb17.09基于不变的2027E 20x P/E。
• 当前价格Rmb19.70报告首页列示价格。
• 隐含下行空间13.2%目标价相对当前价格的下行空间。
• 1Q26核心收入约Rmb5.0bn不含其他收入；较高盛预期高24%，同比增长约12%。
• 1Q26净利润约Rmb3.7bn较高盛预期高22%，同比增长约25%。
• 1Q26经纪收入Rmb2.9bn同比增长46%，环比增长17%。
• 1Q26融资融券收入Rmb1.1bn同比增长54%，环比增长7%。
• 1Q26基金分销收入Rmb1.1bn同比增长31%，环比增长7%，但增长质量受费率和AUM结构压力影响。
• 市值Rmb311.3bn / $45.6bn报告Key Data列示。
• 3个月ADTVRmb5.0bn / $730.6mn报告Key Data列示。
• 2026E收入预测Rmb21,798.4mn高盛预测表中的新预测。
• 2026E净利润预测Rmb14,185.9mn高盛预测表中的新预测。
• 2026E EPSRmb0.90高盛预测表中的新预测。

影响与含义

对投资含义而言，报告传递的是短期业绩弹性与中期商业模式压力并存。市场成交活跃可以推高经纪、融资融券和基金销售收入，但如果基金代销费率继续被ETF扩张和政策降费压低，且主动基金分销市占率继续下降，东方财富的高质量收入增长和估值重估空间将受限。高盛小幅上调预测但维持卖出，说明其更关注收入结构和竞争位置恶化，而非单季业绩超预期。

风险

• 交易量进一步改善可能带来收入和盈利上行。
• 基金分销费率高于预期可能缓解费用率下行压力。
• 投资收入增加可能提升其他收入和利润表现。
• ETF扩张和基金降费政策可能继续稀释基金销售费率。
• 主动基金分销AUM市占率继续下降可能削弱东方财富长期竞争力。

后续跟踪

• 行业ADTV能否持续维持高位，以及对经纪和融资融券收入的拉动是否可持续。
• AMAC披露的东方财富权益基金分销AUM市占率变化。
• 非货币基金销售量、前端费率和后端费率的走势。
• ETF规模扩张和基金降费政策对代销收入率的影响。
• 2026E-2028E收入、净利润和EPS预测是否继续上修或下修。
• 投资收入波动及其对其他收入的贡献。