高盛更新确信买入名单，聚焦AI代币爆发与供应链机遇

概览

本报告是高盛发布的“连接点”系列周报，旨在整合最新的市场动态、业绩点评和研究观点。核心内容包括更新全球各区域的“确信买入名单”（Conviction List），重点分析了AI代理经济（Agentic AI）引发的代币消耗爆发式增长，以及中东地缘政治紧张局势对能源和化学品供应链的影响。报告覆盖了从科技、能源、工业到消费等多个行业的数十家重点公司业绩表现及评级调整。

核心观点

确信买入名单更新：高盛在欧洲区新增了三个确信买入标的：1) Naturgy，受益于战略转型向增长倾斜及液化天然气（LNG）价格短期上涨；2) Norsk Hydro，有望填补中东动荡导致的铝增值产品（VAP）缺口；3) flatexDEGIRO，受益于欧洲零售投资者参与度提升及其规模优势。同时移除了Informa和Bureau Veritas。美国区新增IBKR和UNH，移除ABT和KEYS。亚太区新增Yaskawa、Inovance等。 AI代理经济与代币爆发：分析师James Schneider指出，到2030年，消费者和企业级AI代理可能推动代币消费量达到当前全球容量的24倍以上。这不仅是一个需求故事，更是一个利润率扩张的故事，因为代币成本的下降将使更多企业用例具备经济性。目前部分代理（如编码代理）的成本已低于人类劳动力，预计2026年上半年代币经济性将转正。欧洲相关受益标的包括Ceres Power（数据中心电力瓶颈）、Schneider Electric等。 供应链与能源安全：中东局势导致供应链风险上升，特别是航空燃油和化学品领域。即使在基准情境下，航空燃油供应也将趋紧。化学品行业面临投入成本上升且难以转嫁的压力，尤其是面向消费者的板块。汽车行业中，原材料和DRAM成本通胀预计将在2026-2027年下半年造成至少170个基点的息税前利润（EBIT）利润率压力。然而，这也带来了结构性机会，如能源安全、电气化趋势以及债券收益率下降利好公用事业股（如Enel、RWE、Orsted）。 重点公司业绩概览： - 科技与半导体：Infineon因AI功率半导体需求强劲上调全年指引；ARM虽核心授权业务不及预期，但数据中心需求抵消了智能手机疲软；AMD升级为买入，受AI代理驱动服务器CPU顺风。 - 工业与汽车：BMW一季度汽车EBIT和自由现金流超预期；Ferrari小幅超预期；Knorr Bremse订单超预期。但整体行业面临关税和成本压力。 - 消费：Anheuser-Busch InBev回归销量增长，尤其巴西市场受益于FIFA效应；Zalando重申指引；Next在英国消费者情绪低迷背景下仍实现增长。 - 金融：HSBC资产质量受关注，但净利息收入（NII）和回报路径强劲；Wise因自由现金流生成能力强，资本回报框架受关注。

分析框架

报告采用自上而下与自下而上相结合的方法。首先通过宏观策略视角分析地缘政治（中东局势）对供应链和能源价格的冲击，识别出受影响最大的行业（如航空、化工、汽车）。其次，深入技术前沿，通过建模分析AI代理经济的长期趋势（代币消耗量、成本对比），挖掘产业链中的结构性赢家（如电力、硬件、特定软件）。最后，结合密集的一季度财报季，对具体公司的业绩进行逐一点评，验证上述宏观和技术逻辑在微观层面的体现，并据此调整确信买入名单和个股评级。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  AI代币供需与成本分析

  通过分析AI代理产生的代币需求量（需求端）与算力供给及成本（供给端/成本端）的对比，判断AI应用的经济性拐点。报告指出随着代币成本下降，AI代理相对于人类劳动力的成本优势将显现，从而推动大规模采用。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  供应链中断传导机制

  分析上游原材料（如中东石油、化学品、DRAM）供应中断或成本上升，如何沿产业链向下游（如汽车制造、消费品）传导，评估各环节转嫁成本的能力及利润率受损程度。

• 估值方法SOTP 分部估值

  SOTP估值法在Weichai Power中的应用

  对于业务多元化的公司（如潍柴动力），将其不同业务板块（如发动机、新能源等）分别估值后加总，以更准确地反映其内在价值，特别是在某些板块存在重估潜力时。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Naturgy (NTGY.MC)

  新增确信买入，受益于LNG价格上涨及战略转型

  优势

  战略 pivot 向增长，短期 LNG 价格提振

  风险

  能源价格波动

• Norsk Hydro (NHY.OL)

  新增确信买入，填补铝 VAP 缺口

  优势

  中东 disruption 带来的供应缺口机会

  风险

  铝价波动，地缘政治风险

• flatexDEGIRO (FXXG.DE)

  新增确信买入，受益于欧洲零售投资增长

  优势

  规模优势，竞争性定价，产品广泛

  风险

  市场竞争加剧

• Infineon (IFXGN.DE)

  买入，AI 功率半导体需求强劲

  优势

  AI 内容每千瓦扩张，汽车订单积累

  劣势

  外汇逆风

  风险

  半导体周期下行

• AMD (AMD.US)

  升级为买入，AI 代理驱动 CPU 需求

  优势

  服务器 CPU 顺风，2027年后数据中心 GPU 上行

  风险

  竞争加剧

• Enel (ENEL.MI)

  买入（确信名单），估值折扣难 justify

  优势

  可再生能源结构性机会，债券收益率下降利好

  劣势

  季度业绩略逊预期

  风险

  监管政策变化

关键数据

• 2030年AI代币消费增长倍数24倍相较于当前全球容量，由消费者和企业代理驱动
• 汽车行业EBIT利润率压力170bps预计2026-2027年下半年，由原材料和DRAM成本通胀导致
• AI超大规模资本支出预测(2026)7550亿美元同比增长83%，共识预期
• 美国数据中心容量增长翻倍以上从2025年底到2027年底，假设仅50-60%的计划新增产能实现
• 欧洲银行税前利润(PBT)超预期幅度约4%30家银行平均数据

影响与含义

报告认为，AI代理经济的兴起将重塑科技行业的盈利模式，从单纯的硬件销售转向持续的代币消耗和服务收入，利好拥有基础设施优势和成本控制能力的公司。中东局势的不确定性虽然带来短期供应链扰动和成本压力，但也加速了欧洲能源独立和电气化的进程，为公用事业和可再生能源公司提供了结构性支撑。投资者应关注那些能够转嫁成本、具有定价权或在供应链瓶颈中占据关键位置的企业。

风险

• 中东地缘政治冲突升级导致能源和供应链进一步中断
• AI 代币成本下降速度不及预期，影响商业化进程
• 原材料和 DRAM 成本持续通胀，挤压汽车和制造业利润率
• 全球经济放缓导致消费者需求疲软，影响可选消费和广告支出
• 利率维持高位时间过长，增加高负债行业（如公用事业、房地产）的财务负担

后续跟踪

• 中东局势发展及其对航空燃油和化学品供应的具体影响
• AI 代理采用率及代币消耗量的实际增长数据
• 欧洲央行及美联储的利率政策动向
• 主要科技公司（如 Nvidia, Microsoft）的资本支出指引
• 中国汽车及消费电子市场的复苏情况