美银认为存储超级周期仍将延续，Samsung回调未显示行业下行信号

概览

这是一份Bank of America关于全球存储科技的周度更新，核心讨论Samsung股价回调、BofA Memory Indicator、CXMT上市进展、Nanya Technology业绩，以及DRAM、NAND、HBM和云资本开支的周期展望。报告认为近期股价波动更多反映市场担忧，而非基本面转弱；渠道检查、价格、出货、出口和公司业绩仍显示存储需求强劲。

核心观点

美银的核心观点是存储行业超级周期仍未结束。DRAM方面，AI服务器、HBM、DDR5和legacy DRAM短缺共同推升价格，美银将3Q DRAM ASP假设上调至环比+21%。NAND方面，虽然短期现货价有所走弱，但价格绝对水平仍显著高于正常区间，且SSD和数据中心需求提供支撑。HBM方面，报告预计2026E/2027E市场规模分别达到US$77bn/US$135bn，行业OPM接近50%，且2027年不会出现明显下行。

分析框架

报告采用自上而下与自下而上结合的方法：一方面使用BofA Memory Indicator跟踪现货价格、全球billings、韩国出口等周期指标；另一方面基于主要DRAM/NAND/HBM厂商的季度业绩、产能、ASP、出货和利润率做公司层面验证，并结合 hyperscaler capex、AI GPU规格演进和终端需求假设判断中期供需。

方法论与常识提炼

• cycle_indicatorBofA Memory Indicator

  通过现货价格同比、全球billings、韩国出口等七项指标衡量存储周期强弱。

  指标5月为183，接近历史高位，并显著高于中周期100和下行周期80；报告提示该指标包含回测区间，不是投资基准。

• industry_forecasttop-down memory forecast

  用全球DRAM/NAND收入、ASP、出货和应用需求拆分评估行业规模。

  报告预计2026E DRAM收入同比+325%、NAND收入同比+299%，主要由ASP大幅反弹驱动。

• company_analysisbottom-up company comparison

  按主要存储厂商比较销售额、ASP、shipment、margin和市场份额。

  报告用Samsung、SK Hynix、Micron、Nanya、Kioxia等公司数据验证高利润率与需求强度。

• demand_driverAI/HBM content growth analysis

  通过NVIDIA、AMD、Google TPU、Amazon Trainium等AI加速器规格变化推算HBM需求。

  Rubin/Rubin Ultra、MI400等平台推动HBM容量和带宽提升，支持2026-2027年HBM市场继续扩张。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Nanya Technology

  legacy DRAM受益者和报告明确评级标的

  优势

  2Q业绩强劲，OP margin 74%，legacy DRAM短缺延续，估值倍数较低。

  劣势

  增长高度依赖DRAM ASP和legacy DRAM供需，若价格回落则盈利弹性较大。

  对比

  报告称Nanya Tech的DRAM业务盈利能力甚至优于HBM。

  风险

  DRAM价格回调、中国厂商竞争、终端需求走弱。

• Samsung Electronics

  全球DRAM/NAND/HBM核心厂商

  优势

  基本面仍强，HBM价格正常化、NVIDIA Tier 2客户和Big Tech需求可能带来上行。

  劣势

  股价受Meta订单削减、CXMT产能和环比增速放缓担忧影响。

  对比

  美银认为股价回调与基本面强度不匹配。

  风险

  HBM竞争、客户订单调整、ASP见顶。

• SK Hynix

  HBM和DRAM龙头之一

  优势

  HBM份额和高端内存需求受AI GPU推动。

  劣势

  报告部分信息仅为历史数据。

  对比

  在HBM市场中与Samsung共同构成主要供给。

  风险

  HBM价格下降、产能扩张节奏、客户集中度。

• Micron

  全球DRAM/NAND主要厂商

  优势

  受益于DRAM/NAND ASP上升和AI服务器需求。

  劣势

  盈利仍受周期波动影响。

  对比

  与Samsung、SK Hynix共同用于自下而上行业预测。

  风险

  价格回落、库存变化、终端需求不及预期。

• CXMT

  中国DRAM供给与潜在竞争变量

  优势

  2Q26销售指引同比约7倍增长，IPO认购日期为7月16日。

  劣势

  尽管晶圆产能较大，全球DRAM市场份额仍为高个位数。

  对比

  高端DRAM预计仍主要由非中国存储厂商供应。

  风险

  产能扩张导致竞争加剧、政策和技术限制。

• US hyperscalers

  AI服务器与HBM需求核心驱动

  优势

  2026E合计资本开支预计约US$650bn，云收入增长和利润率仍高。

  劣势

  资本开支强度可能引发市场对回报周期的担忧。

  对比

  Amazon、Microsoft、Alphabet、Meta、Oracle均是AI基础设施支出主力。

  风险

  云需求放缓、AI投资回报不足、订单调整。

关键数据

• BofA Memory Indicator183 in May 2026显著高于2017/2024年峰值120-130，中周期约100，下行周期约80。
• 3Q DRAM ASP假设+21% QoQ美银从此前+17%上调。
• 2026E DRAM收入预测+325% YoY主要受约3倍ASP反弹驱动，ASP预计+249% YoY。
• 2026E NAND收入预测+299% YoY预计ASP约+238% YoY。
• 2026E/2027E HBM TAMUS$77bn / US$135bn2026E同比+122%，2027E继续创新高。
• Nanya Tech 2Q结果sales +684% YoY, OP margin 74%DRAM ASP环比上涨60%+、同比上涨500%+。
• Nanya Tech目标价NT$660基于9x 2027-28E P/E，评级维持Buy。
• CXMT 2Q26销售指引CNY59-69bn, about US$9.5bn同比约7倍增长，但全球DRAM份额仍为高个位数。
• Top US tech capexabout US$650bn in 2026EAmazon、Microsoft、Alphabet、Meta和Oracle合计资本开支预计同比约+80%。
• DDR5现货价格about US$48 in early July达到新高，受AI相关需求和HBM优先供给挤出影响。

影响与含义

若报告判断成立，存储产业链在2026-2027年仍将受益于高ASP、AI服务器扩张、HBM内容提升和云资本开支增长。受益资产包括DRAM/HBM龙头、部分legacy DRAM厂商、企业级SSD和NAND相关公司；但终端PC和智能手机可能因内存成本过高而面临产量削减压力。

风险

• DRAM和NAND现货价格在高位后出现回调，尤其报告提示DRAM到2026年底可能有10%+下行空间。
• CXMT等中国厂商扩产可能加剧中低端DRAM竞争，尽管报告认为高端DRAM受影响有限。
• Meta等大型客户削减芯片订单可能影响短期市场情绪和部分供应商出货。
• PC和智能手机因内存芯片短缺和BOM成本过高而减产，可能拖累非AI终端需求。
• HBM、DDR5和NAND的资本开支若过快释放，可能在后续周期造成供给压力。
• 报告中的BofA Memory Indicator部分为回测指标，不代表任何账户或基金的实际表现。

后续跟踪

• Samsung股价能否重新反映强劲2Q业绩和3Q ASP上调预期。
• 3Q DRAM季度合约是否普遍落地20%+涨价。
• CXMT 7月16日IPO认购及潜在7月下旬上市后的产能和定价策略。
• Nanya Tech 3Q指引兑现情况，以及legacy DRAM短缺是否持续。
• DRAM现货价格在6-7月反弹后能否维持，NAND价格夏季是否进一步修正。
• Amazon、Microsoft、Alphabet、Meta、Oracle等云厂商2026-2028年capex和云收入利润率变化。
• NVIDIA Rubin/Rubin Ultra、AMD MI400、Google TPU和Amazon Trainium等平台的HBM搭载量变化。