2026年范堡罗航展显示航空航天与国防需求仍强，供应链与售后景气延续

概览

本报告是Goldman Sachs在2026年Farnborough Air Show后的航空航天与国防行业会议纪要。报告总结了主要飞机OEM订单、供应链和售后趋势，并整理了与16家公司管理层会面的要点。总体判断是：商用航空需求仍强，Boeing与Airbus提产能力改善，售后市场的单位量和定价维持强势；国防侧则受无人系统、反无人机、电子战、太空、导弹弹药和加拿大及美国国防预算推动。

核心观点

核心观点包括：第一，新飞机订单需求依然强劲，SMBC Aviation Capital分别向Boeing订购40架737 MAX-8和60架737 MAX-10，向Airbus订购35架A320neo和65架A321neo，Embraer也获得25架确认订单及30个额外期权。第二，商用航空供应链虽仍有去库存和产能节奏问题，但需求端未出现结构性恶化。第三，售后市场受飞行活动、零部件可得性、定价和发动机MRO需求支撑。第四，国防预算、无人机与反无人机、电子战和太空能力成为多家公司中长期增长主线。第五，eVTOL和混合电推进方向具备技术进展，但认证、量产和商业化节奏仍需验证。

分析框架

报告主要采用航展订单观察、公司管理层会议纪要和分公司主题归纳的方法，将宏观行业需求、OEM提产、供应链库存、售后市场、国防预算和新技术平台逐一映射到相关上市公司和未覆盖公司。

方法论与常识提炼

• 行业会议纪要Farnborough Air Show takeaways

  通过航展订单、管理层会面和展会反馈判断航空航天与国防产业链景气度。

  该方法适合捕捉订单需求、供应链瓶颈、售后市场强度、国防预算方向和新技术商业化进展，但不是单一公司的完整估值模型。

• 公司比较Management meeting read-through

  将不同公司管理层反馈归纳为产业链主题。

  报告把HEI、HXL、WWD、BETA、LDOF.MI、EMBJ、AVAV、CACI、JOBY、CAE、SARO、DCO、KRMN、LOAR等公司的反馈映射到售后、国防、太空、eVTOL、MRO和供应链主题。

• 评级与目标价Goldman Sachs rating framework

  报告披露多家公司Buy、Neutral、Sell和未覆盖状态。

  这些评级为Goldman Sachs覆盖体系内的股票观点；本报告本身更偏会议纪要，不提供单一行业目标价或统一行业评级。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• HEICO Corp (HEI)

  PMA零部件和航空售后市场受益者

  优势

  规模领先、每年推出约500-700个新PMA零部件，价格和可得性对客户有吸引力，M&A管线活跃。

  劣势

  私募市场估值较高，交易倍数上行可能影响并购回报。

  对比

  相对OE零部件供应商，HEI通过较低价格和零件可得性扩大份额。

  风险

  收购竞争加剧、交易稀缺、估值过高、航空活动水平下行。

• Hexcel Corp. (HXL)

  复合材料和商用航空供应链公司

  优势

  A350相关生产改善，去库存周期多数平台已结束，规模恢复有助于成本吸收。

  劣势

  经营利润率仍低于2019年约200个基点，737 MAX仍有库存清理压力。

  对比

  与更偏售后的企业相比，HXL更受OEM生产节奏和库存周期影响。

  风险

  人员招聘、供应链节奏、A350内饰问题、长期协议价格传导不清晰。

• Woodward Inc. (WWD)

  航空发动机部件、售后和防务平台受益者

  优势

  新一代发动机内容量增加，LEAP和GTF相对旧平台零部件数量显著提升，售后倍数高于OE。

  劣势

  OE产量预测受外部因素影响大，公司采取谨慎预测。

  对比

  相对单纯OE供应商，WWD强调新项目内容提升和老发动机售后收入机会。

  风险

  发动机退役节奏不确定、防务预算授权向支出转化滞后。

• Beta Technologies Inc (BETA)

  混合电动VTOL和防务自主航空平台

  优势

  MV250具备防务场景，包括争议环境物流、发射效应和500 kW电力输出；参与GE高空混合电推进测试。

  劣势

  大型客机模型仍处早期，商业化和军方采购节奏未验证。

  对比

  相较纯城市空中交通叙事，BETA在防务混合电平台上有更明确场景。

  风险

  技术验证、军方演习转订单、认证、量产和资金需求。

• Leonardo SpA (LDOF.MI)

  欧洲防务、直升机和系统集成公司

  优势

  Michelangelo Dome推进中，直升机市场军民两端需求支持，服务收入具备经常性。

  劣势

  Aerostructures业务未来仍在谈判和评估潜在合资。

  对比

  公司认为自身是欧洲少数具备完整集成解决方案产品谱系的厂商。

  风险

  欧洲协作需求、Ukraine试验进展、State Guardian 2028-29里程碑、结构业务处置不确定。

• Embraer (EMBJ)

  支线飞机、军用运输机和公务机OEM

  优势

  航展获得新订单，KC-390产能有明确爬坡路径，公务机和新窄体机潜在需求存在。

  劣势

  新产品尚无决策或时间表，公司需优先推进EVE认证并评估投资回报。

  对比

  相对Boeing和Airbus，Embraer在支线、公务机和KC-390防务运输机上具备差异化定位。

  风险

  EVE认证、融资伙伴、产能爬坡、客户需求转化。

• AeroVironment Inc (AVAV)

  无人机、反无人机和太空防务机会

  优势

  公司看好致命无人机、非致命无人机、C-UAS和太空；Switchblade、LOCUST、FE1等项目有进展。

  劣势

  部分项目收入贡献时间较晚，例如FE1预计FY29更显著。

  对比

  相对传统防务平台，AVAV更集中于新兴无人系统和反无人系统。

  风险

  预算通过节奏、政权变动预期、产能爬坡、产品替代导致组合内部压力。

• CACI International (CACI)

  电子战、太空子系统、情报处理和安全网络服务

  优势

  EW和Space增长机会大，SkyValor具备长距离探测与处置能力，国家安全收入占比高。

  劣势

  Digital and Network业务规模大，但高增长叙事更多来自EW和Space。

  对比

  SkyValor相较多数聚焦Group 1-3无人机的新进入者，覆盖Group 1-5并提供更长反应窗口。

  风险

  政府停摆、预算支出节奏、LRIP转量产、合同执行。

• Joby Aviation Inc (JOBY)

  eVTOL与防务混合VTOL平台

  优势

  S4处于Type Certification后期，公司参与5个eIPP项目，并与L3Harris开发防务混合VTOL。

  劣势

  Goldman Sachs评级为Sell；自主飞行可能仍需8-10年，商业化时间较长。

  对比

  Joby在eIPP中是少数以VTOL飞机入选的制造商之一，但短期收入路径仍受认证约束。

  风险

  FAA认证、压力环境测试、产能投资提前、UAM需求兑现、监管限制。

• CAE Inc. (CAE)

  航空模拟器、飞行训练和防务训练

  优势

  约三分之二训练收入具备经常性，飞行员每6个月需复训；加拿大防务开支提升带来长期机会。

  劣势

  商用网络此前过度建设，需关闭亏损站点并优化模拟器网络。

  对比

  相对设备销售，CAE训练业务经常性更强；防务收入转化可能滞后至2030年以后。

  风险

  Boeing和Airbus交付影响模拟器销售，加拿大防务投资转收入时间较长，遗留项目利润率压力。

• StandardAero (SARO)

  发动机MRO和部件维修

  优势

  LEAP外包售后比例预计提升，LEAP产能预订至2032年，CF34至2030年，CFM-56有12-18个月积压。

  劣势

  LEAP项目利润率预计2Q26才首次转正。

  对比

  相比CFM-56有大量授权服务商，LEAP授权服务商数量较少，有利于SARO份额。

  风险

  发动机售后外包节奏、GE授权政策、MRO产能和利润率兑现。

• Ducommun Inc. (DCO)

  航空航天工程产品和防务部件供应商

  优势

  Vision 2027进展良好，工程产品占收入约23%，防务导弹和弹药项目有长期机会。

  劣势

  商用航空仍受去库存节奏影响，2H强度可能因1Q拉货而调整。

  对比

  工程产品利润率高于公司其他收入来源，有利于组合质量提升。

  风险

  OE拉货节奏、去库存延续、Vision 2032展望兑现、客户项目执行。

• Karman Holdings Inc (KRMN)

  太空与防务高端部件、结构件和供应链瓶颈解决者

  优势

  2026收入增长指引+56%，有机和外延各占约一半，调整后EBITDA利润率约30%。

  劣势

  公司未被覆盖，投资者需自行判断估值与流动性。

  对比

  公司定位为prime contractor伙伴而非直接竞争者，聚焦供应链和关键部件瓶颈。

  风险

  固定价合同、M&A整合、Walker Precision Engineering交割、国防项目节奏。

• Loar Holdings Inc (LOAR)

  航空航天与防务部件平台型收购者

  优势

  未来5年有机收入机会约$700mn，预计每年增加1-3%有机收入增长，并在同期EBITDA翻倍。

  劣势

  私募市场收购倍数已处高位，部分交易在20x或以上。

  对比

  与HEI、KRMN等同样活跃并购者相比，LOAR强调纪律性和高质量细分资产筛选。

  风险

  收购估值、交易竞争、整合执行、Conviction List预期较高带来的估值风险。

关键数据

• 会议覆盖公司数量16家公司报告称与Global Aerospace & Defense范围内16家公司会面。
• Boeing最大订单40架737 MAX-8、60架737 MAX-10订单来自SMBC Aviation Capital，均为确认订单。
• Airbus最大订单35架A320neo、65架A321neo订单同样来自SMBC Aviation Capital，均为确认订单。
• Embraer新增订单25架确认订单、30个额外期权体现区域机或相关产品需求仍有韧性。
• HEICO新PMA零部件每年约500-700个新零部件HEI强调其PMA规模、价格差和零部件可得性优势。
• Hexcel招聘计划1H约招聘200人，2H预计再招聘约200人HXL关注人员规模和A350等平台产能节奏。
• Hexcel利润率目标目标回到18%利润率当前同等收入运行率下经营利润率较2019年低约200个基点。
• BETA MV250性能目标2,000 lbs载荷、>170 knots巡航速度、250 nautical miles满载航程MV250为与GE开发的自主混合电动VTOL防务平台。
• Leonardo直升机收入结构约70%军用、30%非军用，服务约占分部收入40%公司称军用直升机需求尤其强劲。
• Embraer KC-390产能路径今年6架，2030年达到10架/年；工厂设计最高18架/年公司称KC飞机积压订单为42架。
• AVAV 2027预算请求$1.1bn公司认为机会集中于致命无人机、非致命无人机、反无人机和太空。
• CACI FY26收入指引$9.5bn-$9.6bn其中超过$1bn与太空相关，处理业务占不到一半。
• SkyValor能力>75km探测、35km处置CACI称相较部分1-3km探测的新进入者具备更长反应时间。
• CAE网络优化关闭5-6个亏损站点，约25台模拟器CAE计划优化商用乘客侧底部约10%模拟器。
• StandardAero LEAP外包比例约15%提升至2030年约30%公司预计届时LEAP项目收入约$1bn，中十位数利润率。
• Ducommun工程产品收入占比约23%2019年为中个位数百分比，公司计划9月刷新Vision 2032展望。
• Karman 2026收入增长指引+56%公司称有机和外延增长大致各占一半，长期有机增长目标为20-25%至2030年。
• Loar有机收入机会未来5年$700mn公司预计每年贡献1-3%有机收入增长，并在同一期间实现EBITDA翻倍。

影响与含义

对投资含义而言，报告强化了航空航天与国防产业链的多条景气主线：商用航空OEM提产与售后市场支撑零部件和MRO企业；国防预算、C-UAS、电子战、太空和导弹弹药供应链支撑防务电子和高端部件企业；eVTOL和混合电推进则提供长期可选项，但短期仍受认证、产能和商业模式验证约束。

风险

• Boeing和Airbus提产能力若不及预期，可能拖累供应商收入确认和库存消化。
• 燃油价格、地缘冲突或航空公司财务压力若恶化，可能改变航空活动水平和售后需求。
• 防务预算从授权到实际支出的转化存在滞后，行政开支压缩和政府人员流失可能影响合同执行。
• eVTOL、混合电推进和自主飞行相关项目面临认证、测试、量产、资金和商业化节奏风险。
• 并购活跃度高且私募市场估值上升，可能压缩HEI、KRMN、LOAR等并购型公司的未来回报。
• 供应链去库存、人员招聘、材料可得性和产能错配仍可能造成季度波动。

后续跟踪

• Boeing 737 MAX、Airbus A320neo/A321neo与A350的实际提产节奏。
• 航空售后市场的飞行周期、零部件价格、MRO外包比例和发动机维修积压变化。
• 美国2027防务预算、加拿大防务开支目标以及预算授权向实际支出的转化速度。
• C-UAS、EW、Space、Switchblade、LOCUST、SkyValor、Spectral等项目的合同、LRIP和量产进展。
• Joby S4 FAA Type Certification、eIPP项目合同、BETA MV250军事演习和GE混合电推进后续验证。
• HEI、KRMN、LOAR、SARO和DCO等公司的并购倍数、交易供给和整合结果。
• Embraer KC-390产能爬坡、EVE认证优先级以及潜在新窄体机或大型公务机项目决策。