美的仍是中国家电首选，下一阶段重估取决于b2b业务兑现

概览

本报告基于与50多名中国内地投资者的调研反馈，认为家电板块仍受青睐，原因在于其提供稀缺的高收益率、可防御盈利、现金回报与较低的短期预期下行风险。美的是讨论焦点，投资逻辑正从防御性持有转向下一阶段估值重估。

核心观点

美的的多元化组合、强自由现金流和股东回报支撑其核心持仓地位。报告认为，其估值重估需要b2b从分散化叙事转变为可验证的价值驱动：在主要垂直领域展示市场领导力、利润率改善及业绩贡献。暖通空调被视为较强的b2b业务，而KUKA、液冷与新能源仍面临竞争优势和利润率验证问题。

分析框架

报告结合投资者调研、零售销售数据、原材料价格与库存传导周期、区域收入敞口及行业需求趋势，对家电企业的估值、盈利韧性和催化因素进行判断。

方法论与常识提炼

• 估值分部加总估值法

  sotp隐含目标估值

  报告提及美的的sotp隐含目标市盈率为15倍，并将其视为估值重估的阶段性里程碑而非终点。

• 基本面盈利韧性与现金回报评估

  自由现金流、股息率与盈利下行风险

  以自由现金流、股东回报、估值和成本压力共同评估家电龙头的防御属性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Midea Group-A (000333.SZ)

  行业首选及默认多头配置

  优势

  多元化业务组合、强自由现金流、股东回报、盈利韧性及b2b业务的潜在估值驱动。

  劣势

  部分b2b垂直领域的领导力、利润率和竞争优势尚未充分验证。

  对比

  报告排序为Midea(超配)优于Haier H/A(超配)，并领先于格力、苏泊尔、老板电器和科沃斯。

  风险

  国内需求持续偏弱、补贴透支需求、原材料成本上行，以及b2b业务兑现不及预期。

• Haier Smart Home Co Ltd-A (600690.SS) / Haier Smart Home Co Ltd-H (6690.HK)

  潜在补涨交易标的

  优势

  欧洲业务具品牌提升机会；美国业务需求和价格竞争出现边际改善。

  劣势

  尚未成为市场一致性的核心持仓，美国业务复苏仍较渐进。

  对比

  评级为超配，但在投资者偏好排序中位于美的之后。

  风险

  美国行业需求、关税成本、利润率修复速度及预测不确定性。

关键数据

• 美的估值与股息率12-13倍市盈率；7%以上股息率报告认为该水平对优质复利型公司仍具吸引力。
• 美的sotp隐含目标估值15倍市盈率被定义为阶段性估值重估里程碑。
• 铜价约Rmb100k/吨1q26和2q26维持高位，3q26略升；龙头通常持有约三个月铜库存。
• 原材料对毛利率影响约1-1.5个百分点报告估计2q原材料通胀对家电龙头毛利率造成的侵蚀。
• 欧洲收入敞口FY25约占美的和海尔集团销售额的13%空调业务估计仅占集团销售额的2-4%，短期热浪拉动有限。
• 美国行业需求1q26同比-7%；2q26同比-3%行业销售降幅收窄，显示初步企稳。
• 海尔美国业务利润率FY28E预计恢复至6-7%复苏路径渐进，仍存在显著预测风险。

影响与含义

短期内，国内销售在较低基数下改善、且成本压力不高于2q，将有助于维持市场对美的的持有信心。中期估值弹性取决于b2b业务的分部级验证；若证据增强，美的可由高质量防御标的进一步转化为估值扩张标的。

风险

• 中国国内家电需求持续疲弱，或补贴带来的需求前置在2027-2028年显现。
• 铜和塑料价格上涨对毛利率形成更大压力。
• 欧洲暖通空调市场规模、监管及关税风险存在不确定性。
• 美的b2b业务未能提供足够的领导力和利润率改善证据。
• 海尔美国业务需求和经营利润率恢复慢于预期。

后续跟踪

• 3q26国内销售复苏是否符合预期。
• 原材料成本压力是否低于或至少不高于2q26。
• 美的暖通空调、KUKA、液冷和新能源业务的订单、利润率及市场领导力证据。
• 欧洲热浪后中国家电品牌的销售延续性与品牌认知提升。
• 海尔美国销售降幅、价格竞争、关税支出及经营利润率修复进展。