LLY：上修精细化Foundayо全年估算，GLP-1处方总体稳定

概览

本报告是Bernstein对Eli Lilly & Co（LLY）的公司研究和GLP-1处方数据跟踪。报告重点更新Foundayо的Q2和FY2026收入估算，并跟踪Zepbound、Mounjaro、Foundayо与Novo的Wegovy Pill、Wegovy pen、Ozempic之间的处方份额变化。整体看，本周GLP-1处方量大体稳定但略有回落，Lilly在TRx和NBRx口径上的份额仍具优势。

核心观点

核心观点是：GLP-1市场仍在扩张，Lilly组合保持较强份额，但Foundayо早期处方爬坡低于此前预期。Bernstein预计Foundayо Q2收入约$126M、FY2026E收入约$1.336B；短期数据受Juneteenth假期、IQVIA捕捉率、患者激活、DTC广告尚未全面启动、BRIDGE/BALANCE项目及海外审批进度影响。报告维持LLY Outperform评级和$1,300目标价。

分析框架

报告主要基于IQVIA周度和日度处方数据，结合管理层会前沟通、渠道价格假设、不同剂量和支付渠道拆分，对Foundayо收入进行自下而上估算。对比维度包括TRx、NRx、NBRx、4周滚动同比增速、市场份额、上市初期处方轨迹、日度到周度转换以及IQVIA捕捉率调整。

方法论与常识提炼

• 处方量指标TRx

  总处方量

  TRx统计所有已配发处方，包含新处方和续方，是观察品牌总量和份额的顶层指标。

• 处方量指标NRx

  新处方

  NRx统计药房配发的新处方，也可能包含既有患者续方授权用尽后重新开具的新处方号，因此不等同于新增患者。

• 处方量指标NBRx

  新品牌处方

  NBRx仅统计过去12个月未使用该品牌的患者，包含治疗新启用和从同类其他品牌切换或加用，因此更能反映真实获客。

• 数据质量调整IQVIA capture rate

  IQVIA捕捉率

  报告指出Foundayо季度至今IQVIA捕捉率约90%，Wegovy Pill可能较低；捕捉率差异会影响不同品牌早期上市轨迹的可比性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• LLY / Eli Lilly & Co

  核心覆盖公司和主要受益资产

  优势

  Zepbound份额稳定，Mounjaro维持增长，Lilly在TRx和NBRx份额上领先Novo；Bernstein维持Outperform评级。

  劣势

  Foundayо早期处方爬坡慢于预期，收入估算对捕捉率、广告启动和支付覆盖敏感。

  对比

  相较Novo，Lilly在TRx份额为60.3%，NBRx份额为53.0%；但Wegovy Pill早期NBRx和TRx轨迹强于Foundayо。

  风险

  BRIDGE/BALANCE执行、商业价格下降、海外审批延迟、IQVIA数据噪音和患者教育不足可能影响兑现。

• Novo Nordisk A/S

  主要竞争对手和GLP-1市场对照资产

  优势

  Wegovy Pill上市早期TRx和NBRx规模高于Foundayо，Ozempic和Wegovy仍贡献较大份额。

  劣势

  Novo整体TRx份额低于Lilly，Ozempic四周同比仍为负增长，Wegovy Pill捕捉率可能偏低导致数据可比性复杂。

  对比

  Novo TRx份额为39.7%，低于Lilly的60.3%；Wegovy Pill本周TRx约152k，显著高于Foundayо的20,593。

  风险

  Wegovy Pill增速放缓、份额回落或IQVIA捕捉率偏差都可能改变竞争解读。

关键数据

• 总周处方2.58M截至6月19日当周，环比-0.27%，绝对减少约7k。
• sema+tirz四周同比增速35.1%低于上周35.7%，显示总量增速略有放缓。
• Lilly TRx份额60.3%拆分为Zepbound 26.8%、Mounjaro 32.7%、Foundayо 0.8%。
• Novo TRx份额39.7%拆分为Wegovy pen 12.8%、Ozempic 20.8%、Wegovy Pill 6.2%。
• Foundayо第11周TRx20,593环比-1,055，降幅约-4.9%，报告认为可能受到Juneteenth假期影响。
• Wegovy Pill本周TRx152k环比减少9.6k，约-5.9%，上市第22周。
• Lilly NBRx份额53.0%高于上周52.0%，显示新品牌处方份额仍偏向Lilly。
• Foundayо Q2收入估算$126M基于渠道处方拆分、混合价格和美国及ex-US备货估算。
• Foundayо FY2026E收入估算$1.336B表格显示美国收入约$1.016B、ex-US约$320M。
• LLY评级和目标价Outperform / $1,300当前价$1,208.12，目标价对应约7.6%上行空间。

影响与含义

对LLY而言，Zepbound和Mounjaro的份额稳定支撑GLP-1特许经营权，但Foundayо早期爬坡偏慢使全年收入预期更依赖下半年患者教育、DTC广告、医保和商业支付覆盖以及海外审批。若Foundayо新患者启动在未来数月出现拐点，可能强化Lilly在口服GLP-1中的市场扩张叙事；若捕捉率、定价或患者转化继续不稳定，则可能压制短期销售可见度。

风险

• Foundayо实际处方数据仅有上市前11周，样本期短，假期和周度波动会放大估算误差。
• IQVIA对Foundayо和Wegovy Pill的捕捉率可能不同，跨品牌比较存在数据口径风险。
• DTC广告和患者激活尚未全面启动，若医生教育或患者认知提升慢于预期，处方拐点可能延后。
• BRIDGE/BALANCE项目、Medicare、商业保险覆盖和现金支付价格变化会影响净价和收入兑现。
• 海外监管审批尤其英国等早期市场节奏可能影响Q4和全年ex-US收入。
• EU CHMP未批准Mounjaro单独CV风险降低适应症，提示监管标签扩展仍存在不确定性。

后续跟踪

• 下一批IQVIA周度TRx、NRx和滞后发布的NBRx数据，尤其Foundayо是否恢复增长。
• Foundayо日度数据与周度数据的转换关系是否趋于稳定。
• Q3 DTC广告和更充分患者激活启动后，Foundayо新患者启动是否出现拐点。
• BRIDGE/BALANCE项目落地后Medicare剂量定价和渠道结构变化。
• 商业支付覆盖扩大后商业价格是否继续下行，以及对混合均价的影响。
• 英国、UAE及其他ex-US市场审批和备货节奏。
• LLY后续业绩会对Foundayо患者数、捕捉率和全年指引的更新。