海缆收入确认延迟拖累第二季度表现，下半年兑现有望提速

概览

东方电缆2026年上半年保持较快收入和利润增长，但第二季度盈利表现平淡。第二季度收入同比增长28%，净利润仅同比增长1%，主要受到收入结构偏向毛利率较低的传统陆缆，以及部分海上风电海缆项目收入确认慢于预期的影响。野村认为较高的发出商品余额和充足的在手订单意味着相关收入可能在下半年逐步确认，因此维持积极判断。

核心观点

第二季度疲弱更可能是项目交付与验收时点造成的阶段性错配，而非终端需求显著走弱。国内海缆收入通常需在安装完成并经客户验收后确认，截至上半年末CNY1.6bn发出商品尚未确认收入，显著高于2025年末的CNY423mn。与此同时，公司CNY17.9bn在手订单中有CNY9.1bn来自海底及高压电缆，为后续增长提供较高可见度。若重点海上风电项目在下半年顺利交付，毛利率及盈利增速有望环比修复。

分析框架

报告采用业绩同比与环比比较、分业务收入及毛利率拆分、发出商品与在手订单分析，并结合项目收入确认规则判断短期业绩偏弱的原因；估值方面以2027年预测每股收益和历史平均市盈率确定目标价。

方法论与常识提炼

• 业绩分析同比与环比分析

  比较收入、利润及毛利率在不同期间的变化

  通过2026年上半年和第二季度的同比、环比数据识别增长趋势及季度盈利压力。

• 经营质量分析订单与收入确认分析

  结合在手订单、发出商品及验收条件评估未来收入可见度

  国内海缆通常在安装及客户验收后确认收入，因此发出商品余额上升可能代表已发货但尚未计入当期收入的项目。

• 估值预测市盈率法

  目标价等于预测每股收益乘以目标市盈率

  CNY79目标价基于22倍2027年预测市盈率及CNY3.59的2027年预测每股收益，目标倍数与公司历史交易均值一致。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 宁波东方电缆（603606.SS）

  报告直接覆盖的A股上市公司

  优势

  在手订单规模充足，海底及高压电缆订单占比较高；上半年收入与利润保持增长；发出商品为后续收入确认提供潜在支撑。

  劣势

  第二季度利润增速明显落后于收入增速，收入结构变化导致毛利率承压，项目验收制使季度业绩波动较大。

  对比

  报告给出的当前估值为11.4倍FY27预测市盈率，低于目标价采用的22倍2027年预测市盈率；目标倍数参考公司历史交易均值。

  风险

  订单交付周期延长、金属价格波动、行业竞争加剧以及下半年收入确认不及预期。

关键数据

• 2026年上半年收入CNY5.8bn同比增长31%
• 2026年上半年净利润CNY565mn同比增长19%
• 2026年上半年毛利率19.4%同比提升1.1个百分点
• 2026年第二季度收入CNY2.9bn同比增长28%，环比增长1%
• 2026年第二季度净利润CNY193mn同比增长1%，环比下降48%
• 2026年第二季度毛利率15.4%同比下降0.9个百分点，环比下降8.2个百分点
• 第二季度电力工程及装备电缆收入CNY1.8bn同比增长38%
• 第二季度海底及高压电缆收入CNY874mn同比增长15%，可能受到收入确认延迟影响
• 第二季度海洋装备及工程收入CNY232mn同比增长10%
• 发出商品余额CNY1.6bn截至2026年上半年末；2025年末为CNY423mn
• 在手订单CNY17.9bn截至2026年8月3日，其中海底及高压电缆订单为CNY9.1bn
• 目标价估值22倍2027年预测市盈率基于2027年预测每股收益CNY3.59
• 当前估值11.4倍FY27预测市盈率报告披露的交易估值

影响与含义

若CNY1.6bn发出商品在2026年下半年随安装和验收完成而确认收入，海缆业务占比回升可能同时推动收入增速和综合毛利率改善。充足的海底及高压电缆订单增强了业绩可见度，但实际兑现仍取决于项目施工、客户验收及政策进度。目标价对应较大的隐含上涨空间，不过野村同时注明盈利预测仍在审阅中。

风险

• 政策变化或需求冲击导致在手订单交付周期长于预期。
• 铜等金属价格大幅波动且公司未能有效套期保值。
• 电力电缆行业竞争进一步加剧，压低价格和毛利率。
• 海上风电项目安装或客户验收延迟，使发出商品无法按预期确认收入。
• 盈利预测仍在审阅中，后续调整可能影响估值和目标价。

后续跟踪

• 2026年下半年重点海上风电项目的交付、安装及客户验收进度。
• CNY1.6bn发出商品转化为收入的速度。
• 海底及高压电缆业务收入占比和毛利率的环比变化。
• CNY17.9bn在手订单的新增、执行和取消情况。
• 铜等主要原材料价格及套期保值效果。
• 野村完成盈利预测审阅后的估值与目标价调整。