恒力液压：新老产品供不应求，丝杆厂有望提前盈亏平衡

概览

本篇研报为瑞银对江苏恒力液压（601100.SS）的最新跟踪点评。报告指出，公司当前传统液压系统产品与新兴的滚珠丝杆产品均处于供不应求状态，国内设施满负荷运行。管理层重申2026年营收增长20-30%的目标，并预计滚珠丝杆工厂将提前在2026年实现盈亏平衡。基于分部估值法（SOTP），瑞银维持对公司“买入”评级，目标价128元人民币。

核心观点

需求端强劲，新老产品全线紧缺。公司管理层表示，2026年第二季度运营表现依然稳健，国内设施满负荷运转。挖掘机板块受益于海外基础设施和采矿需求上升，以及中国主机厂出口份额的提升，预计收入同比增长超过30%；非挖掘机液压产品预计增长20%。其中，中型挖掘机油缸增速最快，大型次之，小型最慢。海外毛利率显著高于国内，主要得益于较高的客户认可度、稳定的供应能力和有利的竞争格局。 新业务突破，丝杆厂盈利预期提前。滚珠丝杆产品自去年量产以来，产量持续爬坡，今年收入贡献预计超过3亿元人民币，较去年显著增加。由于年初提价（目前价格仍略低于全球同行），该工厂有望在2026年实现盈亏平衡，早于此前的指引。目前下游客户以机床公司为主（占丝杆需求的一半），未来计划进入半导体和医疗市场。此外，公司开始量产新品行星滚柱丝杆。产能是当前核心瓶颈，随着新设备下月到位，隐含产能产值将从目前的5亿元提升至10亿元。 全球化布局与资本开支。为应对产品短缺，公司预算未来两年资本开支5-10亿元，扩产后潜在年收入可达200亿元（目前为140-150亿元）。国内扩张进展顺利，同时推进墨西哥和巴西海外工厂建设。虽然墨西哥工厂综合成本比国内高约30%，但其核心价值在于对冲地缘政治风险并满足客户本地化供应需求，预计2027年实现盈利。公司整体战略聚焦高端替代、快速响应和技术独立，通过引进海外人才加速新品研发，商业化周期短至半年。

分析框架

瑞银采用自上而下与自下相结合的分析思路。首先，从行业景气度出发，确认挖掘机海外需求及中国OEM出口份额提升的大背景，验证公司传统基本盘的稳定性。其次，重点拆解新业务（滚珠丝杆）的放量逻辑，通过产能瓶颈、价格策略及下游拓展（机床、半导体、医疗）来评估其盈利拐点的提前到来。最后，结合公司的全球化产能布局（特别是墨西哥工厂的战略意义而非单纯成本视角），运用分部估值法（SOTP）对公司不同业务板块进行加总估值，从而得出目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  SOTP (Sum of the Parts) 分部估值法

  对于拥有多个不同增长特征或业务性质的公司（如恒力液压既有成熟的液压件业务，又有高增长的丝杆新业务），分析师往往不采用单一的市盈率倍数，而是将各业务板块分别估值后加总，以更准确地反映各部分的价值。

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需框架

  通过分析供给端（产能瓶颈、满产状态）和需求端（海外基建、机床、半导体等）的匹配情况，判断产品价格走势和企业盈利弹性。报告中强调“产能是核心瓶颈”，即供给受限下的量价齐升逻辑。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  护城河/竞争优势

  识别企业的核心竞争力，如恒力液压的“短交付周期”、“高效服务响应”、“半年内新品商业化能力”以及“技术独立性”，这些构成了其相对于同行的竞争壁垒。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 江苏恒力液压 (601100.SS)

  直接受益标的，新老产品供不应求，新业务盈利拐点提前

  优势

  短交付周期、高效服务、快速研发商业化（半年）、成本优势、高可靠性

  劣势

  墨西哥工厂成本较高（比国内高30%）

  对比

  相比全球同行，价格仍有竞争力（略低），且具备快速响应优势

  风险

  国内挖掘机销售不及预期；泵阀海外突破受阻；非标产品需求miss；贸易摩擦

关键数据

• 2026E营收增长目标20-30%管理层重申，其中挖掘机板块>30%，非挖液压产品~20%
• 滚珠丝杆2026E收入贡献>3亿元显著高于去年，因产能爬坡及提价
• 丝杆工厂盈亏平衡时间2026E提前于此前的指引
• 未来两年资本开支预算5-10亿元用于解决产能瓶颈
• 扩产后潜在年收入200亿元目前为140-150亿元
• 墨西哥工厂综合成本差异+30%相比国内，但具备地缘风险对冲价值
• 目标价128元基于SOTP估值，较现价有约14.1%上涨空间

影响与含义

研报认为，恒力液压正处于从传统液压件龙头向高端精密传动部件平台型公司转型的关键期。老产品的稳定增长提供了安全垫，而新產品（丝杆）的提前盈亏平衡和产能释放将带来新的业绩增量。墨西哥工厂的布局虽短期拖累成本，但长期看是进入全球主流供应链、规避贸易摩擦的必要战略步骤。整体而言，公司在高端替代和全球化进程中具备较强的阿尔法属性。

风险

• 国内挖掘机销量不及预期
• 公司泵/阀产品需求疲软，未能进入海外品牌供应链
• 公司非标产品需求不及预期
• 贸易摩擦阻碍公司海外业务发展

后续跟踪

• 滚珠丝杆工厂的实际盈亏平衡进度
• 新设备到位后产能释放情况（从5亿到10亿产值）
• 墨西哥工厂的盈利改善轨迹（目标2027年盈利）
• 泵阀产品在海外大客户的订单突破情况