America Movil 2Q26：墨西哥和哥伦比亚移动服务收入稳健， recurring 利润率好于预期
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America Movil 2Q26：墨西哥和哥伦比亚移动服务收入稳健， recurring 利润率好于预期
高盛维持 AMX 买入评级，认为墨西哥和哥伦比亚移动业务趋势健康、剔除 Telmex 一次性罚款后的盈利能力更强，叠加资本开支低于预期，股价反应有望小幅正面。
- 收入与高盛和 Bloomberg 共识基本一致，总服务收入同比增长3.1%，按固定汇率口径为5.1%。
- 报告口径 EBITDA 利润率为39.8%，高于高盛预期30个基点；剔除 Telmex 一次性监管罚款后为40.9%， recurring 口径高于高盛预期140个基点。
- 墨西哥移动服务收入同比增长6.6%，较1Q26的5.7%继续加速；哥伦比亚同比增长10.5%，显示竞争格局更健康。
- 巴西移动服务收入同比增长6.1%，低于高盛预期的8.7%，并较1Q26的7.8%放缓，提示当地竞争可能加剧。
- 季度资本开支约MXN26.5bn，低于高盛预期MXN28bn；高盛认为强劲 FCF 可支持额外股东回报或进一步 M&A。
研报解读
概览
本报告是高盛对 America Movil 2Q26 业绩的 first take。核心判断是：整体收入符合预期，EPS 因税费和财务费用偏高而低于预期，但经营质量优于表观利润；墨西哥和哥伦比亚移动服务收入表现稳健，剔除 Telmex 一次性监管罚款后 EBITDA 利润率明显好于高盛预期，资本开支也低于预期。高盛预计市场对股票的短期反应略偏正面，并维持买入评级。
核心观点
高盛的核心观点包括：第一，AMX 的移动服务收入趋势仍具支撑，尤其墨西哥和哥伦比亚延续加速或高增；第二，表观 EBITDA 利润率受 Telmex 一次性罚款拖累，但 recurring 利润率显示更强的成本控制和经营杠杆；第三，巴西是主要相对弱项，移动服务收入低于预期且增速放缓，可能反映竞争压力上升；第四，资本开支低于预期、杠杆下降和 FCF 生成能力较强，使公司有能力继续股东回报或开展 M&A。
分析框架
报告采用业绩快评框架，将 AMX 2Q26 的收入、EBITDA 利润率、EPS、资本开支、杠杆和回购情况与高盛预测及 Bloomberg 共识进行比较，并按国家拆分墨西哥、巴西、欧洲和哥伦比亚的收入增长、用户增长和利润率表现。估值上，高盛使用 FCFF DCF 与 EV/EBITDA 倍数法等权结合确定12个月目标价。
方法论与常识提炼
通过收入、利润率、EPS 和资本开支相对预期的差异判断业绩质量。
收入与预期一致，但 EPS 受税费和财务费用拖累；剔除一次性项目后的 EBITDA 利润率和资本开支表现更能体现经营质量。
按墨西哥、巴西、欧洲和哥伦比亚观察移动、固网和 EBITDA 利润率。
墨西哥和哥伦比亚是正面贡献，巴西移动服务收入放缓是主要风险点，欧洲整体收入和利润率较为平稳。
12个月目标价由50% FCFF DCF 和50% EV/EBITDA 倍数法组成。
高盛对 AMX 的目标价为USD 31.70/ADR，对 AMXB.MX 的目标价为MXN 28.50/share；倍数法部分使用Q5-Q8 EV/EBITDA 5.5x，基于周期调整后的五年历史估值。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- AMX.N核心覆盖标的，美国 ADR
- 优势
- 买入评级；12个月目标价USD 31.70/ADR；墨西哥和哥伦比亚移动服务收入稳健，recurring EBITDA 利润率高于预期，资本开支低于预期。
- 劣势
- EPS 低于高盛和共识预期；巴西移动服务收入低于预期并放缓；Telmex 一次性监管罚款拖累报告口径利润率。
- 对比
- 相对高盛预期，收入基本一致、报告口径 EBITDA 利润率小幅好于预期、剔除一次性项目后利润率明显好于预期，但 EPS 低于预期。
- 风险
- 拉美和东欧经济活动弱于预期、通胀高于预期、墨西哥更严格非对称监管、MVNO 竞争侵蚀低收入客群。
- AMXB.MX同一公司墨西哥本地股票
- 优势
- 12个月目标价MXN 28.50/share，隐含上行空间25.3%；受益于同一经营改善和 FCF 逻辑。
- 劣势
- 同样暴露于墨西哥监管、竞争和区域宏观风险。
- 对比
- AMXB.MX 的目标价上行空间25.3%，高于 AMX ADR 的21.5%。
- 风险
- 本地股价还可能受墨西哥市场、汇率和监管预期影响。
关键数据
- AMX 12个月目标价USD 31.70/ADR对应当前价USD 26.09，隐含上行空间21.5%。
- AMXB.MX 12个月目标价MXN 28.50/share对应当前价MXN 22.75，隐含上行空间25.3%。
- 总服务收入增长+3.1% YoY固定汇率口径为+5.1%。
- 移动服务收入增长+6.5% YoY与1Q26固定汇率口径+6.4%相近。
- 固定服务收入增长+2.7% YoY较1Q26的+1.7%加速，主要由宽带收入增长推动。
- 报告口径 EBITDA 利润率39.8%高于高盛预期30个基点。
- 剔除 Telmex 一次性罚款后的 EBITDA 利润率40.9%recurring 口径高于高盛预期140个基点。
- EPSMXN0.40; USD0.47/ADR低于高盛预期MXN0.42，主要受更高税费和财务费用影响。
- 季度资本开支约MXN26.5bn低于高盛预期MXN28bn，且呈放缓趋势。
- 杠杆1.31x net debt/EBITDAaL不含IFRS16影响，净债务下降约MXN31bn。
- 墨西哥移动服务收入+6.6% YoY较1Q26的+5.7%继续加速，受 ARPU 改善支持。
- 巴西移动服务收入+6.1% YoY低于高盛预期+8.7%，并较1Q26的+7.8%放缓。
- 哥伦比亚移动服务收入+10.5% YoY较1Q26的+10.2%进一步加速，反映后付费表现和 ARPU 较健康。
影响与含义
对投资含义而言，报告偏正面：AMX 的核心移动业务在墨西哥和哥伦比亚仍具增长动能，recurring 盈利能力好于预期，资本开支低于预期改善 FCF 前景。若后续电话会确认 Telmex 罚款确属一次性项目，市场可能更关注剔除该项目后的利润率韧性。不过，巴西移动收入放缓和潜在竞争加剧限制了业绩解读的上行弹性。
风险
- 拉美和东欧经济活动弱于预期，可能减少净新增用户并压制收入增长。
- 通胀高于预期可能削弱 AMX 提价能力并拖累利润率。
- 墨西哥更严格的非对称监管可能压缩利润率并限制网络变现能力。
- 墨西哥 MVNO，例如 Walmex 旗下 Bait，若继续激进扩张，可能侵蚀 AMX 客户基础，尤其是低收入客群。
- 巴西移动服务收入增速放缓，可能意味着当地竞争环境更激烈。
- EPS 对税费和财务费用敏感，可能导致经营改善未完全转化为净利润表现。
后续跟踪
- 业绩电话会对 Telmex 一次性监管罚款的解释，以及该项目是否真正非经常性。
- 墨西哥移动服务收入和 ARPU 改善能否延续。
- 哥伦比亚后付费表现、ARPU 和竞争格局是否继续健康。
- 巴西移动服务收入是否进一步放缓，以及竞争压力是否上升。
- 资本开支低于预期能否持续转化为更强 FCF。
- 公司是否增加股东回报，或将 FCF 用于进一步 M&A。