ANF二季度盈利超预期，销售结构与利润率韧性推动目标价升至160美元

概览

报告复盘ANF的2Q26业绩，并重新评估A&F与Hollister两大品牌、非同店销售贡献、关税影响和利润率路径。高盛认为，尽管同店销售整体持平且Hollister偏弱，公司仍展现出较强的销售结构和利润率韧性，因此上调FY26-FY28盈利预测及目标价。

核心观点

2Q26的核心亮点是盈利能力明显好于预期。ANF调整后稀释EPS为2.42美元，不含1.75美元关税退款收益，高于高盛预期1.99美元和市场预期1.98美元；总销售额为12.7亿美元，分别较高盛和市场预期高1%和2%。总同店销售持平，介于高盛预测的-0.5%与市场预期的+0.5%之间。调整后毛利率达到63.2%，同比扩大60个基点，并较高盛和市场预期均高140个基点，主要反映折扣减少和利润率杠杆好于预期。调整后营业利润率为12.1%，虽因上年较低薪酬及激励费用形成高基数而同比收缩180个基点，但仍较两项预期高近200个基点；较低税率另为EPS贡献约0.03美元。 品牌表现出现分化。A&F品牌销售额为5.968亿美元，分别较高盛和市场预期高2.5%和3.3%，同店销售增长4%，优于高盛的持平预测和市场的+1.4%。Hollister销售额为6.699亿美元，与预期大致一致，但其同店表现分别低于高盛和市场预期100个及40个基点，较高的非同店贡献抵消了这一缺口。高盛认为，Hollister的疲软至少部分来自管理层有意控制库存，以便在进入8月时保留更灵活的追单空间；管理层观察到第三季度迄今环比加速，表明该策略开始见效，并预计第三季度增长将由平均售价和销量更均衡地驱动。 高盛认为，市场对公司的观察重点正在从同店销售逐步转向整体收入。经过多个季度铺垫，渠道与品类扩张、门店开设及品牌合作开始对销售形成实质贡献，有望支持2H26收入环比改善。更重要的是，即使同店销售持平且关税带来120个基点拖累，公司仍能维持低双位数营业利润率；报告据此判断，ANF的利润率韧性具有一定结构性，而非完全依赖同店高增长。 对于3Q26，高盛将总同店销售预测下调110个基点至持平，其中A&F预测上调至+2%，Hollister下调至-1.0%；其判断欧洲、中东及非洲市场的压力仍会持续但有所缓和，美国市场仅温和改善。与此同时，总非同店销售增长预测上调210个基点至5.5%，其中A&F为6.0%、Hollister为5.0%，反映新店及品牌合作的贡献。总销售额预测上调1%至13.7亿美元。毛利率预计同比扩大130个基点至63.8%，高于此前预测的63.1%；其中关税提供40个基点顺风，中个位数平均售价改善贡献150个基点，运费则拖累60个基点。考虑销售费用率和一般行政费用率分别去杠杆50个及40个基点，营业利润率预计同比扩大40个基点至12.4%，但较此前预测低40个基点；稀释EPS预测提高至2.80美元。 公司给出的3Q26销售增长指引为5%-6%，高于高盛此前的5.0%和市场预期4.0%。营业利润率指引为11.4%-12.4%，不含160个基点关税退款利好，低于高盛的12.8%和市场预期13.1%；EPS指引为2.55-2.85美元，不含0.35美元关税退款收益，覆盖高盛的2.78美元和市场预期2.83美元。公司还计划回购至少1亿美元股票。由指引推算，4Q26销售增长约7%，高于原有预测，EPS约4.56-4.76美元，高于高盛原预测4.27美元，并覆盖市场预期4.54美元。 全年来看，公司将FY26指引提高至净销售增长5%、营业利润率12.3%-12.8%和稀释EPS 11.00-11.50美元；营业利润率指引不含220个基点关税退款收益，EPS指引不含2.10美元关税退款收益。高盛维持总同店销售增长1%的预测，但将A&F上调至+2%、Hollister下调至持平，并将非同店增长预测提高至4.4%。FY26销售额预测上调1%至55.3亿美元；基于4Q毛利率杠杆进一步增强，毛利率预测上调80个基点至62.6%，调整后EPS预测上调1.00美元至11.45美元。 高盛维持FY27和FY28的同店及非同店增长假设不变，但将FY26较高销售基数延续到后续年度，预计FY27和FY28销售额分别为57.5亿美元和59.1亿美元。毛利率预测分别上调80个和70个基点至62.7%和62.8%，营业利润率预测分别上调60个和70个基点至12.8%和12.9%，调整后EPS分别提高至12.45美元和13.45美元。 估值方面，高盛维持买入观点，将12个月目标价从124美元上调至160美元。新目标价以提高后的Q5-Q8 EPS预测为基础，目标市盈率由10.5倍提高至12.5倍。报告认为，更具韧性的定价能力和基础利润率强度支持估值倍数提升两个回合。相对于报告所列147.75美元现价，160美元目标价对应8.3%的上行空间。

分析框架

高盛先将2Q26的销售、同店表现、品牌收入、利润率和EPS逐项与自身及市场预期比较，再拆分A&F、Hollister及非同店渠道的贡献。随后结合管理层对第三季度迄今趋势、库存策略、门店和品牌合作的观察，更新3Q及FY26-FY28销售、利润率和EPS预测，最后以未来Q5-Q8 EPS及目标市盈率确定12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  平均售价与销量拆分

  报告将销售增长区分为平均售价和销量贡献，并预计3Q26将形成较均衡的价格与单位销量增长；毛利率预测还单独计入平均售价改善、关税和运费的影响。

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于Q5-Q8 EPS的目标市盈率估值

  高盛把提高后的Q5-Q8 EPS预测乘以12.5倍目标市盈率，以得到160美元的12个月目标价；此前使用的目标市盈率为10.5倍。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Abercrombie & Fitch Co.（ANF）

  报告认为A&F品牌回升、非同店增长及利润率韧性支撑公司销售和盈利预测改善。

  优势

  折扣减少、A&F同店销售超预期、渠道与品类扩张开始贡献收入，并在同店持平及关税拖累下保持低双位数营业利润率。

  劣势

  Hollister同店销售偏弱，欧洲、中东及非洲市场仍承压，3Q销售费用率和一般行政费用率预计去杠杆。

  对比

  2Q26销售额、毛利率、营业利润率和EPS整体高于高盛或市场预期；A&F表现优于预期，Hollister销售额大致符合预期但同店销售不及预期。

  风险

  品牌差异化仍不清晰、门店版图进入未经充分验证的规模区间，以及同店销售动能可能环比转弱。

关键数据

• 2Q26调整后稀释EPS$2.42不含1.75美元关税退款收益；高于高盛预期1.99美元和市场预期1.98美元。
• 2Q26总销售额$1.27bil分别较高盛和市场预期高1%和2%。
• 2Q26总同店销售0%高盛预期为-0.5%，市场预期为+0.5%。
• 2Q26调整后毛利率63.2%同比扩大60个基点，较高盛和市场预期均高140个基点。
• 2Q26调整后营业利润率12.1%同比收缩180个基点，但较高盛和市场预期高近200个基点。
• A&F品牌2Q26销售额及同店增长$596.8mil；+4%销售额分别较高盛和市场预期高2.5%和3.3%。
• Hollister品牌2Q26销售额$669.9mil销售额与预期大致一致，较高非同店贡献抵消同店销售不及预期。
• 3Q26公司销售增长指引5%-6%高于高盛此前的5.0%和市场预期4.0%。
• 3Q26公司EPS指引$2.55-$2.85不含0.35美元关税退款收益；高盛预期2.78美元，市场预期2.83美元。
• 高盛3Q26销售额预测$1.37bil较此前预测上调1%。
• 高盛3Q26毛利率与营业利润率预测63.8%；12.4%分别预计同比扩大130个和40个基点。
• FY26公司净销售增长指引5%公司上调后的全年指引。
• FY26公司营业利润率指引12.3%-12.8%不含220个基点关税退款收益。
• FY26公司稀释EPS指引$11.00-$11.50不含2.10美元关税退款收益；高盛及市场此前预期分别为10.45美元和10.71美元。
• 高盛FY26销售额及调整后EPS预测$5.53bil；$11.45销售额预测上调1%，调整后EPS预测上调1.00美元。
• 高盛FY27/FY28销售额预测$5.75bil/$5.91bil延续FY26提高后的销售基数。
• 高盛FY27/FY28调整后EPS预测$12.45/$13.45反映更高的销售及利润率基础。
• 12个月目标价$160前值124美元；基于12.5倍目标市盈率，报告所列上行空间为8.3%。

影响与含义

报告认为，ANF正在证明其收入增长并不只依赖同店销售：新店、渠道与品类扩张及品牌合作可在同店平淡时支撑收入，而较少折扣和定价能力可维护低双位数营业利润率。由此，高盛提高中期销售、利润率及EPS预测，并以更高目标市盈率上调目标价。

风险

• 品牌差异化仍不够清晰。
• 门店版图正接近未经充分验证的规模区间，尽管公司拥有更完善的运营工具。
• 同店销售动能可能环比减弱。