摩根士丹利预览2H26中国人形机器人供应链催化剂

概览

本报告聚焦中国人形机器人价值链股票，预览可能在2H26影响股价的关键催化剂。摩根士丹利将关注点放在Tesla Optimus Gen3亮相与量产更新、国内整机厂IPO进展、真实应用场景订单、2Q26业绩评论、行业大会和整机厂新品发布。报告的行业观点为In-Line，核心判断是人形机器人主题仍能吸引投资者关注，但短期销量、商业化证据和供应链份额变化仍是决定行情持续性的关键。

核心观点

报告认为，人形机器人供应链的投资逻辑正在从概念催化转向商业验证。Tesla Optimus若按期在7-8月附近亮相，将对中国供应链情绪形成正面催化；但供应商反馈显示领先美国人形机器人玩家进展有所延迟，4Q26当前产量可能难以达到每周1,000台。国内方面，Unitree、DeepRobotics和Leju的上市进程可能提升机器人权益资产关注度。个股层面，LeaderDrive的谐波减速器和轴承、Hengli的丝杠与电机、Shuanghuan的齿轮和新型减速器均是报告重点跟踪的供应链环节。

分析框架

报告采用催化剂预览框架，将未来事件按时间、重要性和潜在股价影响进行梳理，并结合公司供应链位置、产能、份额、商业化进展和估值方法进行判断。对单家公司，报告同时列示核心业务估值与人形机器人潜在业务估值，例如P/E、P/S和DCF方法，并补充上行与下行风险。

方法论与常识提炼

• 催化剂分析Universal Structured Research Data Catalysts

  用事件时间表评估股价潜在驱动因素

  报告将Tesla Optimus发布、国内IPO、真实场景订单、业绩评论、行业会议和新品发布等事件作为2H26潜在催化剂，并评估其重要性与可能的上行或下行影响。

• 估值方法P/E, P/S, DCF

  核心业务与人形机器人业务分部估值

  Shuanghuan采用25x 2026e P/E评估核心业务，并以6x P/S作用于Rmb1.1bn人形机器人相关销售；Hengli核心业务采用35x 2026e P/E，人形机器人零部件业务采用DCF；LeaderDrive采用2025-50e现金流DCF，WACC为11%，永续增长率为4%。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Leader Harmonious Drive Systems (688017.SS)

  人形机器人谐波减速器和轴承供应商，并向领先国内整机厂供货。

  优势

  此前表示向一家领先美国整合商供应谐波减速器和轴承；报告认为商业化订单和整机厂进展对其尤其重要。

  劣势

  短期仍受人形机器人整体量产节奏和客户份额变化影响。

  对比

  相较丝杠或齿轮供应商，LeaderDrive更直接暴露于谐波减速器技术路线。

  风险

  市场份额得失、工业机器人需求不及预期、人形机器人发展慢于预期，以及谐波减速器不再是主流方案。

• Jiangsu Hengli Hydraulic Co.Ltd (601100.SS)

  人形机器人机身丝杠及潜在丝杠+电机供应链参与者。

  优势

  报告称其在领先美国整合商机身丝杠产品份额为70%+，墨西哥产能目标支持约100k台机器人；已进入Xiaomi、Xpeng和Li Auto人形机器人供应链。

  劣势

  相关产品发布时点仍不确定，传统挖机、泵阀业务需求仍会影响整体表现。

  对比

  相比减速器环节，Hengli的弹性来自丝杠与电机价值量提升及海外客户供应链渗透。

  风险

  中国挖机及泵阀需求大幅下滑、非挖机零部件份额扩张失败、人形机器人渗透慢于预期。

• Zhejiang Shuanghuan Driveline Co. Ltd. (002472.SZ)

  为减速器生产供应齿轮，并开发人形机器人新型减速器。

  优势

  已与领先美国人形机器人整合商开发新型减速器超过两年，报告认为其精密齿轮能力可迁移至人形机器人零部件。

  劣势

  人形机器人减速器进展仍需验证，且中国齿轮和执行器竞争可能加剧。

  对比

  相比Hengli和LeaderDrive，Shuanghuan的核心优势更偏精密齿轮制造与减速器配套。

  风险

  份额提升慢于预期、海外市场需求弱于预期、中国齿轮和执行器竞争加剧、人形机器人减速器进展慢于预期。

• Tesla Optimus

  中国人形机器人供应链的重要外部需求与情绪催化来源。

  优势

  若Gen3亮相和生产更新按期推进，可能验证产业进展并带动供应链关注。

  劣势

  供应商反馈显示领先美国玩家进展有所延迟，短期放量仍有限。

  对比

  相比国内IPO和行业会议，Tesla Optimus更直接影响全球人形机器人量产预期。

  风险

  发布推迟、产量未达预期或供应链份额变化可能拖累板块情绪。

关键数据

• 报告日期2026-06-23Morgan Stanley Research，China Industrials | Asia Pacific。
• 行业观点In-Line对应未来12-18个月行业表现相对基准大体同步的观点。
• Tesla Optimus催化剂窗口July-August; 3Q26若发布或生产更新推迟，可能成为板块情绪下行风险。
• 4Q26潜在产量判断unlikely to reach 1,000 units per week供应商反馈显示领先美国人形机器人玩家进展有所延迟。
• Unitree IPO进度已通过上海证券交易所上市委员会审核若监管流程顺利，上市可能在未来1-2个月内发生，但也取决于A股发行条件。
• Hengli份额与产能70%+ share; c.100k robot units year-end capacity support报告称Hengli在领先美国整合商机身丝杠产品中份额为70%+，产能主要在墨西哥准备。
• Hengli单机价值量screw ASP c.Rmb1k; screw+motor c.Rmb10-15k per robot; GPM 25-30%长期丝杠+电机价值量有望提升。
• Hengli目标价Rmb133由35x 2026e核心业务P/E和人形机器人零部件业务DCF共同得出。
• LeaderDrive每股价值Rmb269基于2025-50e现金流DCF，WACC 11%，永续增长率4%。
• 行业事件WAIC July 2026; WRC Aug 19-23; World Humanoid Robot Games Aug 22-26报告认为这些活动可能吸引行业与公众关注，并支持投资者情绪。

影响与含义

报告的投资含义是，中国人形机器人供应链在2H26仍具有事件驱动属性，但股价表现更依赖真实进展而非单纯主题热度。若Tesla Optimus按期推进、国内整机厂IPO落地、真实场景订单和重复订单出现，供应链公司可能获得情绪和估值支持；相反，若量产延迟、订单验证不足或核心零部件路线变化，板块可能面临回调压力。

风险

• Tesla Optimus亮相或生产更新推迟，可能压制中国人形机器人供应链情绪。
• 领先美国人形机器人玩家进展延迟，4Q26产量可能难以达到每周1,000台。
• 国内整机厂IPO进度可能受监管审批和A股发行条件影响。
• 商业化验证不足，包括缺乏正向ROI、大规模部署或终端客户重复订单。
• 供应链公司市场份额可能出现得失，影响业绩弹性和估值预期。
• 海外OEM需求弱于预期，或中国齿轮、执行器竞争加剧。
• 人形机器人渗透慢于预期，或主流技术路线变化导致谐波减速器等环节受压。

后续跟踪

• Tesla Optimus Gen3在3Q26的亮相和生产更新。
• Unitree未来1-2个月上市进展，以及DeepRobotics和Leju后续申请进度。
• 整机厂是否披露真实使用场景订单、重复订单、正向ROI或更大规模部署。
• 2026年8月2Q26业绩发布中与人形机器人业务相关的管理层评论。
• WAIC 2026、World Robot Conference 2026和第2届World Humanoid Robot Games的新品、订单和产业反馈。
• UBTECH U1等整机厂新品发布对公众关注度和投资者情绪的拉动。