BofA 偏好选择性做空美元，以 JPY 和 AUD/SGD 为主；同时认为 EM carry 仍具吸引力，但全球政策风险上升。

概览

这份 Global FX Weekly 综合了 G10、EM、利率、期权和技术面观点。Bank of America 主张选择性而非全面做空美元：预期短期美联储加息会暂时支撑美元，但美国财政部行动及政策信誉疑虑使美元中期下行风险增加。报告最明确的方向性观点是看涨日元、做多 AUD/SGD，以及选择性配置 EM FX carry。

核心观点

报告对 G10 的核心论点是，美国财政部的积极行动提高了美联储信誉的重要性。财政部回购消息最初令美元承压，而 Warsh 在 Jackson Hole 的讲话扭转了大部分走势，使 9 月 FOMC 的结果取决于下一份通胀数据。Bank of America 预计美联储会加息，这可能限制美元短期下行，但认为美元中期风险分布已转向负面。因此，报告更偏好具备 carry 支持，或央行加息可能超出市场定价的美元空头。AUD 是其首选表达，因为其收益率最高，且报告预计 RBA 将在 9 月加息、市场尚未充分定价；CAD 和 EUR 并非首选多头，因为前端市场定价已高于该机构的基准情景。 JPY 是报告不愿为美元空头支付 carry 的立场中的主要例外。Bank of America 建议在 159.70 卖出 USD/JPY，目标 149.0——即其年末预测——止损 164.0。报告认为，日本基本面强于市场对弱日元叙事的理解：自 2025 年春季以来，日本录得主要货币中最大的基本余额盈余，政策预期也已出现鹰派重定价。报告预计 BoJ 加快收紧，到 2027 年 7 月通过大致按季度加息将政策利率升至 2%。报告还认为，养老基金回流、协调干预，以及在日元抛售持续时更可能出现买入日元的干预，都将支持日元。若跌破 155，国内日元买盘可能加速。即使美联储加息，报告也认为 USD/JPY 向 160 以上大幅上行的空间有限，因为当局可能干预或加快 BoJ 加息；更高利率还可能削弱 AI 驱动的日本股票行情，并通过对冲带来日元买盘。 在日本利率方面，报告预计货币紧缩与资金可能回流国内债券，将使曲线趋平压力在财政扩张背景下仍占主导。若资金从海外债券转向国内债券，尤其会支持 JGB 曲线的 10–20 年期限；报告继续偏好做空 6 个月 JPY payer 1x2 和做多 30 年期 JGB asset swaps。报告指出，养老基金再配置对 EUR/JPY 的影响可能尤其显著，因为 EUR 在流动性调整后面临最大的潜在影响，EUR/JPY carry 已降至 1.5% 以下，且相对购买力平价的偏高估值可能开始修正。 报告建议在 0.9085 买入 AUD/SGD，目标 0.93、止损 0.8950，期限三个月。该交易表达了其对年末前 AUD/USD 看涨、RBA 预期于 9 月收紧，以及 2026 年 11 月可能连续加息的观点。报告认为，AUD 对黄金、工业商品、农业和风险资产的敏感度高于 SGD；由于食品供应链风险及预计将持续至 2027 年的 AI 驱动金属需求，Bank of America 尤其看好 2026 年 Q4 商品。SGD 被视为有吸引力的融资货币，因为做空三个月 SGD 可获得约 2.5% 年化 carry，且其接近 MAS 政策区间顶部的位置限制了下行风险。明确风险是 risk-off 或去通胀环境，包括黄金和风险资产走弱。 对于欧洲，报告预计 ECB 将在下次会议把三项政策利率均上调 25bp，并维持鹰派倾向，同时强调不确定性和逐次会议决策。增长比预期更具韧性，但通胀较弱，且没有二次效应迹象。报告预计预测仅会小幅调整；若采用 8 月中旬技术假设截止日，合成能源价格较 6 月基准情景低约 4%。由于市场已定价年末前约两次额外加息，报告认为 EUR 的事件风险略偏下行；但 ECB 维护抗通胀信誉的承诺以及欧元区数据韧性，支持中期建设性 EUR 观点。报告预计 2027 年 ECB 降息将从 6 月而非 3 月开始，并可能在 2027 年末将存款利率降至或低于 2%；总加息超过 75bp 则需要能源价格出现更持久的上行。 对于 EM FX，报告仍看好 carry，原因是收益率接近 2024 年后高位、增长和通胀预期改善、仓位不如战前拥挤且趋势仍有支撑。报告认为，无论财政部回购是否成功，对 EM 都偏正面，因为这揭示了长期收益率的痛点阈值，可能导致进一步扩大资产负债表或减少发行。可是，自回购宣布以来，EM FX 对全球因子的敏感度已上升。估值偏高、波动率风险溢价有限及离散度上升，使这轮行情愈发取决于美元贬值主题；因此，报告预计 9 月 FOMC 将决定 EM FX 年内走势。报告偏好央行较鹰派的高收益 EM 货币，包括 BRL、COP、EGP、KZT、NGN、PEN 和 TRY；同时对 EM 利率和信用利差保持谨慎，因为持续通胀、美联储加息和偏紧利差可能引发风险资产波动。 在亚洲，Bank of America 通过基本面和量化筛选寻找相对价值机会。报告看好 INR、CNY 和 PHP，依据是低估、carry-to-volatility 和趋势的组合；而 THB 的低估程度有限、carry 为负且趋势平淡。报告建议做多 INR 和 MYR、做空 THB 的等权篮子，入场为指数化 100，目标 103，止损 98，carry 为每月 26bp。逻辑包括 INR 更高 carry 和更低波动率、泰国央行更偏鸽派、INR 相对偏高 THB NEER 估值存在低估，以及 MYR 有助于缓和油价与美元走弱敏感度。风险包括美元走弱导致相对拥挤的 THB 仓位平仓，或 RBI 选择保留外汇储备并容忍 INR 走弱。此外，报告将年末 USD/CNY 预测从 6.70 下调至 6.60，理由是出口收入汇回和估值低估。 报告认为 EEMEA FX 存在明确时间路径：更强的美国数据、更鹰派的美联储及更高油价可能在 Q3 支撑美元，但在美联储加息被充分定价、油价回落后，美元走弱应在 Q3 后支持 EM FX。报告看涨 PLN、TRY 和 HUF，对 ZAR 和 CZK 中性，对 ILS 看空。在拉丁美洲，报告警告 2026 年 10–12 月可能出现的强 El Niño 事件，叠加偏高的化肥价格，主要是通胀而非增长风险。其 VAR 分析未发现总体 GDP 的重大影响，但认为 Colombia、Peru 和 Brazil 受影响最大。报告将 Colombia 的 2026 年末政策利率预期从 12% 上调至 13%，并将 2026 年通胀预测上调至 7.1%；同时预计 Peru 在 2026 年 12 月将利率升至 4.50%、2027 年 1 月升至 4.75%，并将 2026 年通胀预测调整为 4.5%。 在波动率方面，报告认为处于历史低位的 G10 FX 隐含波动率并不明显便宜。尽管大多数市场的隐含波动率仍高于近期实现波动率，但当前定价低估了年末前美国数据、美联储反应函数、财政部行动、美国中期选举、BoJ 收紧与干预风险、RBA/RBNZ 不确定性以及欧洲财政和政治事件所带来的结果分布。其基准情景是，美国政策信誉忧虑再起将重建美元下行风险溢价；报告认为中期限 EUR/USD calls 和 USD/CHF puts 是合适表达。对于美联储信誉持续恢复、美元持续走强的相反情景，报告认为 USD/CAD calls 相对便宜。技术面上，DXY 必须在收盘时守住 97.90，才能维持头肩底形态并保留上行至 103/104.70 的可能；若有效跌破，则会削弱这一技术判断。

分析框架

报告结合央行政策预测、宏观与财政传导分析、FX carry 和估值筛选、相对价值比较、期权隐含波动率与 skew、技术图表关键位，以及国别基本面分析。报告以政策利率预期、商品和风险资产敏感度、仓位、干预风险、carry-to-volatility 和情景结果来检验交易表达。

方法论与常识提炼

• 宏观经济框架

  央行反应函数与财政信誉分析

  报告将财政部行动、通胀数据和政策沟通与预期中的 Fed、BoJ、ECB 和 RBA 决策相联系，再评估其 FX 影响。

• 行业/产业分析框架

  BEER 和全球隐含 FX 公允价值比较

  报告利用相对 BEER 模型和时变公允价值的偏离，评估 EM 货币是否显得低估或高估。

• 量化/因子/组合理论多因子模型

  EM FX beta、carry-to-volatility、趋势和波动率连通性筛选

  分析比较各货币对 DXY、油价、黄金和美国收益率的暴露，再结合 carry、波动率和趋势信号识别相对价值交易。

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  事件风险与期权 skew 分析

  报告利用政策事件前后期权 skew 和隐含波动率的变化，评估美元下行和上行情景的定价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• USD/JPY

  推荐做空 USD/JPY，以表达看涨 JPY 的观点。

  优势

  日元基本面改善、预计 BoJ 加快加息，以及潜在的资金回流和干预支持。

  劣势

  美联储加息可能暂时支撑美元。

  对比

  尽管 carry 为负，JPY 仍是报告首选的美元空头例外。

  风险

  油价持续走强和美联储推动的美元反弹。

• AUD/SGD

  推荐做多 AUD/SGD，作为高 carry 效率的做多 AUD 和商品风险表达。

  优势

  预期 RBA 加息、对商品和风险资产的敏感度，以及有吸引力的 SGD 融资 carry。

  劣势

  AUD 易受风险资产和商品下跌影响。

  对比

  相较其他美元空头表达更受偏好，因为 AUD 利率尚未被充分定价，且 SGD 是有吸引力的融资货币。

  风险

  risk-off 或去通胀，包括黄金和风险资产走弱。

• INR and MYR versus THB

  推荐做多 INR 和 MYR、做空 THB 的等权篮子。

  优势

  INR 的 carry-to-volatility、估值背离，以及 MYR 对美元走弱和商品风险的对冲作用。

  劣势

  在美元普遍走弱期间，THB 可能跑赢。

  对比

  相对 INR，THB carry 更低、波动率更高，且政策背景更偏鸽派。

  风险

  美元走弱、拥挤 THB 仓位平仓，或 RBI 容忍 INR 走弱。

• EM FX carry

  对央行较鹰派的高收益 EM 货币维持选择性建设性观点。

  优势

  高 carry、增长和通胀预期改善，以及趋势支持。

  劣势

  更高的全球因子 beta、偏高估值和离散度上升。

  对比

  相较 EM 利率和信用利差更受偏好，报告对后两者保持谨慎。

  风险

  美联储加息、持续通胀、股票 risk-off 和利差走阔。

关键数据

• USD/JPY 交易Sell at 159.70; target 149.0; stop loss 164.0149.0 是报告的年末 USD/JPY 预测。
• AUD/SGD 交易Buy at 0.9085; target 0.93; stop 0.8950期限三个月；做空 SGD 提供约 2.5% 年化 carry。
• BoJ 政策利率预测2% by July 2027基于预期按季度加息，包括 2026 年 9 月和 12 月以及 2027 年 3 月和 7 月。
• ECB 下次会议预测25bp hike in all three policy rates报告维持鹰派倾向，但预计预测仅会小幅调整。
• USD/CNY 年末预测6.60因出口收入汇回和低估，从 6.70 下调。
• Colombia 2026 年末政策利率预测13%从 12% 上调；报告预计 10 月和 12 月各加息 50bp。
• Colombia 2026 年通胀预测7.1%因 El Niño 相关通胀风险上调。
• Peru 政策利率路径4.50% in December 2026 and 4.75% in January 2027报告预计两次预防性 25bp 加息，并将 2026 年通胀预测调整为 4.5%。
• DXY 技术关键位97.90若收盘跌破，该头肩底形态将失效，并降低触及 103/104.70 的概率。

影响与含义

报告偏好选择性配置：通过 JPY 和 AUD 等高 carry 替代品表达美元中期脆弱性，保留针对性的 EM FX carry 和相对价值敞口，并使用期权应对政策驱动的尾部风险。报告警告，美联储政策、全球通胀和事件风险可能暂时支撑美元，或扰动 EM 利率、利差和高 beta 货币。

风险

• 美联储加息或更强的美国数据可能限制美元短期下行，并对高 beta FX 施压。
• 财政部行动和不确定的美联储信誉可能扩大美元结果分布。
• 在全球因子 beta 上升和估值偏高的背景下，EM FX 上涨愈发依赖美元贬值主题。
• risk-off 或去通胀将削弱做多 AUD/SGD。
• 美元走弱、拥挤的 THB 仓位和 RBI 外汇储备政策是 INR/MYR 对 THB 篮子的明确风险。
• El Niño、偏高化肥价格和油价冲击可能加剧受影响 EM 的通胀和政策紧缩。

后续跟踪

• 美国 CPI、美国 PPI、9 月 FOMC，以及美联储抗通胀承诺的信号。
• USD/JPY 是否跌破 155，以及当局或 BoJ 是否加大对 JPY 的支持。
• BoJ 9 月会议、BoJ 沟通，以及日本养老基金资金回流的证据。
• ECB 决议、修订后的预测，以及 12 月加息是否变得更可能。
• RBA 9 月会议，以及 2026 年 11 月连续加息的可能性。
• 美国财政部回购、美国中期选举、欧洲财政与政治风险，以及油价走势。
• DXY 是否在收盘时守住 97.90。