寒武纪1Q26业绩全面超预期，AI芯片国产化与供给改善继续支撑上行空间
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寒武纪1Q26业绩全面超预期，AI芯片国产化与供给改善继续支撑上行空间
Bernstein重申寒武纪Outperform评级，目标价CNY 2,000，认为公司已进入可规模化盈利阶段，订单、预付款和库存显示未来收入仍有加速基础。
- 1Q26收入达RMB 28.85亿元，同比增长159.6%；归母净利润RMB 10.13亿元，同比增长185.0%；非GAAP净利润RMB 9.34亿元，同比增长238.6%。
- 经营现金流由1Q25的RMB -14.0亿元转为1Q26的RMB +8.3亿元，客户回款RMB 31.6亿元高于收入，显示订单交付和收款能力改善。
- 合同负债从年初接近零升至RMB 3.96亿元，预付款升至RMB 19.0亿元，反映订单流入强劲且公司积极锁定晶圆产能和关键材料。
- 思元690、chiplet架构、FP4/FP8支持以及DeepSeek-V4的“Day 0”适配，强化公司从芯片供应商向全栈国产AI算力平台转型的逻辑。
研报解读
概览
本报告为Bernstein对Cambricon Technologies Corp Ltd（688256.CH）的1Q26业绩点评。报告认为，寒武纪1Q26收入、利润、现金流均显著超预期，标志着盈利质量和现金流进入历史性拐点。增长主要来自中国AI算力需求快速上升、AI芯片国产替代推进以及经营杠杆释放。
核心观点
核心观点是：寒武纪已进入可规模化盈利阶段，短期受强劲基本面和行业情绪支撑，中期则由订单、预付款、库存和供给改善驱动收入继续加速。公司在国产AI加速器ASIC领域具备领先地位，被视为中国市场中华为之外的重要替代方案。尽管估值处于高位，但报告认为技术基础、产品迭代和软件生态成熟度足以支撑目标价。
分析框架
报告采用业绩拆解、现金流质量、前瞻订单指标、供应链准备、产品路线和估值倍数相结合的方法：先验证1Q26收入和利润是否超预期，再通过经营现金流、客户回款、合同负债、预付款和库存判断增长可持续性，最后用2027E EPS和P/E倍数给出目标价。
方法论与常识提炼
通过收入、毛利、经营利润、净利率、研发费用率和EPS衡量业绩质量。
寒武纪1Q26收入同比增长159.6%，净利润同比增长185.0%，研发费用率随规模下降，显示经营杠杆释放并支持净利率改善。
用现金流、客户回款、合同负债和预付款评估订单交付、议价能力和供给准备。
经营现金流转正、客户回款高于收入、合同负债升至RMB 3.96亿元、预付款升至RMB 19.0亿元，说明需求和供给侧准备均在改善。
以2027E EPS乘以目标P/E倍数推导目标价。
报告对寒武纪使用2027E EPS RMB 21.80和90x P/E，得到目标价CNY 2,000。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Cambricon Technologies Corp Ltd (688256.CH)报告覆盖标的，评级为Outperform。
- 优势
- 中国领先AI加速器ASIC厂商，受益于AI算力需求和国产替代；1Q26收入、利润、现金流均强劲改善；Siyuan 690和NeuWare生态提升长期平台属性。
- 劣势
- 估值较高，对后续盈利兑现、供给改善和产品商业化要求较高。
- 对比
- 报告称其是中国国内领先AI芯片厂商华为之外的最佳替代方案。
- 风险
- 下一代AI芯片商业化失败、先进制程产能不足、国内竞争加剧，以及Entity List带来的美国及西方制裁风险。
关键数据
- 1Q26收入RMB 2.885bn / +159.6% YoY收入显著超预期，报告称为全面强劲超预期。
- 1Q26归母净利润RMB 1.013bn / +185.0% YoY利润增长快于收入，反映经营杠杆改善。
- 1Q26非GAAP净利润RMB 0.934bn / +238.6% YoY经常性盈利能力显著提升。
- 经营现金流RMB +0.83bn，1Q25为RMB -1.40bn现金流大幅转正，显示回款和订单执行改善。
- 客户回款RMB 3.16bn高于当期收入，体现较强收款能力。
- 合同负债RMB 396mn从年初接近零快速上升，指向订单流入强劲。
- 预付款RMB 1.90bn用于锁定晶圆产能和关键材料，反映供给改善。
- 目标价与上行空间CNY 2,000 / 41%基于2027E EPS RMB 21.80和90x P/E。
- 2026E收入RMB 16.15bnBernstein预测高于市场一致预期RMB 14.634bn约10.4%。
影响与含义
投资含义在于，寒武纪不仅受益于国内AI芯片替代，还在产品和软件生态上从单一芯片供应商向全栈国产AI算力平台演进。若供给改善持续、订单转化顺利，未来几个季度收入和盈利仍可能加速；但高估值意味着市场对交付、产能和技术迭代的容错率较低。
风险
- 下一代AI芯片商业化失败，或无法获得足够的国内先进制程产能，可能导致估值大幅下修。
- 国内其他新兴AI芯片供应商竞争加剧，可能导致寒武纪市场份额下降。
- 寒武纪处于Entity List，美国及其西方盟友可能继续加强制裁。
- 估值已经较高，若收入加速或利润率改善不及预期，股价可能承压。
后续跟踪
- 后续季度收入是否延续加速，以及2026E收入RMB 16.15bn能否兑现。
- 合同负债、预付款和库存是否继续支持订单交付与供给改善。
- Siyuan 690、chiplet架构、FP4/FP8支持等下一代产品进展。
- NeuWare软件栈成熟度，以及对DeepSeek-V4等主流模型的适配进度。
- 国内AI芯片竞争格局、先进制程产能可得性和外部制裁变化。