中国业务复苏进展可期，高盛维持Sysmex买入评级

概览

本报告是Goldman Sachs对Sysmex (6869.T)中国业务会议的纪要。会议嘉宾包括长期驻Sysmex Shanghai的区域业务规划负责人及有中国工作经验的IR代表。报告重点讨论FY3/27中国业务收入指引、血液学检测需求、三级医院策略，以及中国医疗控费政策对经销商库存、检测量和价格的影响。

核心观点

高盛的核心观点是，Sysmex中国业务虽然在FY3/27仍面临收入下滑压力，但主要逆风正在逐步见顶。管理层已将检测价格标准化影响纳入指引，预计中国业务全年按当地货币下降20%；上半年受最小必要性原则、经销商库存调整和VBP影响更重，下半年压力相对缓和。随着中国业务恢复和公司整体盈利重回增长，高盛维持买入评级。

分析框架

报告主要基于公司会议交流和管理层评论，结合政策影响拆分、业务量趋势、经销商库存周期、医院客户策略和相对估值方法，判断中国业务复苏路径与股价上行空间。

方法论与常识提炼

• 公司会议纪要管理层访谈与经营趋势验证

  通过公司管理层和IR的直接交流验证中国业务变化。

  报告将会议要点拆分为收入指引、检测量、渠道库存、政策影响和未来医院策略，以评估中国业务复苏是否推进。

• 政策影响分析中国医疗控费政策影响拆分

  区分经销商库存调整、最小必要性原则、VBP和检测价格标准化的影响节奏。

  高盛重点判断这些政策是否已反映在FY3/27指引中，以及影响是否会在上半年见顶、下半年缓和。

• 估值方法EV/EBITDA相对估值

  以全球医疗技术板块FY3/28E EV/EBITDA均值11.0倍为基础，并给予20%折价。

  12个月目标价¥1,700基于行业平均估值折价后得出，反映中国逆风和公司恢复前景之间的平衡。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Sysmex (6869.T)

  报告覆盖标的，日本上市医疗技术和体外诊断公司，中国业务为本次会议核心议题。

  优势

  血液学核心领域单机检测量稳定；公司在三级医院维持份额，并尝试以实验室合作伙伴定位提供更高附加值服务；全球医疗技术经验可用于中国医院客户服务。

  劣势

  FY3/27中国业务仍预计同比下降20%；上半年受政策和渠道库存影响较重；部分高单价检测领域面临价格标准化压力。

  对比

  与日本和其他地区相比，中国D-dimer检测占标准止血检测的比例已从约60%降至约40%，接近其他地区水平，显示部分政策调整已反映在需求中。

  风险

  中国医疗控费政策、VBP扩围、检测价格标准化、经销商重组、本土竞争、汇率、供应链和资本开支疲弱。

关键数据

• 报告日期2026-06-16报告发表于日本时间2026年6月16日。
• 评级Buy高盛维持Sysmex买入评级。
• 12个月目标价¥1,700基于全球医疗技术板块FY3/28E EV/EBITDA 11.0倍均值并给予20%折价。
• 披露价格¥1,413公司专项披露中列示的Sysmex价格。
• FY3/27中国业务收入指引同比下降20%按当地货币计算，已纳入检测价格标准化的预期影响。
• FY3/27上半年中国业务收入假设同比下降28%主要受最小必要性原则、经销商库存调整和VBP影响。
• FY3/27下半年中国业务收入假设同比下降10%主要反映检测价格标准化影响。
• D-dimer检测占比变化从约60%降至约40%公司认为该比例已接近日本和其他地区水平，支持最小必要性原则影响逐步消化的判断。
• 检测价格标准化影响时点2026年底或以后公司预计先在部分地区试点，再向全国扩展，全面盈利影响不会立即出现。

影响与含义

若经销商库存调整和控费政策影响在FY3/27上半年按预期消化，Sysmex中国业务下半年降幅有望收窄，市场可能重新关注其核心血液学业务韧性和公司整体盈利恢复。但检测价格标准化、渠道重组和本土厂商竞争仍可能影响复苏斜率。

风险

• 检测价格标准化可能导致部分检测项目价格大幅下降。
• 经销商库存调整虽预计在FY3/27上半年消化，但渠道重组风险仍存在。
• 最小必要性原则可能扩展至免疫化学等捆绑检测较多的领域。
• 新兴市场本土厂商竞争加剧可能带来价格下行压力。
• 地缘政治、供应链变化、全球医疗体系控费、外汇波动、通胀和资本开支疲弱均为下行风险。

后续跟踪

• FY3/27上半年中国收入是否按预期触底。
• 检测价格标准化政策方向、试点地区和全国推广节奏。
• 经销商库存水平和潜在经销商重组进展。
• 三级医院客户开拓是否能稳定血液学检测份额。
• 下半年中国业务降幅是否从上半年的28%收窄至约10%。
• 公司整体盈利是否恢复增长并带动估值修复。