泡泡玛特2H26产品管线增强，旺季需求有望承接
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泡泡玛特2H26产品管线增强，旺季需求有望承接
Morgan Stanley认为，Labubu 4.0、Dimoo x PIXAR及其他IP新品将提升关注度和客流，并推动泡泡玛特2H26销售环比改善。
- Labubu Hair Salon将于6月25/26日线上线下开售，价格高于前代，反映假发和服装等设计升级。
- 报告预计Skullpanda下一代毛绒产品可能在未来数月发布，Twinkle Twinkle首款搪胶脸毛绒产品有望在2H26正式推出。
- 公司今年业务季节性趋于正常，更多门店开设和升级叠加强产品管线，预计将在2H26遇到更强需求。
- 分析师认为2Q26中国及海外销售可能低于1Q26，但2H26销售将环比增长。
- 目标价HK$247.00，较6月24日收盘价HK$158.10隐含56%上行空间，评级为Overweight。
研报解读
概览
本报告为Morgan Stanley对Pop Mart International Group（9992.HK）的公司研究会议纪要，核心关注泡泡玛特进入2H26旺季前的新品管线、IP延展和销售节奏。报告认为，Labubu Hair Salon、Dimoo x PIXAR、Skullpanda及Twinkle Twinkle等新品将增强消费者关注度，叠加门店开设和升级，有望推动2H26销售环比改善。
核心观点
核心观点是：第一，Labubu仍是泡泡玛特今年最大的销售贡献IP，Labubu Hair Salon虽然海外社交媒体声量不足、可能难以超过Big Into Energy（3.0），但更高ASP可部分抵消销量可能较低的影响，并带动中国市场客流。第二，除Labubu和Molly外，其他主要IP今年仍在增长。第三，海外线上销售下降可由强劲的线下销售增长部分抵消。第四，业务季节性今年已经正常化，2Q26销售可能弱于1Q26，但2H26应随产品和需求改善而环比增长。
分析框架
报告主要从新品上市节奏、IP生命周期、产品定价、区域销售结构、渠道结构和季节性变化出发，判断泡泡玛特2H26需求和收入趋势；估值部分采用Morgan Stanley ModelWare框架，并以2026e目标P/E和2025-27e EPS CAGR对应的PEG进行支撑。
方法论与常识提炼
目标P/E与PEG估值
报告使用2026e目标P/E 23x作为基准情景估值，并指出该估值隐含约2.5x PEG，对应2025-27e EPS CAGR。
Overweight
Overweight表示未来12-18个月经风险调整后的股票总回报预计将超过分析师行业覆盖范围的平均总回报。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Pop Mart International Group (9992.HK)研究标的，受新品管线、IP热度、渠道扩张和区域销售节奏直接影响。
- 优势
- Labubu仍是最大销售贡献IP，中国市场动能强，2H26产品管线更丰富，线下销售增长稳健。
- 劣势
- Labubu Hair Salon海外社交媒体声量不足，2Q26中国及海外销售可能低于1Q26，部分线上销售面临回落。
- 对比
- Labubu Hair Salon售价高于前代，但报告认为其海外表现可能难以超过Big Into Energy（3.0）。
- 风险
- 新品和IP表现不确定、宏观环境疲弱、海外扩张不成功、贸易紧张以及持续打造吸引力产品的能力不足。
关键数据
- 股票评级OverweightMorgan Stanley对9992.HK的评级。
- 行业观点In-Line覆盖行业未来12-18个月表现预计与相关市场基准大致一致。
- 目标价HK$247.00报告列示目标价。
- 收盘价HK$158.10截至2026年6月24日。
- 目标价上行空间56%相对报告列示收盘价。
- Labubu Hair Salon中国售价Rmb159前代为Rmb99，价格提升反映设计升级。
- Labubu Hair Salon美国售价US$39.9前代为US$27.9，美国相对中国的价格溢价收窄至约70%。
- 2026e EPSRmb9.97表格中列示的Morgan Stanley估算。
- 2026e收入Rmb41,893 mn表格中列示的净收入预测。
- 2026e P/E13.9x表格中列示估值指标。
影响与含义
若2H26新品管线按计划落地且线下渠道继续扩张，泡泡玛特可能在中国市场维持强势动能，并推动海外销售在社交媒体热度退潮后逐步稳定或环比回升。更高ASP的新产品可缓冲单品销量不及前代的压力，但海外线上热度不足和新品不确定性仍会影响盈利增长兑现。
风险
- 宏观环境疲弱可能压制可选消费需求。
- 新品和IP表现存在不确定性。
- 若公司无法持续创造有吸引力的产品，增长动能可能放缓。
- 海外扩张不成功可能影响估值重估。
- 贸易紧张可能影响海外业务和供应链。
后续跟踪
- Labubu Hair Salon在中国和美国上市后的销量、ASP和社交媒体反馈。
- Dimoo x PIXAR合作产品的推出时间和市场反应。
- Skullpanda下一代毛绒产品及Twinkle Twinkle搪胶脸毛绒产品的正式发布节奏。
- 2Q26销售是否低于1Q26，以及2H26是否实现环比恢复。
- 海外线上销售下降能否被线下销售增长持续抵消。
- 中国市场门店开设和升级对客流与销售转化的贡献。