G10消费者资产负债表仍稳健，但支出增长已在多数发达市场开始放缓

概览

报告更新截至2026年7月的G10消费者仪表盘，并纳入部分8月信心数据。核心结论是，家庭财富与部分劳动力市场仍然健康，但能源价格冲击正压低实际收入和低收入群体信心，消费增长也已在多数发达经济体转弱；各经济体中日本和澳大利亚的综合状况相对较强，加拿大相对较弱。

核心观点

综合指标显示，消费者基本面仍有支撑，但动能开始减弱。高盛按各国自身历史分布计算百分位，并将失业缺口和偿债率的百分位反向处理，使更高百分位均代表更有利结果。综合消费者健康度约为日本P65、澳大利亚P55、欧元区P50、美国和英国P45、加拿大P35；其中美国图表标题另显示约P40。与上一期相比，澳大利亚和英国改善，日本恶化。 家庭资产负债表仍是主要支撑。净财富收入比在日本、澳大利亚和美国接近历史高位，在加拿大和欧元区约为P90，在英国约为P60。实际净财富同比增速位于日本P90、澳大利亚和美国P55、加拿大P35、欧元区和英国P30。换言之，多数经济体的财富存量依然较厚，但近期实际财富增长的强弱分化明显，日本最强，欧洲和英国相对偏弱。 消费者信心却普遍低迷，能源价格上涨对购买力的侵蚀在低收入群体中尤其突出。美国密歇根大学消费者信心指数8月降至51.0，低于7月的55.2且降幅超预期；调查机构指出，年长、低收入和无大学学历消费者的信心降幅尤其大，这些群体更容易受到通胀造成的购买力损失影响。澳大利亚8月信心指数连续第二个月改善，由83.9升至88.9，改善主要集中在有按揭贷款者以及澳洲联储8月11日决定公布后的受访者，但该指数仍比历史平均水平低11%。 实际收入表现同样分化。美国实际收入增长处于P10，部分受到政策变化和移民减少引起的波动影响，放缓幅度可能因此被夸大；加拿大约为P30，欧元区约为P40，后两者及美国均受到能源价格上涨拖累。英国约处历史中位数P50，澳大利亚约P60，日本则达到P95，报告认为日本和澳大利亚的政府价格管制措施限制了能源冲击。日本全体劳动者基本工资同比增速由5月3.0%加快至6月3.4%，日本央行密切关注的同一样本口径也由2.5%升至2.9%；英国私营部门三个月同比常规工资增速则由5月2.9%小幅降至6月2.8%。 支出增长已在多数市场转弱。与上一期相比，日本实际支出增速降至P60，欧元区降至P55，加拿大降至P35；英国维持P60，澳大利亚改善至P65。美国7月核心零售销售环比下降0.4%，显著低于预期，但今年Amazon Prime Day从通常的7月提前到6月，放大了7月环比疲弱。平滑这一时点扰动后，高盛估计美国三个月年化实际核心零售销售增速已降至1.1%。美国二季度企业业绩和管理层评论显示，异常偏高的退税曾暂时支撑消费者；随着该支持消退，高盛美国经济团队预计下半年实际消费支出增速将降至低于潜在水平的1%—1.5%。澳大利亚6月家庭支出则环比增长0.8%，高于预期，其中可选支出增长1.2%。此外，英国和德国的商品及服务支出仍然低迷；西欧、加拿大和澳大利亚储蓄率仍偏高，而美国储蓄率继续下降。 劳动力市场仍为欧元区、澳大利亚和日本消费者提供支撑，但英国相对疲软。欧元区、日本和澳大利亚失业率分别为6.3%、2.5%和4.5%，接近各自历史低位；美国失业率为4.1%，约处P70，加拿大为6.4%，约处P50，英国三个月移动平均失业率为4.9%，约处P30。自上一期以来，美国和加拿大失业率均下降0.1个百分点，但美国的下降来自劳动参与率降低；英国和澳大利亚则各上升0.1个百分点。工资增速在北美放缓，在其他地区小幅上升或横向波动，欧洲协商工资增速也略有回落。 偿债和债务指标继续体现地域差异。家庭偿债率按历史标准在美国处于P75、欧元区P65，表明偿债压力相对低；日本和英国均约P45，接近历史平均；加拿大P20、澳大利亚P35，压力相对较高，报告也指出两国利息支出仍处高位。加拿大房价在自2022年以来持续下行后出现企稳迹象。未偿家庭债务增速在亚洲和加拿大高于历史平均，日本和澳大利亚高于趋势；西欧接近历史平均，而美国处于历史低位。整体而言，强劲财富存量和部分紧张劳动力市场尚能缓冲消费压力，但较弱的实际收入、低迷信心和支出放缓表明这一缓冲并未转化为普遍强劲的消费增长。

分析框架

高盛先为各经济体选取及时且尽量可比的支出、失业、信心、实际收入、偿债、财富增长和净财富收入比指标，再将指标转换为各国自身历史分布中的百分位。报告对波动较大的月度数据使用六个月移动平均，对尚未公布的数据使用闪估、调查信息或回归模型临近估算，并按指标频率、及时性和波动性加权形成综合消费者健康度。最后结合最新零售销售、工资、失业率、信心和债务数据解释各国排名及其变化。

方法论与常识提炼

• （词表外方法）

  加权历史百分位消费者健康指标

  非美国经济体按2000年以来的本国历史分布计算百分位，美国沿用其消费者仪表盘的1980年以来分布。失业缺口和偿债率采用反向百分位，使较高数值统一代表较好的消费者状况。综合权重为实际支出增长20%、失业缺口20%、消费者信心20%、实际收入增长15%、偿债率10%、实际净财富增长10%、净财富收入比5%。

• （词表外方法）

  六个月移动平均

  报告对实际支出和实际收入等月度变化使用六个月移动平均，以降低单月数据波动和一次性因素对趋势判断的干扰。

• （词表外方法）

  回归临近估算与缺失期持平假设

  当最新季度财富、偿债率或可支配收入尚未公布时，报告利用房价、股价等高频变量建立回归模型进行临近估算；若某项7月数据既未公布也未估算，则在加权平均中假设其相对6月不变，个别截至6月的面板相应沿用5月数值。

• （词表外方法）

  跨国支出口径协调

  美国使用六个月实际个人消费支出增长，欧元区、英国和加拿大使用实际零售销售环比增长，澳大利亚使用经通胀和住房成本调整的月度名义支出指标，日本使用实际消费活动指数与实际消费趋势的平均值，以尽量匹配各国最及时的可用数据。

• （词表外方法）

  失业率与OECD NAIRU缺口

  劳动力市场指标采用月度失业率相对OECD非加速通胀失业率估计的缺口；欧元区和英国还对疫情期间休假计划压低公开失业率的影响进行工时调整。

• （词表外方法）

  消费者信心调查协调与GDP加权

  报告为各国选择主要调查指标；加拿大因缺少全国数据而使用Morning Consult指数，并依据问题口径相近的美国密歇根指数进行历史回推。欧元区Morning Consult合成指数按德国、法国、意大利和西班牙GDP加权计算。

关键数据

• 综合消费者健康度日本P65、澳大利亚P55、欧元区P50、美国和英国P45、加拿大P35正文汇总值；美国图表标题另显示约P40
• 美国8月消费者信心指数51.07月为55.2，降幅超过预期
• 澳大利亚8月消费者信心指数88.97月为83.9，但仍比历史平均低11%
• 美国7月核心零售销售-0.4% mom明显低于预期，Prime Day提前至6月放大了7月疲弱
• 美国三个月年化实际核心零售销售增速+1.1%已平滑Prime Day时点扰动
• 美国下半年实际消费支出增速预测1%—1.5%高盛美国经济团队预计退税临时支持消退后将降至低于潜在水平
• 澳大利亚6月家庭支出+0.8% mom高于预期，可选支出增长1.2%
• 日本6月基本工资增速+3.4% yoy5月为3.0%；同一样本口径由2.5%升至2.9%
• 英国6月私营部门常规工资增速+2.8% yoy三个月同比口径，5月为2.9%
• 主要经济体失业率欧元区6.3%、日本2.5%、澳大利亚4.5%、美国4.1%、加拿大6.4%、英国4.9%英国为三个月移动平均；欧元区、日本和澳大利亚接近各自历史低位
• 家庭偿债率历史百分位美国P75、欧元区P65、日本P45、英国P45、加拿大P20、澳大利亚P35采用反向百分位，数值越高代表偿债压力越低
• 净财富收入比日本、澳大利亚和美国接近历史高位；加拿大和欧元区P90；英国P60家庭资产负债表仍是消费基本面的主要支撑

影响与含义

报告的跨国比较表明，G10消费者并未普遍陷入资产负债表压力：家庭财富较高、美国和欧元区偿债率较低，欧元区、日本和澳大利亚劳动力市场也较紧张。然而，能源价格正在通过实际收入和购买力渠道压低信心，尤其影响低收入消费者；随着美国退税支持消退、多个经济体实际支出指标回落，稳健的财富存量与消费流量之间出现背离。日本和澳大利亚的综合状况相对较强，加拿大则同时面临较弱信心、实际收入恶化和较高偿债压力。

风险

• 能源价格持续处于高位可能进一步侵蚀实际收入和购买力，低收入消费者对此最为敏感。
• 美国异常偏高退税带来的临时支持消退后，实际消费支出增长可能在下半年放缓至1%—1.5%。
• 加拿大和澳大利亚的利息支出及偿债压力高于其他主要经济体，可能限制家庭支出能力。