2Q毛利率及3Q指引显著超预期，目标价上调至HK$78

概览

中芯国际2Q26毛利率表现强劲，且3Q毛利率指引明显超出预期。JPMorgan认为，AI周边需求带来的供需偏紧及价格上调将继续支持未来数季的收入和利润率，但产能扩张对应的折旧增加将压制长期毛利率进一步上行，因此维持中性评级。

核心观点

近期盈利改善主要来自AI周边需求驱动的提价，特别是电源管理IC等需求使8英寸供需趋紧并延伸至12英寸。公司持续扩充12英寸产能，有望支撑收入增长；但原材料成本上涨和折旧负担加重意味着利润率上行空间有限，预计2026—2028年毛利率大致维持在24%—26%，低于2022年35%—40%的高位。

分析框架

报告结合季度业绩与3Q指引、供需及产能利用率、收入和折旧增速预测，以及市净率估值框架，评估盈利修正与目标价。

方法论与常识提炼

• 估值市净率估值

  前瞻市净率

  以FY27—FY28E每股净资产平均值的约2.8倍市净率推导2027年6月目标价HK$78。

• 盈利预测季度业绩与指引比较

  实际值相对预期

  将2Q实际毛利率及3Q指引与JPMorgan和市场预期比较，并据此调整全年毛利率和净利润预测。

• 行业分析供需与产能利用率分析

  供需紧张与定价

  通过AI周边需求、晶圆厂利用率、12英寸扩产和提价谈判判断收入及毛利率的持续性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中芯国际（0981.HK）

  报告覆盖标的

  优势

  AI周边需求强劲、供需偏紧带来定价改善、12英寸产能扩张支撑收入增长。

  劣势

  消费电子需求仍偏软；折旧及原材料成本上升限制毛利率上行。

  对比

  2Q26毛利率及3Q26指引均显著高于JPMorgan和市场此前预期。

  风险

  定价压力加大、客户需求低于预期、折旧增长快于收入增长。

关键数据

• 2Q26毛利率25.3%较JPMorgan及市场预期高3.6—4.0个百分点。
• 3Q26毛利率指引26%—28%高于市场及JPMorgan此前约22%的预期。
• FY26收入增长预测27.1%JPMorgan预计同比增长，后续2027—2028年维持低至中双位数增长。
• FY26毛利率预测24.4%较此前预测上调约2.8个百分点，同比提升3.4个百分点。
• FY26调整后净利润预测US$1,545 million较此前US$1,091 million上调41.5%。
• FY27调整后净利润预测US$1,561 million较此前US$1,157 million上调34.9%。
• 折旧增长预测2026年约30%；2027年约20%预计折旧增速快于收入增速，限制长期毛利率扩张。
• 目标价HK$78Jun-27目标价，前值为HK$67。

影响与含义

短期内，提价和AI相关需求为业绩预期上修提供支撑，并支持目标价上调。中长期看，资本开支和新增产能带来的折旧压力削弱利润率持续扩张的确定性，市场需要在增长兑现与回报率改善之间取得平衡。

风险

• 价格压力高于预期，削弱提价和毛利率改善。
• 客户需求弱于预期，尤其是消费电子需求恶化。
• 新增产能投放导致折旧增长快于收入增长。
• 原材料成本上涨，特别是原始晶圆成本上升。
• AI周边需求或产能利用率低于预期。

后续跟踪

• 2H26及2027年的提价谈判进展和价格执行情况。
• AI周边产品需求、8英寸及12英寸供需状况。
• 3Q及后续季度产能利用率能否维持在约95%。
• 12英寸新增产能投放节奏及对收入的贡献。
• 折旧、原材料成本与收入增速的相对变化。
• 消费客户为2027年锁定产能的实际需求及库存消化情况。