NSIG管理层访问：硅光子SOI需求强劲，300mm扩产推进，但评级仍为Sell

概览

本报告来自Goldman Sachs对NSIG管理层在上海的访问，重点讨论硅光子需求前景、SOI技术优势与挑战，以及公司300mm硅片产能扩张。管理层对中国300mm硅片客户需求改善持正面看法，驱动因素包括产能扩张、生成式AI趋势和国产化趋势。公司同时推进300mm SOI产能扩张，并强调硅光子应用需求强劲。

核心观点

核心观点是：第一，硅光子采用率提升推动高速传输场景对SOI需求增强，NSIG正在从RF应用扩展到硅光子应用；第二，SOI硅片制造门槛高，公司拥有200mm和300mm SOI量产经验，并与Soitec延长合作框架；第三，300mm硅片产能扩张与产品结构升级同步推进，包括太原重掺硅片新增产能、先进节点硅片研发，以及与客户合作开发下一代产品。尽管基本面讨论偏积极，高盛仍维持Sell评级。

分析框架

报告采用管理层访问纪要与公司产能规划相结合的分析方式，围绕需求端的硅光子、高速传输、生成式AI和国产化趋势，以及供给端的300mm硅片、SOI量产能力和产能扩张节奏进行判断；估值部分采用近端P/E方法，并参考全球可比公司的P/E与盈利增长相关性推导目标倍数。

方法论与常识提炼

• 估值方法近端P/E估值

  2027E目标P/E 54x

  高盛基于全球同业P/E与盈利增长之间的相关性，推导NSIG的2027E目标P/E倍数为54x，并据此得出12个月目标价Rmb15.0。

• 因子框架GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合因子

  Goldman Sachs Factor Profile通过将个股的成长、财务回报和估值倍数与覆盖股票及行业同业比较，提供投资背景。综合因子取成长、财务回报和估值倍数反向分位的平均值。

• 并购框架M&A Rank

  并购概率分级

  高盛在全球覆盖中使用M&A框架评估公司成为收购目标的可能性，1代表高概率、2代表中等概率、3代表低概率；若为1或2，通常会在目标价中纳入并购因素。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• NSIG (688126.SS)

  覆盖标的

  优势

  硅光子SOI需求强劲，具备200mm和300mm SOI量产经验，300mm硅片扩产计划清晰，并与Soitec保持长期合作。

  劣势

  高盛目标价显著低于披露当前价，显示估值压力较大；扩产可能带来折旧和盈利爬坡压力。

  对比

  报告将NSIG评级置于高盛覆盖宇宙中相对其他科技与半导体相关公司的相对收益框架下评估。

  风险

  若客户需求、良率改善、折旧水平或产品组合优于预期，可能构成高盛Sell观点的上行风险。

关键数据

• 报告日期2026-05-21报告首页显示Equity Research 21May2026。
• 评级Sell报告称高盛对NSIG为Sell评级。
• 12个月目标价Rmb15.0基于近端P/E估值。
• 披露当前价Rmb29.31公司特定监管披露中列示NSIG为Rmb29.31。
• 隐含上行/下行-48.8%按Rmb15.0目标价和Rmb29.31当前价估算。
• 300mm硅片目标产能105万片/月公司计划到2026年底达到该产能。
• 上海300mm产能60万片/月为2026年底目标产能的一部分。
• 太原300mm产能40.5万片/月为2026年底目标产能的一部分。
• 2025年底300mm产能基准80万片/月以上报告称2026年底目标高于2025年底80万片/月以上水平。
• SOI合作框架与Soitec延长10年2026年3月，NSIG与Soitec同意延长SOI制造和商业许可框架。

影响与含义

报告显示NSIG在硅光子SOI和300mm硅片扩产上具备明确产业催化，受益于AI算力、高速传输和国产化需求；但高盛Sell评级表明，其认为当前股价相对目标价仍偏高，估值或盈利兑现节奏是主要约束。对投资者而言，需求验证、产能爬坡、产品结构升级和折旧压力将决定基本面改善能否转化为盈利上修。

风险

• 客户需求强于预期可能提升NSIG ASP和收入增长。
• 折旧水平低于预期可能改善毛利率。
• 良率改善更快或产品组合更优，可能带来超预期盈利爬坡。
• 300mm扩产若进度、客户认证或产品结构升级不及预期，可能影响收入和盈利兑现。
• 当前股价高于目标价，估值回落风险仍是高盛维持Sell评级的重要背景。

后续跟踪

• 硅光子客户验证进度及SiPh产品放量节奏。
• 300mm SOI产能扩张和量产爬坡情况。
• 2026年底105万片/月300mm硅片产能目标能否兑现。
• 上海与太原产线的产能利用率、产品结构和良率改善。
• 重掺硅片、先进节点硅片和下一代产品合作进展。
• 折旧费用对毛利率和利润率的影响。