杰富瑞：苹果引入COB技术，舜宇与高伟电子双双受益

概览

本报告基于渠道调研，分析了苹果供应链中摄像头模组组装技术从FC（Flip Chip）向COB（Chip on Board）转变的趋势及其对相关供应商的影响。杰富瑞指出，苹果为追求小型化，计划首先在TWS耳机和AI眼镜等可穿戴设备上采用COB技术，并可能在2028年扩展至iPhone的潜望式和超广角摄像头。报告认为，这一趋势并非零和博弈，舜宇光学将获得进入苹果供应链的新机遇，而高伟电子凭借其在COB和FC技术上的双重领先地位，有望进一步巩固市场份额。因此，两家公司均被视为该趋势的受益者。

核心观点

事件背景与市场反应：5月29日周五，舜宇光学股价上涨14%，主要受市场传闻其可能通过COB组装方案向苹果供应摄像头模组以及在AI光学领域取得突破的消息驱动。杰富瑞此前的渠道调研证实，苹果确实计划采用COB技术逐步替代原有的FC组装方案，以实现更极致的微型化。 对舜宇光学的影响：舜宇光学在摄像头模组小型化方面长期积累深厚（如在MOB/MOC解决方案上领先）。苹果采用COB技术为舜宇未来进入其摄像头模组供应链提供了更多机会，该业务的潜在市场规模（TAM）可能不亚于整个安卓阵营。此外，舜宇在安卓市场的产品结构持续优化，预计2025年混合/潜望式镜头在智能手机镜头收入中占比约10%/20%，潜望式模组在模组收入中占比约20%。管理层指引2026年这些高端产品将实现不错的收入增长，有助于抵御今年智能手机市场的逆风。在AI光学方面，虽然研发和客户认证需要时间，但舜宇可利用其在棱镜、MLA、FAU及包装服务等方面的现有技术。其充裕的现金储备（2025年净现金约210亿人民币）也支持未来通过并购或股权投资加速整合关键客户供应链。 对高伟电子的影响：尽管部分投资者担心舜宇进入带来的威胁，但杰富瑞认为，高伟电子在COB和FC技术上均处于领先地位，有望在苹果供应链中继续加强地位并从竞争对手手中赢得更多项目。从这个角度看，舜宇更可能从其他现有供应商处夺取市场份额，而非直接威胁高伟。因此，杰富瑞维持对高伟电子未来几年通过市场份额提升和ASP上涨实现强劲净利润复合增长的判断。此外，高伟电子在AI光学领域（如与立讯精密合作提供Micro LED作为CPO解决方案）也有潜力，存在未来重估的可能性。

分析框架

杰富瑞采用了自下而上的产业链分析与自上而下的技术趋势判断相结合的方法。首先，通过渠道调研确认苹果在摄像头模组小型化方面的技术路线图（从FC转向COB）及时间表（先可穿戴后手机）。其次，分别评估两家核心供应商的技术储备、市场地位及财务健康状况，分析新技术路线对各公司竞争格局的具体影响。最后，结合DCF估值模型，给出目标价和投资评级。这种分析方法强调了技术迭代中的“增量逻辑”而非简单的“替代逻辑”，帮助投资者理解为何两家看似竞争的公司能同时受益。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  上游技术变革（COB封装）对中游模组厂商竞争格局的影响

  研报分析了苹果（下游品牌）的技术偏好变化如何传导至中游模组供应商，导致供应链准入资格和市场份额的重新分配，而非简单的此消彼长。

• 估值方法DCF 现金流折现

  使用DCF模型计算目标价

  研报明确使用DCF（现金流折现）模型对舜宇光学和高伟电子进行估值，设定了具体的WACC和永续增长率假设，这是评估成长型科技制造企业的常用方法。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  技术领先性作为竞争壁垒

  研报强调高伟电子在COB/FC技术上的双重领先地位是其护城河，使其能在新技术引入初期保持优势并获取更多项目，体现了技术壁垒在供应链竞争中的核心作用。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Sunny Optical Technology (2382.HK)

  受益者：有望通过COB技术进入苹果摄像头模组供应链，扩大TAM。

  优势

  在MOB/MOC小型化方案上领先；安卓市场产品结构优化；现金充裕支持扩张。

  劣势

  进入苹果供应链仍需时间进行研发和客户认证。

  对比

  相比其他现有供应商，舜宇更可能从非高伟电子的厂商处夺取份额。

  风险

  智能手机需求复苏慢于预期；ASP/毛利率恶化；XR需求增长慢于预期。

• Cowell e Holdings (1415.HK)

  受益者：凭借COB/FC技术领先优势，巩固苹果供应链地位并获取更多项目。

  优势

  在COB和FC技术上均领先；与立讯精密合作布局AI光学（Micro LED/CPO）。

  劣势

  部分投资者担忧其仅为纯消费电子标的，缺乏多元化。

  对比

  相比舜宇，高伟在苹果供应链中根基更深，受新进入者冲击较小。

  风险

  iPhone/iPad出货量不及预期；市场份额获取慢于预期；相机规格升级停滞。

• Apple Inc. (AAPL.US)

  技术推动者：通过引入COB技术实现产品小型化，提升可穿戴设备和iPhone竞争力。

  优势

  强大的供应链管理能力；品牌溢价；生态系统粘性。

  劣势

  新产品（如折叠屏、全玻璃机型）需求存在不确定性。

  风险

  内存成本持续上升；贸易关税风险；Apple Intelligence接受度不及预期。

关键数据

• 舜宇光学目标价HK$63.00基于2026年底DCF估值，WACC 13.2%，永续增长率1.0%
• 高伟电子目标价HK$45.00基于2026年底DCF估值，WACC 10.6%，永续增长率4.0%
• 舜宇光学净现金~210亿人民币2025年数据，支持未来并购或投资
• 舜宇光学潜望式镜头占比~20%2025年预估占智能手机镜头总收入比例
• iPhone采用COB时间点2028年可能应用于潜望/超广角摄像头

影响与含义

对行业而言，苹果推动COB技术普及将加速摄像头模组的小型化和集成化趋势，提升技术门槛。对舜宇光学而言，这意味着打破了以往难以进入苹果核心模组供应链的局面，打开了新的增长空间，尤其是在AI穿戴设备爆发的背景下。对高伟电子而言，虽然面临新进入者的潜在竞争，但其先发优势和技术全面性使其能够承接更高价值量的项目，巩固其作为苹果核心供应商的地位。整体来看，该技术变革有利于头部具备技术实力的模组厂商，行业集中度可能进一步提升。

风险

• 智能手机需求复苏速度慢于预期
• iPhone/iPad出货量不及预期
• 摄像头规格不再成为主要升级领域
• 舜宇光学在智能手机镜头/模组上的ASP/毛利率恶化
• 高伟电子在iPhone后置摄像头模组市场份额获取慢于预期
• 苹果MR产品普及速度慢于预期
• 贸易关税风险（中美、美印之间缺乏最终贸易协议）

后续跟踪

• 苹果在TWS和AI眼镜中采用COB技术的实际进展
• 2028年iPhone潜望/超广角摄像头是否如期采用COB
• 舜宇光学进入苹果供应链的具体时间表和份额
• 高伟电子在AI光学（Micro LED/CPO）领域的业务拓展情况
• 智能手机高端产品（混合/潜望式）的需求增长情况