印度下调油气特许权使用费，利好ONGC与Oil India利润

概览

本报告解读了印度政府于2026年5月11日发布的关于降低上游油气生产特许权使用费的通知。野村证券认为，此举旨在吸引投资以提升国内油气产量并减少进口依赖。报告详细分析了费率变化对印度两大国有油气生产商ONGC和Oil India的财务影响，并维持了对这两家公司的中性评级。

核心观点

政策核心变化：印度政府将提名油田（Nomination fields）的石油特许权使用费率从20%（累计税率16.67%）大幅下调至12.5%（累计税率11.1%）。此外，计算特许权使用费的基准井口价格调整方式也发生变化，此前是按每吨固定金额进行从价扣除，现在改为按实现井口价格的20%进行扣除。这一变化进一步降低了ONGC和Oil India需支付的特许权使用费。对于天然气，虽然名义费率未变，但此前无扣除项，现在同样适用20%的从价扣除，从而减轻了两家公司的负担。 财务影响量化：基于FY24/25的报告数据，野村估计上述变化将使ONGC的税前利润（PBT）提升约9%。对于Oil India，预计税前利润提升幅度在14%-18%之间。由于未来平均售价（ASP）可能上升导致实现井口价格更高，FY26的节省金额可能会更高。此外，随着特许权使用费绝对金额的下降，按18%征收的特许权使用费GST也将相应减少，带来额外的税费节省。 估值与评级：尽管政策利好明显，野村仍维持对ONGC和Oil India的中性评级。对ONGC采用分部估值法（SOTP），其独立勘探与生产业务估值倍数为2028年3月预测市盈率的6.5倍，上市投资持股按当前市场价折让20%估值，维持目标价260卢比。对Oil India同样采用SOTP，国内运营业务给予2028年3月预测市盈率6.5倍，加上对IOCL、NRL等投资的估值，维持目标价470卢比。

分析框架

野村证券首先梳理了政策细节，区分了石油和天然气在不同类型油田（提名油田、HELP合同等）的费率变化。接着，通过构建财务模型，量化了费率下调和从价扣除增加对两家公司税前利润的具体影响比例。最后，结合分部估值法（SOTP）重新审视公司价值，虽然利润预期上调，但考虑到当前股价已部分反映利好或行业周期因素，维持中性评级。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部估值法（Sum of the Parts）

  将公司不同业务板块或投资组合分别估值后加总。研报中对ONGC和Oil India的勘探生产业务和投资持股分别采用不同的倍数或折扣进行估值，以更准确反映多元化业务的价值。

• 行业/产业分析框架

  特许权使用费与从价扣除机制分析

  分析政府税费政策（如特许权使用费率及扣除项）如何直接影响上游企业的成本结构和净利润。研报通过拆解公式展示了费率下调和扣除基数变化对最终税费支出的双重减负效应。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ONGC (ONGC IN)

  受益标的，特许权使用费下调直接降低生产成本，提升税前利润

  优势

  国内最大的油气生产商，受益于费率下调和从价扣除增加

  风险

  产量低于预期、实现价格低于预期、运营成本高于预期、重新征收暴利税

• Oil India (OINL IN)

  受益标的，特许权使用费下调直接降低生产成本，提升税前利润

  优势

  利润率提升幅度预计高于ONGC（14-18% vs 9%）

  风险

  产量低于预期、运营成本高于预期

关键数据

• 石油特许权使用费率（提名油田）从20%降至12.5%累计税率从16.67%降至11.1%
• 从价扣除比例20%适用于石油和天然气井口价格计算，此前石油为固定金额扣除，天然气无扣除
• ONGC税前利润（PBT）提升预估~9%基于FY24/25数据
• Oil India税前利润（PBT）提升预估14%-18%基于FY24/25数据
• ONGC目标价INR 260维持不变
• Oil India目标价INR 470维持不变

影响与含义

研报认为，此次费率下调直接改善了ONGC和Oil India的盈利能力，尤其是在油价或气价较高时，节省的绝对金额会更大。这有助于增强国内油气生产的经济性，符合政府减少进口依赖的战略目标。然而，由于市场可能已部分预期此类政策支持，且估值倍数未随之上调，机构选择维持中性评级，提示投资者关注后续产量实现情况及运营成本变化。

风险

• 油气产量低于预期
• 油气实现价格低于预期
• 运营成本和折旧摊销（DD&A）高于预期
• 重新征收暴利税或特别附加消费税（SAED）

后续跟踪

• FY26实际实现的井口价格及平均售价（ASP）
• 国内油气产量的实际增长情况
• 政府后续是否会有其他税费政策调整